Give growth a chance
Spätestens mit der heutigen Zinserhöhung stimuliert die Europäische Zentralbank (EZB) das Wachstum Eurolands nicht mehr. Das dürfte Jean-Claude Trichet genauso sehen, der wohl das A-Wort auf der gleich beginnenden Pressekonferenz vermeiden wird. Das A-Wort ist das berühmte “akkomodierend”, das die EZB-Volkswirte seit Jahren nutzen, um zu signalisieren, dass ihre Geldpolitik konjunkturfördernd ist. (Nachtrag: Ich habe mich geirrt! Trichet hat “policy remains on the accommodative side” gesagt. Unglaublich. Das sollte er mal vorrechnen!) Gerade hat die EZB den Leitzins auf vier Prozent angehoben. Damit hat sie die Zinsen binnen 18 Monaten verdoppelt! Bremst sie schon? Wahrscheinlich noch nicht. Aber erste Bremsspuren an den Immobilienmärkten und bei der Immobilienkreditvergabe vor allem in Spanien, Irland und Frankreich sind nicht mehr zu leugnen. Ja, die Banken erwarten sogar wieder strengere Vergabekriterien für Immobilienkredite, wie der jüngste Lending Survey der EZB zeigt Seite 5 und 6). Es ist an der Zeit innezuhalten, Mister Trichet. Vier Prozent sind genug.
Erstens sind Inflationssorgen Hirngespinste einiger Geldmengenversessener Ratsmitglieder, wie dem deutschen Bundesbankpräsidenten Axel Weber. Zweitens würde bei einem weiteren Zinsschritt nach oben nicht nur die Geldpolitik den Aufschwung bremsen. Auch der Euro und die langfristigen Zinsen, die gerade die Marke von 4,5 Prozent geknackt haben, wirken sich dämpfend auf das Wachstum aus. Holger Schmieding von der Bank of Amerika rechnet den Bremseffekt des Euro in den vergangenen 18 Monaten auf rund 0,5 Prozentpunkte Leitzins um. Sprich: Ceteris paribus hat die EZB ihren Leitzins heute auf 4,5 Prozent erhöht – von zwei Prozent Ende 2005!
Ich werde den Verdacht nicht los, dass die Grundmelodie der EZB nach wie vor „im Zweifel restriktiv“ lautet. Wenn wir uns das Wachstum Eurolands etwas stark vereinfacht anschauen, dann wurde es aus zwei Quellen gespeist: Dem Immobilienboom und dem Exportboom. Ersterer kühlt sich merklich ab, nicht zuletzt, da das Gros der Immobilienkredite am kurzen Zins hängt, also variabel verzinst wird. Die Häuslebauer in Spanien etwa zahlen heute zweimal so viel Zinsen wie noch im Dezember 2005. Da fehlt viel Geld in der Haushaltskasse, das nicht mehr für den Konsum zur Verfügung steht. Nach Schätzungen der Bank of America wird die Hälfte aller Immobilienkredite in Euroland variabel verzinst, in Spanien sind es gar 90 Prozent. Auch der Exportboom schwächt sich ab, weil Amerika nicht mehr so richtig drive hat, weil der Euro in den vergangenen zwei Jahren deutlich teurer geworden ist.
Deshalb muss eine kluge Geldpolitik jetzt pausieren. Denn jetzt kann nur noch die Binnennachfrage aus Investitionen und Konsum das Wachstum hoch halten, für neue Jobs sorgen. Bei den Investitionen sieht es ordentlich aus, der Konsum ist nach wie vor ein Hoffnungswert, wenngleich mit höherer Wahrscheinlichkeit als noch vor ein paar Monaten. Aber jeder Geldtheoretiker weiß, dass Zinserhöhungen mit einer Verzögerung von etwa einem Jahr auf die Realwirtschaft einwirken. Viele Zinserhöhungen der EZB haben deshalb noch gar keine Wirkung entfalten können. Das dicke Ende kommt noch. Draufsatteln darf die EZB jetzt nichts mehr. Es reicht!
Denn inflationäre Gefahren drohen nach wie vor nicht. Die Euroland-Inflation liegt derzeit bei 1,9 Prozent, bei der Kernrate sind es 1,8 Prozent. Zieht man den Mehrwertsteuerschock ab, die administrierten Preiserhöhungen, die exogen vorgegeben sind, landen wir bei 1,6 Prozent und 1,5 Prozent oder sogar noch 0,1 Prozent tiefer, je nachdem wie man die deutsche MWST-Erhöhung im Endeffekt abgreift. Das ist voll in der EZB-Range einer Inflation unter, aber nahe zwei Prozent. Also keine Panik meine Herren EZB-Räte.
Die Löhne ziehen an, stöhnt es aus den inflationsphoben Researchabteilungen der Notenbanken. Schon gut, es stimmt, dass die Löhne leicht anziehen. Aber warum darf nicht auch mal der Faktor Arbeit etwas vom Aufschwung abbekommen, liebe Notenbanker? Außerdem müsst Ihr, wenn ihr redlich seid, auf die Lohnstückkosten schauen! Und die bewegen sich ganz im Gegensatz zu Amerika noch nicht nach oben, dümpeln um die Nulllinie rum. Also gemach. Ihr könnt das Wachstum mit einer neutralen Geldpolitik stützen, für mehr Jobs sorgen, ohne dass die heilige Inflation anzieht. Ihr könnt natürlich auch das Wachstum abwürgen und hinterher wieder über die verkrusteten Arbeitsmärkte lamentieren und Strukturreformen fordern. Die bringen jedoch solang nichts, solange Ihr nicht dem Wachstum eine Chance gebt.
Ich weiß, ganz im Inneren habt Ihr vor etwas ganz anderem Angst: Vor einer Implosion der Finanzmärkte. Zu viel billiges Geld ist auf der Jagd nach Rendite und leistet Übertreibungen Vorschub: Beim Private Equity, bei den Hedgefunds, bei den Credits. Das ist eine Sorge, die ehrenhaft ist. Aber glaubt Ihr wirklich, Ihr könntet mit einem Instrument, dem Zinssatz, zwei Herren dienen? Der realen Sphäre und der monetären? Das ist Unsinn. Und glaubt Ihr wirklich, dass die Carry-Trades im Yen und Schweizer Franken ein Ende haben werden, weil Ihr die Zinsen erhöht? Das ist eine Illusion. An den Finanzmärkten wird es irgendwann krachen. Schon recht. Aber Ihr könnt es sowieso nicht verhindern. Deshalb ist es besser, jetzt die Konjunktur laufen zu lassen, und später mit Zinssenkungen die Scherben des Finanzcrashs aufzukehren, so er dann kommt.
All we are saying: give growth a chance!
Die Italiener haben ein Sprichwort: “Se non è rotto, non si tocca”: Was nicht kaputt ist, sollte man nicht reparieren. Vielleicht wäre es besser, dem Beispiel der Fed zu folgen und den Zinssatz so zu lassen, wie er ist.
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So wünschenswert ein Ende der Zinserhöhungen wäre, so unwahrscheinlich ist es auch. Leider haben in der EZB, wie HERDENTRIEB nicht müde wird zu betonen, immer noch die alten Herren von der Bundesbank mit ihrer Fixierung auf die Inflation das Sagen. Wirkliche Wachstumspolitik, wie sie die amerikanische Fed par excellence betreibt und den Amerikanern einen nicht für möglich gehaltenen Aufschwung beschert hat in den letzten 15 Jahren, werden wir hier in Europa nicht erleben.
Da mag ein Herr Sarkozy noch so lange auf einen gewissen staatlichen Einfluss pochen, die Herren in Frankfurt werden hart bleiben und uns damit einige Chancen nehmen, fürchte ich. Leider haben bei uns in Europa die Dogmen einen viel zu hohen Stellenwert (nicht nur in der Geldpolitik), während in den USA der Pragmatismus vorherrscht. Das erklärt einen Großteil des Wohlstandsrückstandes, den wir in der Eurozone haben.
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Ein sehr lesenswerter Kommentar: verständlich, aber nicht vereinfachend geschrieben, was auch für die vorangegangenen Leserbriefe gilt. Leider werden ihn die Verantwortlichen mal wieder nicht lesen. Mit den Zinsen wachsen auch meine Zweifel am hochbezahlten Expertentum, dem wir hierzulande huldigen.
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Bravo Herr Trichet
Die EZB bleibt auch im sechsten Jahr nach der Einführung des Euro auf Linie: klare Ankündigungen, kein Greenspeak, kein Zinsjojo. Bernanke hat die Euro-Methode ja schon 100% übernommen.
Und Trichet hat im Gegesatz zu den Illusionisten in der Zeit-Finanzredaktion (die liefen damals noch mit der Trommel um den Weihnachtsbaum!) auch schon die 70er Jahre erlebt. Die schmerzliche Erkenntnis damals: gegen Inflation lasst sich was machen, gegen Rezession auch aber gegen Stagflation nichts. Da kann man nur noch schauen wie die Karre in Zeitlupe gegen die Wand fährt.
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Die Offiziellen der EZB sagen auf Konferenzen und Workshops relativ freimütig, Ihrer Meinung nach sei es besser “to err on the side of caution”. Will sagen: Besser zu vorsichtig sein und eine Inflationgefahr bekämpfen, die es vielleicht gar nicht gibt, als zu unvorsichtig, und dadurch eine Zielverletzung riskieren. Das können sie nicht zuletzt deshalb, weil die Leidtragenden des EZB’schen Irrens auf der Seite der Vorsicht – die Arbeitslosen, die über mehr Wachstum in Arbeit kommen könnten – die Folgen nicht realisieren, da die in Europa herrschende ökonomische Lehrmeinung ihnen verklickert hat, Geldpolitik und realwirtschaftliche Entwicklung hätten nichts miteinander zu tun.
Grüße
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In seinem letzten Absatz schreibt RvH: “Aber glaubt Ihr wirklich, Ihr könntet mit einem Instrument, dem Zinssatz, zwei Herren dienen? Der realen Sphäre und der monetären?” Das ist eine sehr interessante Analyse, da sie die monetäre Sphäre als irreal, wenn nicht gar als surreal identifiziert. Das trifft es vielleicht.
Die Gelder, die die internationalen (und auch europäischen) Finanzmärkte überschwemmen und überheizen, kommen schon lange nicht mehr aus dem Euroland, sondern vielmehr aus den OPEC-Staaten und aus Asien; indirekt aus den USA. Dass ihre surrealen Bewegungen überhaupt noch Trichets Trippelschrittchen unterworfen sind, kann man kaum glauben; wenngleich Trichet noch immer ein paar spanischen Häuslebauern Falten auf die Stirn zaubern kann.
Die wohl größere Frage ist, ob Trichet überhaupt die Mittel hat, einem Crash entgegenzusteuern, wenn er das will. Versucht er das? Vielleicht hat keiner auf der Welt mehr Kontrolle darüber. Unter Umständen wird G8 eine Antwort auf diese Frage liefern.
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[...] Nachtrag (gleich danach): Robert von Heusinger hat wieder einmal einen guten Beitrag zum Thema EZB, Zinsen, Inflation und Konjunktur verfasst, in dem er schon eindringend zur Pause bei den Zinsen mahnt. Die EZB setzt scheinbar “unbeirrt” die Tradition der Vorsicht und der (rücksichtslosen) Inflationsbekämpfung fort. Langsam sollte es aber reichen. Die Inflationsstatistiken, wie im oberen Statement von Herrn Trichet selbst vorgelesen, weisen eine Teuerungsrate im Euroland von ca. 1,8 – 1,9. Robert von Heusinger verweist zurecht auch noch auf die exogenen Faktoren, die diese Daten nach oben schrauben. Somit befänden wir uns eher in Regionen von 1,6 – 1,5 Prozent, und das bedeutet, dass substanzieller Anteil der Wirtschaft auch in “Deflationsnot” geraten kann. Die Inflation ist wirklich nicht hoch in Europa (auch dank des starken Euro und des verspäteten Aufschwungs). [...]
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@Phil Mader,
Ach das ist Interessant:
“Die Gelder, die die internationalen (und auch europäischen) Finanzmärkte überschwemmen und überheizen, kommen schon lange nicht mehr aus dem Euroland, sondern vielmehr aus den OPEC-Staaten und aus Asien; indirekt aus den USA. ”
Wo kommen die ganzen “Euros” her, die aus dem Ausland kommen? Schliesslich werden Euros bei unseren Finanzmärkten angelegt und keine Yuan, Yen oder Dollars. Das wäre dann ein Grund mehr die Zinsen zu erhöhen!
@JosefG,
So ist es!
@Robert von Heusinger,
“Aber erste Bremsspuren an den Immobilienmärkten und bei der
Immobilienkreditvergabe vor allem in Spanien, Irland und Frankreich sind nicht mehr zu leugnen”
Ja aber lieber Herr Heusinger, wie teuer soll eine Wohnung in den Vororten von Madrid werden. 60 m2 Wohnung, durchschnittlicher Lage im Vorort -> 280.000 €. Madrid ist nicht München oder Hamburg und Spanien kein Industriepowerhouse a la Japan oder Deutschland! Preiswachstumsraten: 10%/a! Soll die Wohnung in 10 Jahren 700.000 € kosten? Sie können Herrn Trichet höchstens anlasten, dass er die Zügel überhaupt so gelockert hat und den Banken nicht auf die Füsse getretten hat wegen fehlender Vergaberichtlinien!
“Erstens sind Inflationssorgen Hirngespinste einiger Geldmengenversessener Ratsmitglieder, wie dem deutschen Bundesbankpräsidenten Axel Weber.”
Sind sie nicht.
“Zweitens würde bei einem weiteren Zinsschritt nach oben nicht nur die Geldpolitik den Aufschwung bremsen. ”
Das sagen Sie!
“Auch der Exportboom schwächt sich ab, weil Amerika nicht mehr so richtig drive hat, weil der Euro in den vergangenen zwei Jahren deutlich teurer geworden ist.”
Der schwächt sich nicht ab. Die meisten Export gehen sowieso nicht mehr in die USA und desweiteren erhalten wir von denen ohnehin nichts gescheites, ausser grüne Scheine mit US Präsidenten drauf.
Dafür boomen die Exporte nach Russland, Middle East und Asien! Dort ist die Zukunft.
“Deshalb muss eine kluge Geldpolitik jetzt pausieren. ”
Dagegen spricht nichts.
“Ich weiß, ganz im Inneren habt Ihr vor etwas ganz anderem Angst: Vor einer Implosion der Finanzmärkte.”
Ja … da sch**ssen sich Einige in die Hose.
“Zu viel billiges Geld ist auf der Jagd nach Rendite und leistet Übertreibungen Vorschub: Beim Private Equity, bei den Hedgefunds, bei den Credits.”
Und wo kommt das Geld denn her? Über Kredite. Und wer hat das zugelassen?
“Das ist eine Sorge, die ehrenhaft ist. Aber glaubt Ihr wirklich, Ihr könntet mit einem Instrument, dem Zinssatz, zwei Herren dienen?”
Nö! Höhere Zinsen werden aber der Realwirtschaft eher helfen als niedrige. Leider müsste Vaterstaat die Fusionitis verbieten und einige “Übertreibungen” rückgängig machen (Zerschlagung).
“Der realen Sphäre und der monetären? Das ist Unsinn. Und glaubt Ihr wirklich, dass die Carry-Trades im Yen und Schweizer Franken ein Ende haben werden, weil Ihr die Zinsen erhöht?
Eher wenn Ihr den Zins senkt! Wenn die Immoblase, die PE und Hedgefondblase platzt, dann wird die EZB die Zinsen sachte senken und das dürfte die bekloppten der Carrytrades die Hölle heiss machen. Ein echtes Blutbad ist zu erwarten.
“Das ist eine Illusion. An den Finanzmärkten wird es irgendwann krachen. Schon recht.”
So ist es!
“Aber Ihr könnt es sowieso nicht verhindern. Deshalb ist es besser, jetzt die Konjunktur laufen zu lassen, und später mit Zinssenkungen die Scherben des Finanzcrashs aufzukehren, so er dann kommt.”
Verhindern können sie es nicht mehr. Sie hätten es garnicht soweit kommen lassen sollen, indem sie den Markt nicht mit Liquidität fluten liessen!
HeliBen
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