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Modern Finance – ein gefährlicher Hokuspokus

 

Wie wäre es als Weihnachtsgeschenk mit einer 400-seitigen Polemik gegen die sogenannte, nichtsdestoweniger mit vielen Nobelpreisen geadelte Wissenschaft namens Modern Financial Theory? Ich hätte da ein passendes Buch für Sie, wenn Ihnen das Lesen englischer Texte nicht zu mühsam ist (wer wagt sich mal an eine Übersetzung?). Es heißt “Alchemists of Loss“, ist erschienen bei Wiley, und die Autoren sind die Briten Kevin Dowd und Martin Hutchinson. Sie können schreiben, sie wissen wovon sie reden, sie sind aber, was ihre Reformvorschläge angeht, ziemlich harte marktradikale Hunde und nicht jedermanns Geschmack. Das schließt mich ein. Sie sind besser in der Diagnose als in der Therapie.

Ihre Hauptthese lautet: In ihrer heutigen Form beruht “Finance” (also die Theorie der Finanzmärkte und des Risikomanagements) auf unrealistischen Annahmen und gehört auf den Müllhaufen der Geschichte. Da sich aber so viel Geld mit den wundersamen “alchemistischen” Rezepten dieser akademischen Disziplin verdienen lässt, ob bei Investment Banken, Hedge Funds, Rating Agenturen oder im Universitätsbetrieb, ist die Lobby, die sich für ihr Weiterleben einsetzt, recht groß und nicht gerade arm. Wenn man sich die jüngsten Entwicklungen an der Wall Street ansieht, hat man bislang nicht den Eindruck, dass “Finance” schon bald nicht mehr relevant sein wird. Totgesagte leben länger.

Die Hauptpfeiler, auf denen das Paradigmengebäude von “Finance” ruht, sind allesamt eingestürzt: dass die Märkte effizient seien; dass sie stets zum Gleichgewicht tendieren; die Annahme, dass die Erträge aus Vermögensanlagen einer bestimmten Verteilung folgen; dass die finanziellen Risiken berechenbar sind; der Glaube, dass Finanzinnovationen eine gute Sache sind, weil sie das Geldwesen stabilisieren und den allgemeinen Wohlstand erhöhen; dass eine hohe Fremdfinanzierungsquote (leverage) nicht nur nicht schädlich ist, sondern aus steuerlichen Gründen auch ratsam; und so weiter.

Was “Finance” mit Alchemie verbindet, aber auch mit vielen anderen Feldern der modernen Wirtschaftswissenschaften, ist, dass es ein elegantes und in sich konsistentes intellektuelles System darstellt, das auf falschen Annahmen beruht. Die tatsächlichen Risiken wurden einfach nicht erkannt, und wie sich herausstellte, fehlten dann auch die Rezepte für die angemessenen Gegenmaßnahmen.

Nicht zuletzt das Konzept des Value-at-Risk hat es den Autoren angetan. Mit diesem Risikomanagementverfahren “lässt sich das Risiko (eines Portefeuilles) hervorragend kontrollieren, vorausgesetzt, dass die betreffenden Märkte mehr oder weniger risikofrei sind”. (S. 12) Wenn wirkliche Risiken eintreten, wenn etwa Immobilenblasen oder Aktienblasen platzen, wenn es also nicht nur um Kursschwankungen geht, erweist sich Value-at-Risk als völlig unbrauchbar.

Letztlich waren die Handlungsempfehlungen der Modern Financial Theory so falsch, sagen die beiden Autoren, dass sie die Finanzmärkte pervertierten und nicht nur zu Verlusten in Billionenhöhe führten, sondern fast das globale Finanzsystem ruinierten.

Der andere Prügelknabe und Mitverantwortliche für die Krise ist für sie die viel zu laxe Geldpolitik, vor allem die amerikanische. Immer wenn die Konjunktur stockte oder Deflation drohte, wurde seitens der Fed Gas gegeben. Es kam mangels Alternativen zu einer Renaissance keynesianischer Politikempfehlungen, also zu rekordniedrigen Zinsen und rekordhohen Staatsdefiziten. Die Autoren zitieren in diesem Zusammenhang unseren früheren Finanzminister Peer Steinbrück mit den Worten “Dieselben Leute, die Deficit Spending bisher für Teufelszeug hielten, werfen auf einmal mit den Milliarden nur so um sich. Nachdem jahrzehntelang Angebotspolitik gepredigt wurde, kam es innerhalb kurzer Zeit zu einem krassen Keynesianismus.” (S. 10, eigene Übersetzung aus dem Englischen). Das alles ist ziemlich überzeugend dargestellt.

Nicht überzeugt haben mich allerdings einige der Reformvorschläge, wie etwa Rückkehr zum Goldstandard oder die Einführung einer anderen Rohstoffwährung, die Abschaffung oder deutlich Einschränkung der Einlagensicherung, die Abschaffung von Aufsichtsbehörden wie der SEC oder der britischen FSA (letzteres geschieht übrigens gerade), und sogar der Notenbank. Mit einer Fed, an deren Spitze jemand wie Paul Volcker steht, oder mit einer Art Bundesbank (bevor der Euro kam) könnten die Autoren leben, sie hielten das aber nur für eine zweitbeste Lösung (S. 390-392).

Die Vorschläge, wie sich der Bankensektor bändigen ließe, finde ich ganz hilfreich. Sie würden mit steuerlichen Mitteln dafür sorgen, dass es niemals wieder eine “too big to fail“-Problematik gibt, also eine Situation, in der Megabanken den Staat und die Steuerzahler in Geiselhaft nehmen können. Alle Banken, deren Bilanzsumme 2,5 Prozent des Sozialprodukts des Landes übersteigt, in dem sie beheimatet sind, würden mit einer Steuer von beispielsweise 0,2 Prozent auf ihre Bilanzsumme belegt, wodurch große Banken gegenüber den kleinen an Wettbewerbsfähigkeit verlieren würden und ein Interesse daran hätten, zu schrumpfen.

Eine andere Gefahrenquelle sind ihrer Ansicht nach die exzessiven Handelsaktivitäten – da schlagen sie eine sogenannte Tobin-Steuer auf Transaktionen vor. Dadurch würde der Hochgeschwindigkeitshandel mit mathematischen Modellen und geliehenem Geld unattraktiv. Gegen Credit Default Swaps haben sie nichts, wenn es nur darum geht, dass die Kreditgeber sich gegen einen Ausfall ihrer Forderungen absichern möchten – den Sekundärhandel unter Parteien, die mit dem ursprüngliche Geschäft nichts zu tun haben, halten sie aber für gefährlich und würden ihn einschränken. Finde ich auch. Im Übrigen sollten die Geschäfte mit derivaten Produkten, einschließlich der “Asset Backed Securities“, in vollem Umfang offengelegt werden. Die Risiken seien einfach zu groß, auch weil oft gar nicht klar ist, wie groß sie eigentlich sind.

Bei der Bewertung der Bilanzpositionen fordern die Autoren ein Rückkehr zum strengen Niederstwertprinzip: Aktiva können abgeschrieben, niemals aber hochgeschrieben werden (“lowest of cost or market“). Bankmanager sollten nicht durch unrealisierte Buchgewinn Boni verdienen können. Ich will hier nicht auf weitere Details eingehen. Die Lektüre lohnt sich aber auf jeden Fall für alle, die sich Gedanken über die Stabilisierung und Entschärfung des Finanzwesens machen.

Wie gesagt, ein interessante Buch, teilweise kontrovers und nicht immer nach meinem Geschmack, aber ein guter Überblick und die Grundlage für fruchtbare Diskussionen.

53 Kommentare

  1.   Harry

    Bin gerade auf den “Permanent Wealth Report” von Martin Hutchinson, einem der zwei Autoren von “Alchemists of Loss” gestossen

    Siehe z.B. hier: http://www.oxfonline.com/PBI/PW0409.html?pub=PBI&code=EPBIK405

    Scheint ein ziemlich schräger Vogel zu sein, der davon lebt, Börsenbriefe zu verkaufen, in denen er 100% Gewinn pro Jahr verspricht.

    Nichts gegen Börsengurus, aber da scheinen mir Leute wie Marc Faber oder Nassim Taleb doch etwas unterhaltsamer zu sein.


  2. “Aktiva können abgeschrieben, niemals aber hochgeschrieben werden” (mark to market).

    Genau dies ist ein Problem gewisser europäischer Banken, die noch heute auf geschätzten 16 Milliarden wertloser Papiere sitzen. In den USA wurden solche Papiere längst abgeschrieben. In Europa hingegen durfte ihre Existenz sogar bei den Stresstests verheimlicht werden, was vermutlich noch zu den jetzigen Verwerfungen beitrug — wieder einmal die unbeabsichtigten Konsequenzen.

  3.   Rebel

    Mit der Rettung Irlands werden doch gerade neue wertlose Aktiva bei der deutschen Zentralbank in die Bilanz geschrieben.

  4.   Rebel

    Ist in der EU der Vergleichsmaßsatb nicht das pro Kopfeinkommen?
    Messen wir Irland also daran, wenn es um finanzielle Beteiligung geht.

  5.   Rebel

    Hier ist er der Alchemist des Verlustes

    http://www.handelsblatt.com/politik/international/irlandkrise-weber-euro-rettungsprogramm-notfalls-aufstocken;2699212;0

    “Die ältesten bekannten Aufzeichnungen über die Alchemie, insbesondere die Tabula Smaragdina, stammen aus dem alten Ägypten und dem hellenistischen Griechenland. Da diese zunächst ausschließlich über die arabische Welt nach Europa gelangten, stammt das Wort Alchemie vermutlich vom arabischen الخيمياء (al-ḫīmiyāʾ) oder الكيمياء (al-kīmiyāʾ) ab, das wiederum seinen Ursprung im Griechischen zu haben scheint. Die Bedeutung des Wortes ist bislang nicht sicher geklärt und die möglichen Auslegungen sind vielfältig. Beispielsweise lässt sich „Alchemie“ mit „Kunst der Ägypter“ übersetzen; in einer anderen Lesart dagegen als „Lehre des Gießens“.[1]”

    1.↑ Syed Mahdihassan: Alchemy in the light of its names in Arabic, Sanskrit and Greek. Janus 49 (1960), S. 79–100.

    aus Wikipedia

    Und so wollen Sie weiter die Verluste über die verbliebenen Steuerzahler giessen.

  6.   MF

    Ich habe mich schon immer gewundert, dass in der bisherigen Analyse der Krise keiner der Autoren, die risikofreudigen IFRS und IAS Bilanzregeln angreift. Gerade in Kontinentaleuropa, wo lange Zeit das imparitätisches Realisationsprinzip, hochgehalten wurde, hat das zu einer Verschiebung der Risikofreudigkeit geführt. Besonders die ertragsschwachen Bank, haben sich so sehr viel besser darstellen können als sie sind.

  7.   Thomas Müller

    “Der andere Prügelknabe und Mitverantwortliche für die Krise ist für sie die viel zu laxe Geldpolitik, vor allem die amerikanische. Immer wenn die Konjunktur stockte oder Deflation drohte, wurde seitens der Fed Gas gegeben.”

    Na das ist ja ein schwerer Vorwurf: Wenn Wachstum, Beschäftigung und Inflation niedrig waren, versuchte die Zentralbank mit expansiver Geldpolitik gegenzusteuern. Man, das sind aber auch unverantwortliche Zocker, einfach die Zinsen in der Deflation zu senken und nicht zu erhöhen.


  8. Geldwertsystem:

    Auch ich habe zum Geldwertsystem eine Auffassung, die 100% konträr zu denen der Autoren steht, obwohl ich in der Vergangenheit in Gold engagiert war, weil ich den Währungshütern einfach nicht über den Weg traute / traue.

    Wir sollten uns nochmals darüber im Klaren werden, was Geld eigentlich ist. Nicht mehr und nicht weniger als das gesetzliche Zahlungsmittel.
    „Gesetzliches Zahlungsmittel ist ein Zahlungsmittel, durch dessen Hergabe nach den Gesetzen eines Landes eine Geldschuld mit rechtlicher Wirkung erfüllt und damit getilgt werden kann und die ein Gläubiger zu akzeptieren hat (man spricht auch von Annahmepflicht oder schuldbefreiendem Annahmezwang)“ http://de.wikipedia.org/wiki/Zahlungsmittel

    Geld wird also durch einen Gesetzesakt geschaffen. Ohne diesen Gesetzesakt existiert Geld nicht. Die Erschaffung des Geldes ist ein staatshoheitlicher Akt. Der Staat kann sich hier nicht aus der Verantwortung ziehen. Es muss seine Währung hüten, die reibungslose Funktionsweise des gesetzlichen Zahlungsmittels sicherstellen. Ich kann verstehen, dass er sich dort selbst nicht über den Weg traut und somit Geschäftsbanken hierbei mit einbezieht und ihnen die Möglichkeit einräumt Sekundärgeld per Kredit zu schaffen. Das Sekundärgeld ist eine von der gesetzlichen Währung (Zentralbankgeld) abgeleitete Größe. Die Möglichkeit der Schaffung von Sekundärgeld durch die Geschäftsbanken ist die treuhänderische Übertragung von staathoheitlichen Aufgaben alleine zum Zwecke der optimalen Währungshütung. Ansonsten wäre die Übertragung der Aufgabe nicht gerechtfertigt, insbesondere da dieses Privileg in etwa einen Gegenwert von jährlich ca. 120Mrd. Euro in der Eurozone darstellt. Der Staat muss die Schaffung des Sekundärgeldes strenges überwachen, da er zwangsläufig im Notfall mit gesetzlichen Zahlungsmitteln (Zentralbankgeld) einspringen muss, um die reibungslose Funktionsweise des gesetzlichen Zahlungsmittels sicherzustellen. Kurzum er muss die treuhänderische Umgangsweise mit Sekundärgeld aller strengstens überwachen.

    Gruß

    Bernd Klehn

  9.   Thomas Müller

    “Geld wird also durch einen Gesetzesakt geschaffen. Ohne diesen Gesetzesakt existiert Geld nicht.”

    Erzählen Sie das mal den Goldbugs…

    Also ich würde sogar noch einen Schritt weiter gehen und zwischen den z.B. im Mittelalter gängigen Zahlungsmitteln und den heutigen (und auch antiken) Kreditgeld unterscheiden. Beides wird zwar landläufig als Geld bezeichnet, die Unterschiede sind aber nicht nur graduller Natur, sondern fundamental.


  10. @ Thomas Müller FED

    Ich glaube schon, dass die FED bewusst zum Komplizen der US-Geschäftsbanken geworden ist und die Währungshütung stark vernachlässigt hat, da diese somit via Finanzkasino viel Geld in die USA umleiten konnten / können. Die FED hat um diesen kurzfristigen Vorteil willen und tut es immer noch, seine eigentliche Aufgabe der Währungshütung verraten. Ansonsten hätte das Geldwertsystem 2008 nicht an den Abgrund geführt werden können.