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Bernanke and the stupid Germans

 

In dem Buch „The big short“ von Michael Lewis erklärt ein Investmentbanker seinem Kunden, wer denn die fragwürdigen Wertpapiere kaufe, die die amerikanischen Immobilienfinanzierer so auf den Markt werfen. „Stupid Germans“, lautet die Antwort. Ben Bernanke hat diese These jetzt bestätigt. Auf einem Seminar der Banque de France anlässlich des G20-Treffens in Paris am Freitag stellte er ein neues Paper vor, das in einem hervorragenden Sammelband zum Thema globale Ungleichgewichte erschienen ist, und das meines Erachtens in der Berichterstattung bislang nicht ausreichend gewürdigt wurde.

Bernanke hat ja bekanntlich früher argumentiert, dass eine globale Ersparnisschwemme das Zinsniveau in den USA gedrückt habe, wodurch der Wahnsinn am Immobilienmarkt erst so richtig los gehen konnte. Damals im Visier: Die asiatischen Zentralbanken, die ihre Währungsreserven in den USA anlegen.

Jetzt schaut er sich die Daten noch einmal genau an und siehe da: Die Europäer sind die wahren Schuldigen.

Das klingt zunächst verwunderlich. China hat schließlich einen Leistungsbilanzüberschuss, der mit entsprechenden Nettokapitalströmen ins Ausland einhergeht. Die Chinesen beliefern die Welt also mit Geld, weshalb es plausibel ist, dass sie das Zinsniveau beeinflussen. Europas Leistungsbilanz dagegen ist weit gehend ausgeglichen: Was wir geben, nehmen wird auch wieder.

Das heißt aber noch lange nicht, dass deshalb der Einfluss auf die globalen Kapitalmärkte gleich null ist. Denn es kommt nicht nur auf die Quantität, sondern auch auf die Qualität an. Europa war im Prinzip ein riesiger Hedge-Fonds. Die Europäer haben sich in Staatspapieren und Bankschuldverschreibungen verschuldet – das Geld aber in Hypothekenpapieren angelegt, die die Finanzalchemisten der Wall Street zusammengepanscht haben.

The fact that Europe was issuing external liabilities and acquiring external assets in roughly equal quantities does not mean, however, that the net effect of these transactions on global financial markets was a “wash” (…) Specifically (…) much of Europe’s issuance of externally held securities was in the form of equity and sovereign debt, whereas much of its acquisition of external securities was in the form of asset-backed securities and other debt securities issued by foreign financial corporations, most of which ultimately were issued in the United States.

Diese Grafik zeigt: Während die Asiaten und die Ölländer (hier als GSG bezeichnet) vor allem Fanny, Freddy und Treasuries kauften, hatten die Europäer Lust auf exotischeren Stoff.

Bernanke Capital Flows

Die Asiaten wollten nur die Erlöse aus ihren Exportüberschüssen sicher anlegen. Wir dachten, wir sind besonders smart – und förderten damit den Immobilienwahn. Noch einmal Bernanke:

Overall, the substantial net capital inflows financed by the current account surpluses of the GSG countries, coupled with the substantial gross capital inflows from Europe –as they issued sovereign debt and bank deposits, among other liabilities, to acquire US structured instruments– probably raised net demands for apparently safe US assets. Together with the original GSG hypothesis, this likely helps to explain why US assets perceived to be safe, including MBS, saw little change in yields despite tightening monetary policy and heavy issuance of mortgages.