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Investment Outlook: noch keine Wende in der Geldpolitik

 

Die Ankündigung der US-Notenbank, dass sie im Verlauf der nächsten Quartale nicht mehr so massiv Anleihen kaufen wolle, wenn die Arbeitslosigkeit weiter in Richtung sieben Prozent sinkt, hat sowohl an den Rentenmärkten als auch an den Aktienmärkten der OECD eine mittlere Panik ausgelöst. Die Anleger schienen vor allem bei festverzinslichen Papieren nur auf die Gelegenheit gewartet zu haben, sich von ihnen zu trennen. Irgendwann musste ja die 30-jährige Hausse zu Ende sein. Die Kurse waren so hoch wie nie, und viel Luft nach oben war ohnehin nicht mehr da.

Ich denke aber, dass es für eine Trendwende noch viel zu früh ist. Hatte Bernanke doch durchblicken lassen, dass die Notenbankzinsen, die augenblicklich bei 0,1 Prozent liegen, auf absehbare Zeit nicht erhöht würden. Vermutlich bedeutet das: bis zum Jahre 2015. Es gibt keine Inflationsrisiken, und die Lage am Arbeitsmarkt könnte kaum schlechter sein.

Auch die EZB und die Bank von Japan werden weiterhin eine sehr expansive Politik betreiben: Im Euro-Raum herrscht erneut Rezession, verbunden mit rekordhoher Arbeitslosigkeit und Inflationsraten, die weit unterhalb des Zielwertes liegen. In Japan wiederum hat sich die neue Regierung den Kampf gegen die hartnäckige Deflation auf die Fahnen geschrieben und will die Gelddruckmaschinen erst wieder anhalten, wenn die Inflationsrate zwei Prozent erreicht hat – zuletzt lag sie noch bei minus 0,7. Bis dahin ist es daher also noch ein langer Weg.

Wenn die Notenbankzinsen so niedrig bleiben wie sie sind und die Inflation in den wichtigsten Wirtschaftsräumen deutlich niedriger ist als erwünscht, gibt es eine natürliche obere Grenze für die Renditen der Staatsanleihen. Sie dürfte inzwischen nicht mehr allzu weit entfernt sein.

Die Furcht, dass den Märkten, ausgehend von den USA, demnächst Liquidität entzogen wird, hat vor allem die Währungen sowie die Kapitalmärkte der Schwellenländer stark in Mitleidenschaft gezogen. Auch im Euro-Raum hat sich die Stimmung daraufhin verschlechtert: Nicht nur, dass die Aktienmärkte und Rentenmärkte eingebrochen sind, auch die Renditedifferenzen zwischen Deutschland und den Krisenländern der Peripherie haben sich wieder ausgeweitet. Sie sind allerdings nach wie vor viel geringer als noch vor Jahresfrist. Es wird der EZB abgenommen, dass sie den Euro nicht untergehen lassen wird.

Global gesehen besteht für mich das einzige wirkliche Risiko darin, dass es in China durch den jüngsten starken Anstieg der von der Notenbank kontrollierten Geldmarktzinsen zu einem Platzen von Preisblasen im Immobiliensektor kommt. Möglicherweise haben sich auch einige Banken bei der Finanzierung von Infrastrukturprojekten verhoben und könnten durch die teurere Refinanzierung ins Schleudern kommen. Das würde tendenziell deflationär wirken – es wäre gut für die Rentenmärkte, aber sehr schlecht für die Aktienmärkte, und zwar überall auf der Welt.

Insgesamt wird die Geldpolitik expansiv bleiben. Hier im Euro-Raum dürfte sie sogar noch einen Gang höher schalten, schon um die Wirkungen der restriktiven Finanzpolitik zu kompensieren. Da es gewaltige Kapazitätsreserven gibt und die Arbeitslosenquote auf über 12 Prozent geklettert ist, gibt es von den Inflationsrisiken her nichts, was die EZB hindern könnte, weiter Gas zu geben. Das begrenzt im Übrigen das Aufwertungspotenzial des Euro.

Europäische Aktien sind augenblicklich absolut sowie im Vergleich zu amerikanischen sehr billig. Auch im Vergleich zu Anleihen sind sie attraktiv. Weitere Kursverluste erwarte ich angesichts des verhaltenen Wachstums der Weltwirtschaft, vor allem Chinas, bei Rohstoffen. Sie sind nach wie vor teuer und haben daher viel Potenzial nach unten. Für rohstoffexportierende Länder wie Russland, Australien oder Südafrika sind das schlechte Nachrichten.

Ausführliches zur wirtschaftlichen Lage in den Industrie- und Schwellenländern (mit einem Schwerpunkt zur Entwicklung im Euro-Raum), sowie zu den Aussichten und Risiken für Aktien, Bonds, Rohstoffe und Wechselkurse finden Sie in meinem neusten Investment Outlook:

Wermuth’s Investment Outlook – June 2013*) (pdf, 311 KB)

*) Der Investment Outlook von Dieter Wermuth ist in englischer Sprache verfasst und wird im Herdentrieb in loser Folge zum Herunterladen bereitgestellt. (UR)

27 Kommentare

  1.   Antigen

    Was haben wir eigentlich für ein abseitiges Geldsystem, welches durch Fiat-Money induzierte Blasen hervorbringt, die dann irgendwann platzen und dabei den größtmöglichen sozialen Schaden anrichten. Das kann eigentlich nur ein Volkswirt für normal halten.

    Nein, solange es der Politik möglich ist, die von ihr verursachten Schulden über die Notenbanken abzubauen, solange ist Währungsstabilität eine Illusion. Warum müssen private Banken Staatsanleihen eigentlich nicht ausreichend besichern? Es gibt keinen Grund für diese Sonderbehandlung.


  2. Erst die massive Geldmengenausweitung der Vergangenheit hat doch die Probleme von heute verursacht.Solange sich dies nicht massiv ändert ist allein mit ausgewählten Aktien Gewinn zu machen.

  3.   oiso

    Da ich Kommentar nummer 3 bin und die wahrscheinlichkeit besteht, dass sie das lesen stelle ich ihnen endlich die Fragen die ich ihnen schon seit geraumer Zeit stellen möchte.

    Ihre Kollumne nennt sich: So funktioniert Kapitalismus.

    Also muss ich davon ausgehen, dass sie sich ausgiebig mit dem Thema auseinander gesetzt haben. Nur kann ich mich nicht damit anfreunden, wenn in ihrer Kollumne die von der Notenbankpolitik gesteuerte Geldmengenausweitung als normal hingenommen wird. Denn im Kapitalismus gibt es keine übergeordnete Organisation, Institution o.ä. die das alleinige Produktionsrecht für eine Ware (Geld) besitzt. Und wenn, dann nennt man das ein Monopol. Und ich denke ich muss nicht darauf eingehen was Monopole mit sich bringen.

    Nun meine Fragen: Warum sprechen sie nie die wirkliche Ursache (die ihnen eigentlich völlig klar sein müsste) der Finanzkrise an? Warum belassen sie es bei der schwachen Symptomanalyse? Weil sie es nicht schreiben wollen? Weil sie es nicht schreiben dürfen?

    Ich erinnere mich dass in früheren Artikeln der Name Friedrich August von Hayek gefallen ist. Wer diesen Mann und seine Werke kennt MUSS die waren Ursachen kennen.

    Also schlussfolgere ich 1. Dass sie die Ursachen kennen. und 2. Es einen Grund gibt, warum sie in der Presse nicht genannt werden.

    Auf eine Antwort würde ich mich sehr freuen.


  4. @3

    „Denn im Kapitalismus gibt es keine übergeordnete Organisation, Institution o.ä. die das alleinige Produktionsrecht für eine Ware (Geld) besitzt. Und wenn, dann nennt man das ein Monopol. Und ich denke ich muss nicht darauf eingehen was Monopole mit sich bringen.“

    Aha wer sagt das, dass es nix übergeordnetes im Kapitalismus gibt? Oder meinen Sie Marktwirtschaft? Macht das für Sie einen Unterschied?
    Sowohl Marktwirtschaft und Kapitalismus haben und brauchen einen Rechtsrahmen und Regeln auf die sich die Menschen einigen.

    Monopole sind of großer Mist, ja, aber es gibt auch sogenannte natürliche Monopole, z.B. haben Sie nur eine Wasser und Stromleitung zu Hause und daher hat der Eigentümer das Transportmonopol. Als echter Marktwirtschaftler können sie ja überlegen ob es Sinn macht dass doppelt und dreifach zu verlegen. Dann denken Sie mal an Bahnstrecken und Autobahnen.

    Natürlich kann man sich überlegen, ob mann nicht in einem Gebiet mehr als eine Notenbank zulässt die Banknoten ausgibt (in Schottland ist das z.B. so). Aber ob das die Probleme löst.
    Vermutlich denken Sie aber über eine Alternative zum fiat Geld nach, z.B. Gold.

    „Warum sprechen sie nie die wirkliche Ursache (die ihnen eigentlich völlig klar sein müsste) der Finanzkrise an? „

    Was ist den Ihrer Meinung nach die Ursache der Finanzkrise?

    „Also schlussfolgere ich 1. Dass sie die Ursachen kennen. und 2. Es einen Grund gibt, warum sie in der Presse nicht genannt werden.“

    Ich glaube für Anhänger von Verschwörungstheorien gibt es ergiebigere blogs als diesen hier.

    Es ist immer schwierig mit Menschen zu diskutieren, die nicht sagen welcher Meinung sie sind, weil man die ja als vernünftiger Menschen doch kennen müsse. Sagen Sie was Sie denken, dann können wir drüber diskutieren.

    Aber Sie werden sich drauf einstellen müssen, dass Sie jemand drauf hinweißt, dass die Wirtschaftswissenschaften nicht mit Hayek aufgehört haben, auch davor und danach gab es Ökonomen, die nicht alle Trottel waren, OK?

  5.   Hermann Keske

    # 3

    „Ich erinnere mich dass in früheren Artikeln der Name Friedrich August von Hayek gefallen ist. Wer diesen Mann und seine Werke kennt MUSS die waren Ursachen kennen.“

    Nöö, muß er wirklich nicht. In diesem Blog (nicht Kolumne) werden sehr verschiedene Ansichten zur Wirtschaftswissenschaft vertreten und diskutiert, und Hayek bietet nur eine von etlichen Möglichkeiten zur Meinungsbildung über den Kapitalismus. So wenig wie Ludwig v.Mises liefert Hayek jene endgültigen Erkenntnisse, mit denen sich die Welt erklären ließe und von denen Sie offenbar ausgehen.

    Sie sollten Ideologie und Wissenschaft auseinander halten.

  6.   alterego

    Die Zinssätze für Kredite müssen in einem angemessenen Verhältnis zu den mit den Krediten eingegangenen Risiken stehen. Das ist ist das einzige, was zählt, und zudem die Sache der Geschäftsbanken! Hohe oder niedrige Zentralbankzinsen haben darauf einen zu vernachlässigenden Einffluss.

    Viel wichtiger ist, dass die Zentralbanken die Refinanzierungslimits der Geschäftsbanken so restriktiv setzen, dass diese zur Geldbeschaffung zwingend auf den Interbankenmarkt angewiesen sind. Dann und nur dann ist der Interbankenmarkt in der Lage, das zu leisten, worauf es ankommt: Nämlich eine risikoadäquate Bewertung der Bonität der Geschäftsbanken und damit deren risikotragenden Aktiva zu gewährleisten und bankspeziifsch in den Zinssätzen für am Interbankenmarkt gehandeltes Geld zum Ausdruck zu bringen. Dann wird auch den Geschäftsbanken im eigenen Interesse nichts anderes übrig bleiben, als ihre Risiken vernünftig zu bewerten und in verantwortungsvoller Weise auf die Bonität und Besicherung der von ihnen gewährten Kredite zu achten.

    Das Tragische ist, dass die von den Mächtigen der US-Finanzindustrie dominierte Fed (und unter ihrem Einfluss zwangsläufig auch andere Zentralbanken) leider ganz andere Ziele verfolgt, als eine nachhaltige Entwicklung der Realwirtschaft zu unterstützen. Ihnen geht es offenbar um das Anheizen finanzsektorinterner Geschäfte, die mit einer unterstützenden Dienstleistung für die Realwirtschaft so gut wie nichts zu tun haben. Dies ganz offensichtlich mit dem Ziel, die an den Börsen dieser Welt investierten Gelder im Zuge von wahrscheinlich gezielt beförderter Volatilität von den Konten unbedarfter und zu langsam reagierender Anleger (was auf schätzungsweise größer 90 Prozent des Marktes zutreffen dürfte) auf die eigenen Konten umzuverteilen. Ein zweites Motiv dieser Politik liegt sicher darin, den öffentlichen Haushalten, namentlich denen der USA, nahezu unbegrenzt reichlich billiges Geld zu verschaffen. Denn die US-Administration ist neben den Großen der US-Finanzindustrie der zweite Dominator der alles andere als unabhängigen Fed.

    Günstigste Bedingungen für finanzsektorinterne Geschäfte und das Wachstum der Finanzindustrie (welches auch deren ökonomische und politische Macht vergrößert) sowie die unbegrenzte Staatsfinanzierung scheinen mir mithin die eigentlichen, finalen Zwecke des QE zu sein. (Und wer könnte die in Europa besser umsetzen als ein Top-Ex-Goldman-Sachs an der Spitze der EZB?).

    Die Realwirtschaft hingegen bedarf für ihr nachhaltiges, durch profitable, wertschöpfende Geschäfte getriebenes Wachstum nicht nur keiner Billiggeldpolitik der Zentralbanken. Vielmehr schadet ihr eine solche eher, weil sie eine massive Fehlallokation von Kapital und übermäßige Spekulation mit einem übermäßigen Eingehen von Risiken fördert, die bei risikoadäquaten Zinssätzen gemieden würden. Das kann allenfalls kurzfristig zu einem Wachstum führen, das allerdings nicht nachhaltig ist, da es bei Realisierung der eingegangenen Risiken und Platzen der Kredite sofort wieder kassiert wird. Die damit verbundenen Kollateralschäden können sogar dazu führen, dass die Schrumpfung das zuvor erzielte (Pseudo)Wachstum übersteigt.

    ich wundere mich nur, dass es immer noch Unbelehrbare außerhalb der Finanzindustrie gibt, die dem QE das Wort reden.

  7.   Dietmar Tischer

    @ alterego # 6

    >Viel wichtiger ist, dass die Zentralbanken die Refinanzierungslimits der Geschäftsbanken so restriktiv setzen, dass diese zur Geldbeschaffung zwingend auf den Interbankenmarkt angewiesen sind. Dann und nur dann ist der Interbankenmarkt in der Lage, das zu leisten, worauf es ankommt: Nämlich eine risikoadäquate Bewertung der Bonität der Geschäftsbanken und damit deren risikotragenden Aktiva zu gewährleisten und bankspeziifsch in den Zinssätzen für am Interbankenmarkt gehandeltes Geld zum Ausdruck zu bringen.>

    Ja.

    Und ich füge hinzu:

    Wenn überhaupt jemand in der Lage ist, eine RISIKOADÄQUATE Bewertung der Bonität von Geschäftsbanken und damit deren Aktiva vorzunehmen, dann ist der Interbankenmarkt. Ich wüsste jedenfalls nicht, wer dazu sonst in der Lage sein könnte.

    Nur:

    WAS tun wir, wenn die Bonität der (vieler) Banken NICHT als risikoadäquat eingeschätzt wird vom Interbankenmarkt?

    Sollen wir, wenn dies der Fall ist, umfassende Illiquidität mit Schockstarre der Realwirtschaft akzeptieren – was nach Lage der Dinge nicht auszuschließen ist?

    Das kann niemand wollen.

    Deshalb betreiben Notenbanken die Geldpolitik, die wir erleben.

    >Das kann allenfalls kurzfristig zu einem Wachstum führen, das allerdings nicht nachhaltig ist, da es bei Realisierung der eingegangenen Risiken und Platzen der Kredite sofort wieder kassiert wird.>

    Ich bin nicht ganz so sicher wie Sie.

    Aber ich bin sicher, dass die nahe Zukunft uns erkennen lassen wird, ob Sie recht haben.

    Ich schließe überhaupt nicht aus, dass sie recht haben.

    Und dann?

  8.   oiso

    Amüsante Diskussion.

    Nein, die Wirtschaftswissenschaften haben nicht mit Hayek aufgehört. Trotzdem, denken sie bitte einen Moment nach, bevor die Argumente wieder auf mich nieder prasseln:

    Eine Krise diesen Ausmaßes KANN es nur im Fiat Money geben.
    Die daraus resultierenden kosten (wirtschaftliche Depression, Verarmung, psychische und physische Auswirkungen auf Individuen) werden NIEMALS durch angebliche Vorteile aufgewogen.

    Fragen sie sich doch warum in keiner Zeitung das Fiat Money angeprangert oder wenigstens ordentlich diskutiert wird.

    [Gekürzt. Verzichten Sie bitte darauf, hier off-topic Diskussionen zu führen. Danke. (UR)]

  9.   alterego

    @7
    Sie konstruieren ein Scheinproblem.

    Für die Banken, die höhere Risiken gehen, verteuert sich, sofern die EZB die Banken knapp hält, die Refinanzierung. Sie müssen für die von ihnen ausgereichten Kredite bei gleichem Risiko der höheren Refinanzierungskosten wegen c.p. höhere Zinsen fordern als Wettbewerber, die geringere Risiken nehmen. Dieser Wettbewerbsnachteil wird dazu führen, dass sie solider wirtschaften.

    Ein akutes Problem bekommen diese Banken nur, wenn deren Bonität so stark infrage gestellt wird, dass sie sich kaum noch refinanzieren können. Sobald dies ihre Zahlungsfähigkeit beeinträchtigt, müssen sie wie jedes andere Unternehmen auch Insolvenz anmelden. Sollte sich die Bank im Rahmen des Insolvenzverfahrens nicht sanieren können, muss sie dicht machen. Wieso sollte dies zur Schockstarre der Realwirtschaftz führen? Das führt allenfalls zu einer sinnvollen Marktbereinigung in der Finanzwirtschaft. Es wird immer Banken geben, die solide wirtschaften und ihre Finanzierungsfunktion im Dienste der Realwirtschaft wahrehmen können. Nur solche Banken brauchen wir.

    Die Regulierungsfunktion der Märkte muss man nicht fürchten – im Gegenteil. Wohl aber diejenigen, die versuchen, diese außer Kraft zu setzen.

  10.   Dietmar Tischer

    Zur EZB, speziell zu Unabhängigkeit und Mandat, Vertrauen und Personal im Fall Zypern:

    http://www.faz.net/aktuell/wirtschaft/europas-schuldenkrise/zypern/laiki-bank-kritik-an-ezb-notkrediten-fuer-pleitebank-auf-zypern-12242743.html

    Schlimm, sehr, sehr schlimm.