![\"Grafik:](\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/files\/2019\/06\/EZB-Inflationsziel-nicht-erreicht.gif\")
<\/p>\nVon drau\u00dfen betrachtet sieht der Versuch der EZB, die Inflationsrate auf die Zielmarke von knapp unter zwei Prozent oder dar\u00fcber hinaus zu hieven, wie verlorene Liebesm\u00fch\u2018 aus.<\/p>\n
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Es hat nicht geklappt, obwohl die Geldpolitik extrem expansiv ist. Das Bilanzvolumen des Eurosystems hat sich in den vergangenen 12 Jahren knapp vervierfacht, w\u00e4hrend die Leitzinsen schon seit Anfang 2016 bei 0% beziehungsweise -0,4% liegen, also fast so niedrig sind wie es \u00fcberhaupt nur geht.<\/p>\n
![\"Grafik:](\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/files\/2019\/06\/Leitzinsen-der-EZB.gif\")
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Im Juni betrug die Inflationsrate der harmonisierten Verbraucherpreise im Vorjahresvergleich voraussichtlich nur 1,3 Prozent, die Kernrate 0,9 Prozent \u2013 kaum anders als in den vergangenen sechs Jahren. Zugegebenerma\u00dfen k\u00f6nnte die expansive Geldpolitik immerhin verhindert haben, dass inzwischen Deflation herrscht. Wir wissen es nicht.<\/p>\n
Der EZB ist es nicht gelungen, die Nachfrage nach G\u00fctern und Dienstleistungen so zu stimulieren, dass Haushalte und Unternehmen weniger sparen, mehr Geld ausgeben, dadurch die Outputl\u00fccke verkleinern und damit Spielr\u00e4ume f\u00fcr dauerhaft h\u00f6here L\u00f6hne und Preise schaffen; ebenso wenig ist es ihr gelungen, die mittelfristigen Inflationserwartungen in der N\u00e4he von zwei Prozent zu stabilisieren.<\/p>\n
Das ist aber ihr eigentliches Ziel. Seit Anfang 2012 weist der Trend hier nach unten. In den vergangenen zw\u00f6lf Monaten ist es mit den Erwartungen sogar beschleunigt nach unten gegangen: Die Erwartungen f\u00fcr die Inflation in f\u00fcnf Jahren f\u00fcr die folgenden f\u00fcnf Jahre, wie sie an den 5y\/5y Inflationsswaps abzulesen sind, sind von 1,74 Prozent auf heute 1,22 Prozent gefallen. \u00c4hnlich das Bild, das die M\u00e4rkte f\u00fcr inflationsgesch\u00fctzte Staatsanleihen vermitteln. Im Zehnjahresbereich wird danach f\u00fcr Frankreich eine durchschnittliche Inflationsrate von 0,8 Prozent erwartet, f\u00fcr Deutschland eine von 0,7 Prozent und f\u00fcr Italien, einst das Hochinflationsland schlechthin, eine von 0,5 Prozent.<\/p>\n
Es geht einfach in die falsche Richtung. Jetzt, da die \u00c4ra Draghi zu Ende geht, wird diskutiert, was sich denn noch machen l\u00e4sst. Geht es nach den Analysten, die sich dar\u00fcber in den Medien auslassen, ist es am wahrscheinlichsten, dass der Einlagesatz f\u00fcr Banken in diesem Jahr in zwei Schritten von jeweils 0,1-Prozentpunkten auf -0,6 Prozent gesenkt wird. Eine Neuauflage des Wertpapierankaufprogramms (APP) ist eine andere M\u00f6glichkeit, die Draghi selbst k\u00fcrzlich (in Sintra<\/a>) ins Spiel gebracht hat, sowie nat\u00fcrlich weitere gezielte l\u00e4ngerfristige Refinanzierungsgesch\u00e4fte (TLTROs), die bereits beschlossene Sache sind<\/a>.<\/p>\n Da diese Instrumente bisher nicht so richtig gewirkt haben, jedenfalls was die Inflationserwartungen angeht, soll jetzt offenbar einfach noch einmal draufgesattelt werden. Die EZB will so flexibel sein, wie es ihr Mandat erlaubt, und alles tun, damit es nicht zur Deflation kommt. Ein Instrument scheint aber nicht ernsthaft in Betracht zu kommen, h\u00f6chstens als letztes Mittel, wenn die Wirtschaft tats\u00e4chlich in eine Deflation abgerutscht ist: Helicopter Money<\/em><\/a> \u2013 das direkte Verteilen von Geld an die privaten Haushalte durch die Zentralbank.<\/p>\n In der Theorie stimulieren Geldgeschenke an die Bev\u00f6lkerung (oder die Regierungen) die Endnachfrage viel st\u00e4rker als Quantitative Easing<\/em> (der Ankauf von Wertpapieren). Bei Letzterem kommt es bei den Verk\u00e4ufern der Wertpapiere (an das Eurosystem) nur zu einem Aktivtausch in ihren Bilanzen: Heute halte ich zum Beispiel Bundesanleihen, morgen habe ich stattdessen ein gr\u00f6\u00dferes Bankguthaben. Mein Verm\u00f6gen hat sich nicht ge\u00e4ndert, nur seine Struktur. Wenn ich die alte Zusammensetzung des Portefeuilles wiederherstellen m\u00f6chte, kommt es netto zu keinen zus\u00e4tzlichen Ausgaben f\u00fcr Konsum und Investitionen. Der wichtigste Effekt besteht darin, dass die Zinsen am langen Ende sinken werden, was wiederum f\u00fcr sich genommen die Nachfrage nach zinssensiblen Hypotheken erh\u00f6ht. Wir erleben das gerade hierzulande (auch weil es bei Immobilien einen lange aufgestauten Nachholbedarf gibt).<\/p>\n Bei Helicopter Money<\/em>, das die EZB verteilen w\u00fcrde, bis die Inflation nachhaltig bei zwei Prozent liegt, kommt es bei den Haushalten zu einem Anstieg des Geldverm\u00f6gens, dem keine Verbindlichkeiten gegen\u00fcber stehen (in der Bilanz des Eurosystems w\u00fcrde das neu geschaffene Geld auf der Passivseite gebucht; der Gegenposten auf der Aktivseite w\u00e4ren vermutlich unverzinsliche und de facto nicht zur\u00fcckzuzahlende Staatsanleihen). Die Leute h\u00e4tten tats\u00e4chlich mehr Geld zur Verf\u00fcgung und w\u00fcrden sich ziemlich rasch, wenn auch nicht im vollen Umfang des Transfers, ans Einkaufen machen \u2013 bis, ja bis, die Inflation endlich ins Rollen kommt. Keine Ahnung, wie lang das dauern wird. Bei einer Outputl\u00fccke im Euroraum, die nach meiner Rechnung rund 12,5 Prozent betr\u00e4gt, vermutlich eine ganze Weile.<\/p>\n Im Grunde m\u00fcsste die EZB f\u00fcr h\u00f6here Lohnabschl\u00fcsse pl\u00e4dieren, da es keine Verbraucherpreisinflation ohne Lohninflation gibt. Das hat sie meines Wissens aber noch nie getan.<\/p>\n Stattdessen m\u00f6chte Draghi, dass es endlich zu einer wirksamen europ\u00e4ischen Finanzpolitik kommt: „In den vergangenen zehn Jahren war die Geldpolitik fast allein f\u00fcr die makro\u00f6konomischen Anpassungsprozesse verantwortlich \u2026 Es gab F\u00e4lle, in denen die Finanzpolitik auf pro-zyklische Weise gegen die Geldpolitik gerichtet war“, klagte er in Sintra<\/a>. Und das mit Recht. Maastricht muss nicht nur reformiert werden, wof\u00fcr ich erst k\u00fcrzlich argumentiert<\/a> habe, \u00e4hnlich wie Olivier Blanchard<\/a>, sondern, so Draghi, es m\u00fcsste auch die Arbeit an einem ausreichend gro\u00dfen und breit angelegten gemeinsamen finanzpolitischen Stabilisierungsinstrument entschlossen fortgesetzt werden.<\/p>\n Der Euro wird auf Dauer nur \u00fcberleben, wenn es neben der Geldpolitik auch eine wirksame europ\u00e4ische Finanzpolitik gibt, vielleicht zun\u00e4chst einmal in Gestalt eines Schatzamtes, das Anleihen f\u00fcr europ\u00e4ische Projekte begibt und eigene Einnahmequellen hat. M\u00fcssen wir daf\u00fcr erst auf die n\u00e4chste tiefe Rezession warten?<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" Von drau\u00dfen betrachtet sieht der Versuch der EZB, die Inflationsrate auf die Zielmarke von knapp unter zwei Prozent oder dar\u00fcber hinaus zu hieven, wie verlorene Liebesm\u00fch\u2018 aus. 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