<\/p>\nDie amerikanischen Zahlen, die am heutigen Dienstag herauskamen, waren ziemlich alarmierend, jedenfalls auf den ersten Blick. Es liegt auf einmal ein Hauch von Stagflation in der Luft, von schw\u00e4cherem Wachstum bei steigender Inflation, nachdem die Lohnst\u00fcckkosten im vierten Quartal mit einer saisonbereinigten Jahresrate von nicht weniger als 6,5 Prozent zugelegt hatten.
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\nDie Fed k\u00f6nnte, wie das auch andere Notenbanken in \u00e4hnlicher Lage vermutlich tun w\u00fcrden, \u00fcber h\u00f6here Zinsen nachdenken und der Wirtschaft, die ohnehin lahmt, einen zus\u00e4tzlichen D\u00e4mpfer versetzen, w\u00fcrde sie dem Nachdenken Taten folgen lassen. Hatte nicht Ben Bernanke bei seiner Anh\u00f6rung vor dem Kongress vor Kurzem noch einmal betont, dass die Inflation immer noch seine Hauptsorge sei? Der Anstieg des Dollars nach der Ver\u00f6ffentlichung der Zahlen zeigt jedenfalls, dass die Marktteilnehmer von einer Zinsanhebung nicht \u00fcberrascht w\u00e4ren. Kurzfristig gilt ja „negative Inflationszahlen = h\u00f6here Zinsen = festere W\u00e4hrung“.<\/p>\n
Zun\u00e4chst ein genauerer Blick auf die Zahlen: die Arbeitseinkommen je Stunde waren im vergangenen Quartal in der nunmehr revidierten Version mit einer Jahresrate von 8,2 Prozent gestiegen, nach 0,6 Prozent im dritten Quartal. Auch wenn man die beiden Quartale zusammenfasst, ergibt sich eine Zuwachsrate von immerhin 4 1\/2 Prozent. Da die Verbraucherpreise im vierten Quartal gesunken waren, ergab sich \u00fcbrigens ein annualisierter Anstieg der Arbeitseinkommen von schlichten 10,5 Prozent je Stunde – in den beiden Quartalen zuvor waren sie allerdings noch gesunken.<\/p>\n
Es l\u00e4uft vor allem bei der Produktivit\u00e4t nicht mehr so sch\u00f6n wie es noch vor ein paar Jahren aussah, als das IT-Wunder deren j\u00e4hrliche Wachstumsrate angeblich auf dauerhafte 3 Prozent gehievt hatte. Jetzt zeigt sich, dass im Jahr 2006 insgesamt nicht mehr als 1,4 Prozent erreicht wurden, womit sich der Abw\u00e4rtstrend, der seit Mitte 2003 zu beobachten ist, fortgesetzt hat.<\/p>\n
Die amerikanische Wirtschaft st\u00f6\u00dft offenbar immer h\u00e4rter gegen ihre Kapazit\u00e4tsgrenzen – wie das so ist wenn der Aufschwung in sein sechstes Jahr geht und die Anlageinvestitionen die Grenzen nicht, wie sonst in einem Aufschwung, nach oben geschoben haben. Trotz exzellenter Gewinne und g\u00fcnstiger Aktienkurse – also billigem Eigenkapital – hatten sich die Unternehmen sehr zur\u00fcckgehalten und bis zuletzt lieber die Arbeitsintensit\u00e4t der Produktion gesteigert als die Kapitalintensit\u00e4t. Die L\u00f6hne wurden, genau wie hierzulande, durch die Globalisierung in Schach gehalten. Dadurch vor allem scheint die Produktivit\u00e4t nunmehr allerdings immer schw\u00e4cher zuzunehmen. Das Produktivit\u00e4tswunder ist an sein zyklisches, gewisserma\u00dfen nat\u00fcrliches Ende gekommen.<\/p>\n
Am Arbeitsmarkt sind die Kapazit\u00e4tsgrenzen nunmehr aber auch erreicht, so dass, Globalisierung hin oder her, Vollbesch\u00e4ftigung herrscht und die L\u00f6hne nun doch kr\u00e4ftig anziehen. Sie gelten bekanntlich als die Nachz\u00fcgler im Konjunkturzyklus.<\/p>\n
Das hatte zur Folge, dass die Lohnst\u00fcckkosten, also die um die Produktivit\u00e4t bereinigten L\u00f6hne, 2006 um nicht weniger als 3,4 Prozent gestiegen waren.<\/p>\n
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Was wir hier sehen, ist aus deutscher Sicht ganz instruktiv. Im vergangenen Jahr lag die gesamtwirtschaftliche Produktivit\u00e4t bei uns auf Stundenbasis im Durchschnitt um 2,0 Prozent \u00fcber dem Wert von 2005, und im vierten Quartal war sie saisonbereinigt gegen\u00fcber dem dritten Quartal mit einer Jahresrate von 3,8 Prozent gestiegen. Es geht immer flotter aufw\u00e4rts, was vor allem deswegen m\u00f6glich ist, weil die Kapazit\u00e4tsgrenzen, anders als in den USA, offenbar noch weit entfernt sind. Auch hierzulande sind die Investitionen trotz sehr g\u00fcnstiger Rahmenbedingungen noch nicht so richtig in Schwung gekommen, was aber erst mal nicht viel schadet, weil es ja noch diese unterausgelasteten Kapazit\u00e4ten gibt.<\/p>\n
Unterausgelastet ist vor allem auch unser sogenanntes Erwerbspersonenpotential, was sich vor allem daran zeigt, dass die Arbeitnehmerentgelte auf Stundenbasis im Verlauf des vergangenen Jahres nicht nur real, sondern sogar nominal gesunken sind (im vierten Quartal mit einer Verlaufsrate von 1,3 Prozent). Die deutschen Arbeitnehmer haben keine gute Verhandlungsposition, da die Arbeitslosigkeit immer noch au\u00dferordentlich hoch ist und, wie gesagt, die L\u00f6hne erst gegen Ende eines Zyklus so richtig zu steigen beginnen. Die Lohnst\u00fcckkosten sinken ziemlich stetig seit Mitte 2003, also dem Zeitpunkt, als der jetzige Aufschwung begann (damals hatte allerdings niemand die Wende so richtig wahrgenommen). Zuletzt lagen sie im Unternehmenssektor um 1,7 Prozent unter ihrem Vorjahreswert und um 6,1 Prozent unter dem vom zweiten Quartal 2003. Kein Wunder, dass die deutschen Ausfuhren brummen wie nie zuvor und unsere Partner in der W\u00e4hrungsunion der Verzweiflung nahe sind.<\/p>\n
Zur\u00fcck zu den USA. Es ist trotz des rapiden Anstiegs der Lohnst\u00fcckkosten nicht sehr wahrscheinlich, dass die Fed noch einmal, oder noch ein paar mal auf die Bremse tritt. Dazu sind die konjunkturellen Risiken zu gro\u00df: Der Immobilienmarkt hat seinen Boden vermutlich immer noch nicht gefunden, in der Industrie brechen die Auftragseing\u00e4nge ein, die Industrie stagniert seit dem Fr\u00fchsommer. Gleichzeitig ist die Inflation trotz der Warnsignale vom Arbeitsmarkt nach wie vor sehr zahm: der BIP-Deflator ist im letzten Halbjahr mit einer Jahresrate von 1,7 Prozent gestiegen, die Erzeugerpreise lagen zuletzt nur um 0,2 Prozent \u00fcber dem Vorjahreswert, und die Verbraucherpreise um 2,1 Prozent. Kein Grund zur Panik also, auch wenn es bei den sogenannten Kernraten etwas ung\u00fcnstiger aussieht.<\/p>\n
Ein Problem k\u00f6nnte es geben, wenn die \u00d6lpreise erneut kr\u00e4ftig steigen. Noch expandiert die Weltwirtschaft mit einer Rate von real rund 5 Prozent, was die Nachfrage nach \u00d6l – und damit seinen Preis – weiter anheizt. Gleichzeitig ist aber davon auszugehen, dass das die Konjunktur dadurch noch fragiler w\u00fcrde, was wiederum bedeutet, dass die Inflation, einschlie\u00dflich der Lohninflation, \u00fcber kurz oder lang zur\u00fcckgehen w\u00fcrde. Amerikanische Notenbanker f\u00fchlen sich ja bekanntlich auch dem Besch\u00e4ftigungsziel verpflichtet und sind in der Lage, einige Quartale im Voraus zu denken.<\/p>\n
Auch die weltweite Schw\u00e4che der Aktienm\u00e4rkte spricht daf\u00fcr, dass die Fed die Zinsen da lassen wird wo sie sind, bei 5 1\/4 Prozent, was ja real schon hoch genug ist. Zudem ist der Dollar relativ fest. F\u00fcr sich genommen hat das ebenfalls einen leicht restriktiven Effekt auf die amerikanische Nachfrage, also die Konjunktur.<\/p>\n
Was bedeutet all das f\u00fcr die EZB? Sie wird sich kaum davon abhalten lassen, am Donnerstag die Zinsen auf 3 3\/4 Prozent anzuheben und durchblicken zu lassen, dass das Ende der Fahnenstange noch nicht erreicht sei – es sei denn, die Aktienm\u00e4rkte brechen vorher doch noch mal so richtig ein. Aber selbst das scheint die EZB wom\u00f6glich nicht sonderlich zu beeindrucken, hat sie doch durchblicken lassen, dass sie nichts gegen eine gr\u00f6\u00dfere Korrektur der Asset-Preise hat: besser jetzt zu g\u00fcnstigen Konditionen als sp\u00e4ter, wenn es richtig weh tut. Komisch, dass der Euro nicht fester ist! Haben die Yen-Carry Trades wom\u00f6glich vorwiegend dem Euro gegolten? Und schw\u00e4cht ihre R\u00fccknahme daher den Euro mehr als den Dollar?<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"
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