{"id":1703,"date":"2010-04-16T21:07:23","date_gmt":"2010-04-16T19:07:23","guid":{"rendered":"http:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/?p=1703"},"modified":"2010-04-18T14:00:26","modified_gmt":"2010-04-18T12:00:26","slug":"zuruck-zu-den-alten-ungleichgewichten","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2010\/04\/16\/zuruck-zu-den-alten-ungleichgewichten_1703","title":{"rendered":"Zur\u00fcck zu den alten Ungleichgewichten"},"content":{"rendered":"

Im neuen Monatsbericht der EZB<\/a> gibt es die folgende aufschlussreiche Graphik (eigene Darstellung):<\/p>\n

\"Grafik:<\/p>\n

Sie zeigt, dass es, wenn der Internationale W\u00e4hrungsfonds und die EZB recht haben, bereits in diesem Jahr – und erst recht in den folgenden Jahren bis 2014 einschlie\u00dflich -, wieder Wachstumsraten des globalen realen BIP geben wird, die denen der sieben Vor-Krisenjahre kaum nachstehen. Das hei\u00dft, das BIP wird im Durchschnitt mit etwas mehr als 4 Prozent j\u00e4hrlich expandieren. Das ist, wie stets beim IWF, auf der Basis von Kaufkraftparit\u00e4ten, also mit synthetischen Wechselkursen gerechnet, wodurch die rasch wachsenden Schwellenl\u00e4nder und Entwicklungsl\u00e4nder ein gr\u00f6\u00dferes Gewicht bekommen als bei echten, marktbestimmten Wechselkursen (bei denen f\u00fcr das globale Wachstum knapp ein Prozentpunkt weniger herauskommen w\u00fcrde).<\/p>\n

Die Krise war tief, es wurden die richtigen Gegenma\u00dfnahmen ergriffen, und jetzt geht es schon wieder so weiter wie bisher. Das gilt allerdings nur f\u00fcr die Wachstumsraten selbst, nicht f\u00fcr ihre Struktur: Seit 2007 ist der Beitrag der entwickelten L\u00e4nder zum globalen Wachstum n\u00e4mlich auf weniger als ein Drittel gefallen und wird nach der Prognose des Schaubilds sogar auf ein Viertel fallen. Das bedeutet nicht zuletzt, dass den amerikanischen Verbrauchern, die lange Zeit als Wachstumslokomotive der Welt galten, keine Schl\u00fcsselrolle mehr zukommt. Die Musik spielt vielmehr in den vier BRIC-L\u00e4ndern, aber auch in Mexiko, Mittel- und Osteuropa, in den OPEC-L\u00e4ndern, in Korea, Indonesien und im \u00fcbrigen S\u00fcdostasien. Go east, young man (or south)!<\/p>\n

Nun zu den Ungleichgewichten: Sie haben sich allesamt im Verlauf der tiefen Rezession vermindert: Die einstmals gro\u00dfen Leistungsbilanzdefizite, vor allem der USA und Gro\u00dfbritanniens, waren durch die starke Abwertung von Dollar und Pfund, den Einbruch der Rohstoffpreise und die relativ schwache Binnenkonjunktur geschrumpft. Umgekehrt die \u00dcberschussl\u00e4nder: Bei den Rohstoffexporteuren, etwa in Russland oder den OPEC-Staaten, brachen die Ausfuhrerl\u00f6se ein, w\u00e4hrend sich in Deutschland und Japan der schwache Welthandel bemerkbar machte, so dass es trotz der r\u00fcckl\u00e4ufigen Inlandsnachfrage, also schwachen Importen, zu r\u00fcckl\u00e4ufigen Handelsbilanzsalden kam. Auch die Bewertungen und Marktpreise von Immobilien und Aktien waren im Verlauf der Krise wieder auf vern\u00fcnftige Niveaus zur\u00fcckgegangen und stellten keine Gefahrenherde mehr dar.<\/p>\n

Die EZB weist darauf hin, dass dieser Abbau von Ungleichgewichten vermutlich nicht nachhaltig war<\/a>. Vor allem die asiatischen Schwellenl\u00e4nder, die einigerma\u00dfen glimpflich durch die Krise gekommen sind, k\u00f6nnten im Verlauf der konjunkturellen Erholung der Weltwirtschaft zu ihrem alten, exportgetriebenen Wachstumsmodell zur\u00fcckkehren und neue Ausfuhr\u00fcbersch\u00fcsse und W\u00e4hrungsreserven anh\u00e4ufen. Andererseits w\u00fcrde es auch nicht \u00fcberraschen, wenn die Leistungsbilanzdefizite in den angels\u00e4chsischen L\u00e4ndern wieder zunehmen w\u00fcrden, vor allem, wenn es nicht gelingt, die staatlichen Defizite zur\u00fcckzufahren. Wonach es nicht aussieht.<\/p>\n

Durch die \u00dcberschwemmung der M\u00e4rkte mit Liquidit\u00e4t, also der Aufbl\u00e4hung der Zentralbankbilanzen, kann es ebenfalls leicht wieder zu einer \u00dcberbewertung von (Unternehmens-) Anleihen, Rohstoffen, Immobilien und Aktien kommen. Da die Prozesse des Schuldenabbaus in vielen L\u00e4ndern, in denen es vorher Blasen gegeben hatte, noch nicht abgeschlossen sind und die Investitionst\u00e4tigkeit wegen der meist noch sehr niedrigen Kapazit\u00e4tsauslastung nicht richtig anspringt, haben wir es wieder mit einer Situation zu tun, in der liquide Mittel auf der Suche nach der n\u00e4chsten gro\u00dfen Anlagestory sind. Neue Blasen k\u00f6nnten vorprogrammiert sein.<\/p>\n

Ich \u00fcberspitze nur wenig, denke ich: Um die Rezession m\u00f6glichst rasch zu \u00fcberwinden und so das Risiko von Depression und Deflation auszuschalten, wurden die Zinsen in den wichtigsten OECD-L\u00e4ndern seit Herbst 2008 auf nahe Null gesenkt, die Geldpressen wurden angeworfen und die Staatsdefizite in bislang unbekannte H\u00f6hen getrieben. Die Medizin hat gewirkt. Aber es ist offenbar sehr schwer, sie wieder abzusetzen. Noch kann niemand sicher sein, dass die Konjunktur in den Industriel\u00e4ndern von hier aus allein laufen kann. Die Probleme von Irland, Island, Griechenland, der Ukraine, Ungarns, bald vielleicht auch Portugals und Spaniens oder sogar Gro\u00dfbritanniens und der USA sind so gro\u00df, dass eine pro-zyklische, also restriktivere Politik im Augenblick zumindest als viel zu gef\u00e4hrlich gilt. Lieber neue Ungleichgewichte hinnehmen als einen neuen konjunkturellen R\u00fcckschlag. Die Sache k\u00f6nnte sich leicht aufschaukeln.<\/p>\n

Und wo bleibt das Positive? Etwas Erfreuliches gibt es: China ist in einer offenbar \u00e4u\u00dferst robusten Verfassung und auf dem besten Weg, trotz eines gegen\u00fcber dem Dollar unver\u00e4nderten Wechselkurses von seiner Exportabh\u00e4ngigkeit loszukommen. Weil die Inlandskonjunktur boomt, steigen einerseits die Einfuhren deutlich w\u00e4hrend andererseits das Exportieren weniger attraktiv ist. Im M\u00e4rz gab es erstmals seit Menschengedenken ein Defizit in der Handelsbilanz; die Warenexporte lagen im ersten Quartal um 28,7 Prozent \u00fcber ihrem Vorjahreswert, die Importe dagegen um 66,9 Prozent. Im Verlauf dieses Jahres k\u00f6nnte Chinas Handelsbilanz in die roten Zahlen rutschen, womit ein wichtiges globales Ungleichgewicht verschwinden w\u00fcrde.<\/p>\n

\u00dcbrigens ist China zur Zeit Deutschlands drittwichtigster Handelspartner, nach Frankreich und Holland. Wenn es so weitergeht, wird es in sp\u00e4testens zwei Jahren auf dem ersten Platz stehen.<\/p>\n

An Dynamik fehlt es in China nicht. F\u00fcr das erste Quartal wurde gerade f\u00fcr das reale Sozialprodukt im Vorjahresvergleich ein Zuwachs von 11,9 Prozent gemeldet. Es k\u00f6nnte in dieser Gr\u00f6\u00dfenordnung weiter gehen. Die Spar- und Investitionsquoten sind au\u00dferordentlich hoch, h\u00f6her als sonst wo auf der Welt. Der Kapitalstock d\u00fcrfte also stark wachsen, so dass die exorbitant kr\u00e4ftige Expansion der Nachfrage einigerma\u00dfen inflationsfrei bew\u00e4ltigt werden kann. Leider fehlt es an wirklich verl\u00e4sslichen Statistiken, so dass ich mir nicht vollkommen sicher bin, dass ich mit meiner optimistischen Analyse der chinesischen Entwicklungen tats\u00e4chlich richtig liege. Manche meinen ja, Chinas Banken st\u00fcnden kurz vor dem Blow-up. Ich gebe zu, dass die Geldmengenexpansion die Zuwachsrate des nominalen Sozialprodukts um mehr als das Doppelte \u00fcbertrifft und dass das gef\u00e4hrlich werden k\u00f6nnte. Insgesamt ist China aber kein hochverschuldetes Land.<\/p>\n

Was all das f\u00fcr die Anleger bedeutet? Geht es nun in Richtung Inflation oder Deflation? Wenn es jetzt tats\u00e4chlich neue Assetblasen geben sollte, die Liquidit\u00e4t also in existierende Aktiva flie\u00dft, wird es keine Hochkonjunktur und keine \u00fcberm\u00e4\u00dfig zunehmende Auslastung der Kapazit\u00e4ten geben. Es k\u00e4me zu keiner Inflation der Preise f\u00fcr G\u00fcter und Dienstleistungen, eher zu einer neuen Runde an Deflation, wenn dann eines Tages die neuen Blasen platzen, was sie ja definitionsgem\u00e4\u00df m\u00fcssen. Dann h\u00e4tten wir 2009 nur einen Vorgeschmack erlebt. Hei\u00dft? Gold verkaufen, Bundesanleihen kaufen, Schulden zur\u00fcckzahlen, Dividendenpapiere kaufen, und warm anziehen.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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