<\/p>\nHandelt es sich bei dem R\u00fcckgang des Dax von 8100 auf zuletzt 7512 um mehr als die \u00fcbliche Kurskorrektur auf dem Weg nach oben? Das ist die Frage. Von der Gr\u00f6\u00dfenordnung her sind diese 7,3 Prozent \u00fcberhaupt nicht au\u00dfergew\u00f6hnlich, wie schon ein fl\u00fcchtiger Blick auf den Dax der vergangenen Dekade zeigt. Bisher ist eigentlich noch gar nichts passiert im Vergleich zu dem, was es in den letzten Jahren so gegeben hat: Im Sommer 1997 waren es 34 Prozent, von M\u00e4rz bis Ende 2000 21 Prozent, im Sommer 2001 38 Prozent, nicht weniger als 53 Prozent in der 12-Monatsperiode ab M\u00e4rz 2002, und 12 Prozent im Fr\u00fchsommer letzten Jahres.
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Schlie\u00dflich hatte der Dax von M\u00e4rz 2003, dem letzten zyklischen Tiefstand, bis zur vergangenen Woche um 225 Prozent zugelegt, und der Anstieg, dessen letzte Etappe im vergangenen Sommer begonnen hatte, war bereits auf dem Weg ins Hysterische. Man k\u00f6nnte meinen, dass ein kr\u00e4ftiger R\u00fcckschlag genau das ist, was der Markt in einer solchen Situation brauchte. Sagt jemand, der keine deutschen Aktien besitzt! Aber im Ernst, es besteht kein Grund zur Panik. Die Kurse k\u00f6nnen nat\u00fcrlich noch weiter einbrechen, einfach weil bisher noch nicht viel geschehen ist und die Baisse die Baisse n\u00e4hrt, so wie es umgekehrt auch in der Hausse immer wieder passiert. Wir n\u00e4hern uns inzwischen ganz sicher wieder Kaufkursen.<\/p>\n
Die Fundamentaldaten sehen nach wie vor gesund aus. Am wichtigsten ist die hervorragende Gewinnlage der deutschen Unternehmen. Der Motor der Wirtschaft, der Export, d\u00fcrfte bis auf Weiteres brummen, nachdem der Internationale W\u00e4hrungsfonds gerade seine Prognose f\u00fcr das diesj\u00e4hrige Wachstum des realen Sozialprodukts der Welt auf 5,2 Prozent angehoben hat. Da die Investitionen \u00fcberall so gut laufen, sind die deutschen Firmen mit ihrem Kapitalg\u00fcterangebot hervorragend positioniert. Bei den Konsumg\u00fctern l\u00e4uft es nicht viel schlechter, weil sich viele einst arme L\u00e4nder in einem rapiden Aufholprozess befinden und gleichzeitig angesichts hoher Rohstoffpreise und ungew\u00f6hnlich gro\u00dfen \u00dcbersch\u00fcsse in ihren Handelsbilanzen \u00fcber gen\u00fcgend Liquidit\u00e4t verf\u00fcgen. Es fehlt nicht an Geld. Der starke Euro hat sich bislang kaum negativ bemerkbar gemacht.<\/p>\n
Auch sieht es danach aus, dass sich die Einkommensverteilung weiter in Richtung Kapitalverm\u00f6gen verschiebt. Eben trat bei Bloomberg jemand vom DIW auf, der sch\u00e4tzte, dass die effektiven Stundenl\u00f6hne in diesem Jahr um 2 Prozent gegen\u00fcber 2006 zulegen w\u00fcrden, im n\u00e4chsten vermutlich um 3 Prozent. Sollte der Mann recht behalten, k\u00f6nnte erneut mit einer Gewinnexplosion gerechnet werden. Warum? Weil die sogenannten Lohnst\u00fcckkosten, also die L\u00f6hne bereinigt um die Produktivit\u00e4tseffekte, dann kaum steigen d\u00fcrften, w\u00e4hrend die Outputpreise in der Gr\u00f6\u00dfenordnung von 2 Prozent anziehen k\u00f6nnten. Selbst bei 3 Prozent Lohninflation und gleichzeitig robustem Wirtschaftswachstum k\u00f6nnte der Prozess weitergehen, wenn auch verlangsamt.<\/p>\n
Dem Aktienmarkt wird auch helfen, dass die Rendite der l\u00e4ngerlaufenden Bundesanleihen in den vergangenen zwei Monaten um 33 Basispunkte auf jetzt 4,34 Prozent gesunken ist. Bonds haben sich also verteuert, w\u00e4hrend Aktien deutlich billiger geworden sind. Die relativen Preise haben sich zugunsten der Aktien verschoben.<\/p>\n
K\u00f6nnte es sein, dass ich am Thema vorbeiargumentiere? Kommt es augenblicklich nicht vor allem darauf an, wie es in den USA weitergeht? Nach dem Trouble mit den Schrotthypotheken, besser bekannt als „subprime mortgages“, sind nun die gehebelten, also gro\u00dfenteils bankfinanzierten Kredite f\u00fcr Unternehmens\u00fcbernahmen (leveraged buy-outs) im Fadenkreuz der Baissiers. Es ist sehr schwer geworden, zu g\u00fcnstigen Konditionen Geld aufzunehmen: Die Banken, die vorher den Private Equity und Hedge Funds die T\u00fcren eingerannt hatten, halten auf einmal die Taschen zu, weil es angesichts des neuen Risikobewusstseins der Anleger nicht mehr leicht f\u00e4llt, Kredite zu syndizieren, also das Risiko an andere weiterzureichen. Banken waren ja zuletzt mit Hilfe immer komplizierterer Konstruktionen zu Kreditvermittlern mutiert, hatten ohne gro\u00dfes eigenes Risiko an den Vermittlungsgeb\u00fchren verdient, und zwar sehr gut. Man sehe sich ihre Ertr\u00e4ge im zweiten Quartal an! Aus was bestand eigentlich ihr volkswirtschaftlicher Nutzen, ist man versucht zu fragen? Jedenfalls immer weniger in der \u00dcbernahme von Risiken, so wie sie ja auch immer weniger aus kurzfristigen Einlagen langlaufende Kredite gemacht hatten.<\/p>\n
Da die Anleger nun nicht mehr so ohne weiteres Ablageplatz spielen wollen, scheint es vor allem in Amerika zu einer Liquidit\u00e4tsklemme zu kommen. Die wundersame Geldvermehrungsmaschine l\u00e4uft pl\u00f6tzlich nur noch auf einem Topf. Wie sich herausstellt, sitzen die Banken trotz aller Bem\u00fchungen doch wohl auf einem ziemlichen Berg von Aktiva, die sie nicht mehr so richtig loswerden, jedenfalls nicht zu den Preisen, die sie sich vorgestellt hatten. Hier ist das Dilemma: Um ihre Verbindlichkeiten zu bedienen, sind sie gezwungen, Aktien und Immobilien zu verkaufen, was den Ausverkaufsprozess beschleunigen d\u00fcrfte. Daneben l\u00e4uft ein weiterer belastender Prozess, n\u00e4mlich die st\u00e4ndige Umschuldung der Hypothekenkredite zu viel schlechteren Konditionen als den anf\u00e4nglichen. Die Zinsen sind schlie\u00dflich seit zwei Jahren gestiegen und den Banken sitzt das Geld nicht mehr so locker – siehe oben.<\/p>\n
Dann kommt als N\u00e4chstes, es kann nicht anders sein, der sogenannte Verm\u00f6genseffekt ins Spiel. Der Wert der Aktien und Immobilien sinkt, die Leute f\u00fchlen sich \u00e4rmer und werden \u00e4ngstlicher, kurz, sie geben weniger aus. Es k\u00f6nnte in Richtung Rezession gehen. Die hohen Benzinpreise stellen ja bereits eine ziemliche Einbu\u00dfe an Kaufkraft dar.<\/p>\n
Das ist der aktuelle Grund f\u00fcr die Schw\u00e4che am Aktienmarkt der USA. Und bekanntlich bekommt ja der Rest der Welt Lungenentz\u00fcndung, wenn Amerika hustet. Glaube ich daran? Sicher ist, dass die Wirtschaft der USA die eigentliche Quelle der vielen Ungleichgewichte in der Welt ist, insbesondere durch die geringe Sparquote, die sich in den gewaltigen Defiziten der amerikanischen Leistungsbilanz, der Explosion der Devisenreserven und der Liquidit\u00e4t im Rest der Welt, sowie in den verschiedenen Immobilienblasen und Aktienbooms niedergeschlagen geschlagen hat. All diese Ungleichgewichte haben das Potenzial, gewaltigen Schaden anzurichten.<\/p>\n
Ich will mal optimistisch bleiben: Wenn es wirklich ernst werden sollte, wenn es wirklich Anzeichen f\u00fcr eine Rezession in den USA geben sollte, wird die Fed sehr schnell die Zinsen senken und die Wirtschaft mit Geld \u00fcberschwemmen. Der Dollar w\u00fcrde kr\u00e4ftig abwerten und die US-Exporte w\u00fcrden noch mehr in Schwung kommen. Vermutlich d\u00fcrfte das reichen. Wenn nicht, k\u00f6nnten auch die anderen Notenbanken aktiv werden. Sie f\u00fcrchten ja nach den Erfahrungen mit der Depression der drei\u00dfiger Jahre und der endlosen Krise in Japan nichts so sehr wie eine Deflation. Sie w\u00fcrde die Wirksamkeit der Zinspolitik zerst\u00f6ren.<\/p>\n
Zudem sind die USA kaufkraftm\u00e4\u00dfig nicht mehr so wichtig, wie sie einst waren. Laut IWF bestreiten die starken und angebotsm\u00e4\u00dfig soliden „emerging markets“ bereits die H\u00e4lfte des Weltsozialprodukts. Auch Europa ist in recht guter Verfassung und operiert keineswegs in der N\u00e4he der Kapazit\u00e4tsgrenzen, so dass die EZB kein sonderlich schlechtes Gewissen zu haben braucht, wenn sie die Zinsen senkt.<\/p>\n
Bottom line: es ist alles sehr unsicher, und es k\u00f6nnte noch weiter abw\u00e4rts gehen, aber wir sollten uns nicht kirre machen lassen. Die Weltwirtschaft, und mit ihr die deutsche Wirtschaft, ist ziemlich breit aufgestellt und so schnell nicht aus der Bahn zu werfen. Das Kurs-Gewinnverh\u00e4ltnis des DAX liegt auf der Basis der diesj\u00e4hrigen Gewinne bei 13 1\/2. Das ist alles andere als ein exaltiertes Niveau.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"
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