Nachdem die Liquidit\u00e4tskrise auf dem Geldmarkt erst mal \u00fcberstanden zu sein scheint, stellt sich die Frage, wer schuld an ihrem Ausl\u00f6ser ist, der Blase auf den Immobilienm\u00e4rkten.<\/p>\n
Die Krise kam mit Ansagen: Wer in den letzten zwei Jahren auch nur an einer einschl\u00e4gigen Zeitschrift vorbeiging, musste etwas von der Blase am US Immobilienmarkt geh\u00f6rt haben, und dass sie irgendwann platzen m\u00fcsste. Das war dann im Fr\u00fchjahr des vergangenen Jahres der Fall. Sp\u00e4testens seit Anfang des Jahres war bekannt, dass es bei den schlechten Hypothekenkrediten, den sogenannten Subprimes, die den Immobilienboom mit gen\u00e4hrt hatten, ein ernsthaftes Problem gab. Das Ende der Blase am Kreditmarkt war damit auch abzusehen. Nur war nicht klar, wann der Crash kommen w\u00fcrde. Alles getreu den Worten R\u00fcdiger Dornbuschs, dass man meistens wei\u00df, dass etwas aus dem Lot geraten ist und daher korrigiert werden muss, aber nie, wann das passieren wird. Ungleichgewichte halten sich l\u00e4nger als so mancher \u00d6konom wahrhaben m\u00f6chte.
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\nJetzt haben wir also die Krise. Den Startpunkt setzten die amerikanischen H\u00e4uslebauer, die ihre Hypothekenkredite nicht mehr bedienen konnten. Durch die laxen Kreditbedingungen hatten sich viele Leute den amerikanischen Traum vom Eigenheim erf\u00fcllen k\u00f6nnen, obwohl sie eigentlich gar nicht die Mittel dazu hatten. Viele Schuldner brauchten zuletzt nicht mal mehr ihr Einkommen nachzuweisen. Sehr popul\u00e4r waren auch Hypotheken, bei denen in den ersten Jahren nicht getilgt zu werden brauchte, oder bei denen die Zinsen auf die erst sp\u00e4ter zu tilgende Schuld aufgeschlagen wurden. Zudem waren die Zinsen oft flexibel. Das gab f\u00fcr viele ein b\u00f6ses Erwachen, als es schlie\u00dflich ans Festsetzen der endg\u00fcltigen Konditionen und das R\u00fcckzahlen ging. Die kurzen Zinsen waren von der Fed seit Mitte 2004 in raschen Schritten von 1 Prozent auf 5,25 Prozent angehoben worden. Mit ihnen stiegen auch die floating rate-Hypothekenzinsen. So lange die Zinsen gering waren, war der Schuldendienst kein Problem – danach aber begannen die Kreditdominos zu purzeln.<\/p>\n
Die standen auch schon h\u00fcbsch aufgereiht in den B\u00fcchern von Investmentfonds, Hedge Fonds und gro\u00dfen Versicherungen. Dahin waren sie durch die Verbriefungsstrategie der Banken gekommen. Die Banken waren scharf auf Hypothekenkredite – auch solche minderer Qualit\u00e4t – weil sie diese in Wertpapiere verwandeln und verkaufen konnten. Damit waren die Kredite alsbald wieder aus den B\u00fcchern der Banken verschwunden und damit erstmal auch das Risiko. Weil das Rating dieser Papiere – der ber\u00fchmten Mortgage Backed Securities (MBS) – erstaunlich gut war und daher trotz attraktiver Renditen solide Anlagen suggerierte (ein Skandal, wie sich jetzt herausstellt), rissen Hedge Funds, Investment Fonds und Versicherungen sie den Banken aus den H\u00e4nden. Die Banken haben den Hedge Funds zudem nicht selten die Kredite gegeben, mit denen sie die MBSs kaufen konnten. Da kann man nur staunen.<\/p>\n
Dadurch ist ein undurchsichtiges Geflecht zwischen dem US-Immbilienmarkt und den verschiedenen Akteuren auf den Finanzm\u00e4rkten entstanden, in dem niemand mehr so richtig wei\u00df, wo welche Risiken liegen. Nachdem die Immobilienblase geplatzt war und auch die Finanzm\u00e4rkte erreicht hatte, f\u00fchrte das zu einer Vertrauenskrise in den M\u00e4rkten, der Liquidit\u00e4tskrise, die wir die letzten Tage erlebt haben. Die Banken trauten sich nicht mehr gegenseitig und waren nicht mehr bereit, einander Liquidit\u00e4t zur Verf\u00fcgung zu stellen. Niemand wusste schlie\u00dflich, ob nicht die Gegenseite auf minderwertigen MBSs sa\u00df. Die n\u00e4chsten Tage und Wochen werden noch f\u00fcr einige \u00dcberraschungen sorgen, scheint mir.<\/p>\n
Bei der Suche nach dem Schuldigen stehen aber nicht nur die Hypothekenbroker, die Gesch\u00e4ftsbanken, die Ratingagenturen oder die anderen gro\u00dfen Finanzmarktakteure unter Verdacht. Viele sehen als Hauptschuldigen die Fed. Sie hatte die Zinsen zwischen 2001 und 2003 von 6,5 Prozent auf nur 1 Prozent gesenkt, wo sie bis Mitte 2004 blieben, und so die Preishausse auf dem Immobilienmarkt erst m\u00f6glich gemacht. Auch an den Aktienm\u00e4rkten kam es zu kr\u00e4ftigen Kurssteigerungen.<\/p>\n
Der Fed wird vorgeworfen, dass sie ihre Politik unter der Leitung von Alan Greenspan zu sehr darauf ausgerichtet hatte, Einbr\u00fcche an den Kapitalm\u00e4rkten zu vermeiden oder abzufedern, etwa 1998 bei der Zinssenkung nach der Russlandkrise und dem Zusammenbruch des Hedge Funds LTCM und 1999, um einer eventuellen Computerkrise an Sylvester 2000 vorzubeugen. Den Greenspan-Put nennen Finanzmarktakteure das: Ein Put ist die Option eines Investors, ein Wertpapier zu einem vorher definierten Preis zu verkaufen, um sich damit gegen Verluste abzusichern. Man konnte also getrost auf immer steigende Kurse setzen, in der Gewissheit, dass Alan die Spekulanten schon raushauen w\u00fcrde. Auf gut Deutsch nennt sich das ganze Moral Hazard. Jetzt warten alle gespannt darauf, ob Bernanke ebenso verfahren wird. Wird es einen Bernanke-Put geben?<\/p>\n
Die zentrale Frage scheint mir dabei zu sein, was nach dem Platzen der Dotcom-Blase und dem 11. September 2001 die Alternative gewesen w\u00e4re. Die ganze \u00d6konomie abschmieren lassen, wie man es in Deutschland nach dem Ende der Dot.com-Euphorie getan hatte? Hier hatten wir f\u00fcnf Jahre Rezession, in den USA wuchs die Wirtschaft mit durchschnittlich 2,7 Prozent pro Jahr. Dabei ist nicht nur die US-Arbeitslosigkeit verschwunden, die USA haben die gesamte Weltwirtschaft mitgezogen und damit indirekt auch die Exporte Deutschlands aufgep\u00e4ppelt. Ohne diese Wachstumsimpulse aus dem Export w\u00e4re die wirtschaftliche Lage Deutschlands noch schlimmer gewesen.<\/p>\n
Eine andere M\u00f6glichkeit, 2001 die US-Wirtschaft vor Rezession und Deflation zu retten, h\u00e4tte die Fiskalpolitik bieten k\u00f6nnen. Die hatte die Bush-Regierung auch eingesetzt, allerdings mit nur magerem Erfolg. Ein gro\u00dfer Teil der damaligen Steuersenkungen ist allein den oberen Zehntausend zugute gekommen, was nicht viel zum Wachstum, aber viel zur Steigerung der Ungleichheit beigetragen hat. Das ist so weit gegangen, dass selbst Million\u00e4re Petitionen f\u00fcr h\u00f6here Steuern unterzeichnet haben<\/a>. Gerade in einem Land, in dem das Wachstum vor allem auf dem Massenkonsum basiert, war diese Politik verfehlt.<\/p>\n Zudem steht die Fed vor dem Problem, dass die Entwicklung der langfristigen Zinsen – die f\u00fcr Immobilienkredite entscheidend sind – nicht mehr allein von der eigenen Wirtschaftspolitik abh\u00e4ngt, sondern auch von der Chinas und anderer L\u00e4nder mit hohen Leistungsbilanz\u00fcbersch\u00fcssen, die Dollar Reserven ansammeln. Da China seine riesigen Devisenreserven vor allem f\u00fcr den Kauf von US-Anleihen nutzt, hat es dazu beigetragen, die langfristigen US-Zinsen gering zu halten und die Immobilienblase immer gr\u00f6\u00dfer werden zu lassen. Das f\u00fchrte zu der erstaunlichen Situation, dass die langfristigen Zinsen bei steigenden kurzfristigen Zinsen nicht nach Textbuchmanier stiegen, sondern zun\u00e4chst sogar fielen. (Greenspans Conundrum<\/a>)<\/p>\n Nat\u00fcrlich haben die niedrigen Zinsen zwischen 2002 und 2004 die Immobilienm\u00e4rkte stimuliert sowie, \u00fcber den Verm\u00f6genseffekt steigender H\u00e4userpreise, das Wachstum der gesamten Wirtschaft. Was aber h\u00e4tte die Fed tun sollen, als sie gesehen hat, dass der Immobilienmarkt immer mehr die Bodenhaftung verlor? H\u00e4tte sie die Zinsen st\u00e4rker erh\u00f6hen sollen als es allein auf Grundlage der Inflationserwartungen geboten war? Damit h\u00e4tte sie nicht nur die Nadel in die Immobilienblase (und andere Verm\u00f6gensblasen) gesteckt, sondern auch die ganze US-Konjunktur mitsamt Weltkonjunktur \u00fcber den Jordan geschickt. Leitzinsen zur Blasenbek\u00e4mpfung einzusetzen ist schlicht zu grob, weil die Kollateralsch\u00e4den zu hoch sind.<\/p>\n Eleganter als Zinssteigerungen w\u00e4re eine bessere Finanzmarktaufsicht gewesen. Die niedrigen Zinsen m\u00f6gen den Immobilienmarkt stimuliert haben, aber erst die laxen Kreditstandards haben den Boom angeheizt und auf erstaunliche H\u00f6hen getrieben. Gleichzeitig haben sie auch den Niedergang beschleunigt, weil die Kredite etwa durch flexible Zinsen viel zu sehr von der Geldpolitik und deren Zyklen abh\u00e4ngig gemacht wurden. Auch der wilde Handel mit den verbrieften Hypotheken war, wie gesagt, ein gro\u00dfer Fehler. Mehr Transparenz und klarere Kreditvorschriften h\u00e4tten hier geholfen.<\/p>\n Auch wenn die Zinspolitik der Fed nach 2001 alternativlos gewesen ist, so hat sich Alan Greenspan pers\u00f6nlich nicht mit Ruhm bekleckert. Er hat zum einen die Steuerpolitik Bushs nach 2001 verteidigt und damit geholfen, die Last der Konjunktursteuerung allein auf die Fed zu schieben<\/a>. Und er hat pers\u00f6nlich die laxen Kreditstandards unterst\u00fctzt, als er vielen H\u00e4uslebauern geraten hat, ihre Hypotheken nicht mit fixen, sondern mit variablen Zinsen aufzunehmen, weil sie dadurch viel Geld sparen k\u00f6nnten<\/a>.<\/p>\n Jetzt ist das Kind in den Brunnen gefallen. Die n\u00e4chsten Tage und Wochen werden zeigen, ob es sich bei der Finanzkrise nur um einen kleinen Schock handelt oder ob sich tiefer gehende systemische Schwierigkeiten ergeben. Das w\u00e4re etwa eine Rezession in den USA und eine gro\u00dfe internationale Finanzkrise. Es bleibt spannend.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" Nachdem die Liquidit\u00e4tskrise auf dem Geldmarkt erst mal \u00fcberstanden zu sein scheint, stellt sich die Frage, wer schuld an ihrem Ausl\u00f6ser ist, der Blase auf den Immobilienm\u00e4rkten. Die Krise kam mit Ansagen: Wer in den letzten zwei Jahren auch nur an einer einschl\u00e4gigen Zeitschrift vorbeiging, musste etwas von der Blase am US Immobilienmarkt geh\u00f6rt haben, […]<\/p>\n","protected":false},"author":62,"featured_media":0,"comment_status":"open","ping_status":"closed","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"_jetpack_memberships_contains_paid_content":false,"footnotes":""},"categories":[15],"tags":[],"class_list":["post-194","post","type-post","status-publish","format-standard","hentry","category-ja-wo-laufen-sie-denn-hin"],"yoast_head":"\n