{"id":251,"date":"2007-12-10T20:12:43","date_gmt":"2007-12-10T19:12:43","guid":{"rendered":"http:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251"},"modified":"2007-12-10T20:12:43","modified_gmt":"2007-12-10T19:12:43","slug":"himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251","title":{"rendered":"Himmelhoch jauchzend, zu Tode betr\u00fcbt – was denn nun?"},"content":{"rendered":"

Wie entwickelt sich die Wirtschaft im kommenden Jahr? Verlangsamt sich das Wachstum nur vor\u00fcbergehend oder gibt es eine Rezession und wird gar mit deflation\u00e4ren Tendenzen gerechnet? Schaut man auf die stets in die Zukunft gerichteten Finanzm\u00e4rkte, zeigt sich zur Zeit alles andere als ein einheitlichen Bild. Zwischen den Akteuren am Aktienmarkt und denen am Rentenmarkt besteht n\u00e4mlich eine enorme Diskrepanz in der Wahrnehmung der Konjunkturaussichten. Lucas Zeise von der FTD hat mich darauf aufmerksam gemacht. W\u00e4hrend die Aktienm\u00e4rkte Optimismus verspr\u00fchen, zeigt sich der Rentenmarkt pessimistisch. Jede der beiden Sichtweisen hat ihren Charme und ist auch konsistent. Der Unterschied muss in den Annahmen stecken.
\n
\nEin Kollege, mit dem ich das Thema eben diskutiert habe, vermutet, dass die Aktienfans im Kopf generell anders strukturiert sind als die Rentenleute. Sie ziehen die spannenden Geschichten, die die Unternehmen schreiben, den dr\u00f6gen und analytisch nicht so leicht zu entschl\u00fcsselnden Vorg\u00e4ngen bei den Bonds vor. Das macht sie strukturell optimistisch, meistens jedenfalls. Daf\u00fcr sind sie dann in der Baisse besonders deprimiert, allerdings immer nur kurzfristig. Sie sind wie die Anh\u00e4nger von Schalke („Steh auf, wenn Du ein Schalker bist!“), w\u00e4hrend die Rentenleute eher wie Schachspieler sind. F\u00fcr meinen Kollegen ist die Sache klar. Wenn Porsche den Panamera auf den Markt bringt, ist das eben eine andere Sache als wenn die EZB nach langer Diskussion und Abw\u00e4gung aller Gr\u00fcnde die Zinsen doch nicht erh\u00f6ht (oder senkt?) und die Renditekurve dadurch steiler wird.<\/p>\n

Der Hauptunterschied zwischen den beiden Lagern besteht darin, dass die Akteure am Aktienmarkt glauben, dass sich die Wachstumsrate des Sozialprodukts nur wenig vermindern wird. Die Konjunkturschw\u00e4che jedenfalls schon sehr bald wieder von einem Aufschwung abgel\u00f6st werden d\u00fcrfte. Warum? Weil die Zentralbanken und auch die Finanzpolitik kr\u00e4ftig und rechtzeitig und daher erfolgreich gegensteuern werden. Die Leute am Rentenmarkt dagegen bef\u00fcrchten eher, dass wir es mit einer systemischen Krise \u00e0 la japonnaise zu tun haben, also mit gro\u00dfen Problemen bei den Banken sowie \u00fcberschuldeten Haushalten. Eine „Bilanzrezession“, wie sie Richard Koo von Nomura einmal beschrieben hat, l\u00e4sst sich nicht so einfach mit niedrigeren Zinsen und fiskalischen Ma\u00dfnahmen des Staates aus der Welt schaffen<\/a>.<\/p>\n

Zum Szenario der Bondleute geh\u00f6rt nat\u00fcrlich das Risiko der Deflation – wegen der jahrelangen Nachfrageschw\u00e4che, die eine Folge der n\u00f6tigen Bilanzreparaturen ist. Da muss die Verschuldung zur\u00fcckgefahren und die Eigenkapitalbasis gest\u00e4rkt werden. Man konzentriert sich dann auf besonders lukrative Gesch\u00e4fte und scheut risikoreiche Investitionen. Daher sind die Renditen langlaufender Regierungsanleihen in den USA – ihrer Meinung nach folgerichtig – im Sinkflug. Wenn die aktuelle Inflation bei den Verbraucherpreisen 3,5 Prozent und die Kerninflation (also ohne Nahrungsmittel- und Energiepreise) 2,2 Prozent betr\u00e4gt und sich die zehnj\u00e4hrigen Treasuries (US Staatsanleihen) mit 4,1 Prozent verzinsen, impliziert das, dass die Marktteilnehmer eine Kombination aus sinkender Inflation und sehr schwachem Wachstum, unter Umst\u00e4nden sogar eine Rezession erwarten. Auch wenn man korrekterweise nicht mit der aktuellen Inflation arbeitet, sondern mit der mittelfristig erwarteten von zur Zeit 2,9 Prozent, \u00e4ndert sich das Bild nicht wesentlich.<\/p>\n

In Europa ist das Rezessionsrisiko trotz des starken Euro f\u00fcr die Rentenm\u00e4rkte offenbar nicht so gro\u00df wie in Amerika, es ist aber ebenfalls nicht gerade klein. Wenn die Renditen der zehnj\u00e4hrigen Bundesanleihen 4,2 Prozent betragen und die aktuelle Inflation bei 3 Prozent liegt, darf man vermuten, dass sowohl ein scharfer R\u00fcckgang der Inflation als auch des Wachstums erwartet wird. Allerdings sind die mittelfristigen Inflationserwartungen laut EZB nach wie vor bei 2 Prozent oder sogar leicht darunter, so dass das Wachstum sich nicht allzu sehr verlangsamen d\u00fcrfte – denken die Rentenleute.<\/p>\n

Die Aktion\u00e4re haben aber zur Zeit Oberwasser. Sie sorgen sich nicht darum, was sein k\u00f6nnte, sondern sagen, dass doch alles weiterhin pr\u00e4chtig l\u00e4uft und die Wirtschaftspolitik noch eine Menge Munition in Reserve hat, wenn es denn wirklich mal ernst werden sollte. Wer redet da von Rezession?<\/p>\n

Ein wichtiger Grund f\u00fcr den Optimismus ist die Dynamik der Schwellenl\u00e4nder, die nach Kaufkraftparit\u00e4ten inzwischen knapp die H\u00e4lfte des Welt-BIP ausmachen und wegen ihres gro\u00dfen Nachholbedarfs, der hohen Investitionsquoten und ihrer finanziellen St\u00e4rke den Rest der Welt mit sich ziehen werden. Es hat sich allerdings gezeigt, dass ein Abkoppeln von der amerikanischen Konjunktur nicht wirklich m\u00f6glich ist. Wenn es in den USA eine Rezession geben sollte, w\u00fcrde die Wachstumsrate des Welt-BIP auf Werte von 1 bis 2 Prozent sinken, verglichen mit dem aktuellen Wert von knapp 5 Prozent.<\/p>\n

Richtig ist, dass es praktisch ausgeschlossen ist, dass es f\u00fcr die Welt insgesamt zu einer Rezession kommen kann, aber ein Gewinneinbruch lie\u00dfe sich trotzdem nicht verhindern. Man sollt im Hinterkopf behalten, dass sich die KGVs, die Kurs-Gewinn-Verh\u00e4ltnisse, der Aktienm\u00e4rkte in den OECD-L\u00e4ndern auf ziemlich euphorischem Niveau befinden.<\/p>\n

Die Gewinndynamik war in den vergangenen Jahren sowohl in den USA als auch in Deutschland sehr stark, wie die folgenden Graphiken zeigen.<\/p>\n

US Corporate Profits
\nDeutschland - Indikatoren zur Gewinnentwicklung<\/p>\n

Da der amerikanische Aufschwung schon \u00e4lter ist und auch st\u00e4rker war als der europ\u00e4ische, ist es mit der Gewinndynamik erst einmal vorbei – bei hoher Kapazit\u00e4tsauslastung steigen die L\u00f6hne rascher, die Produktivit\u00e4t dagegen langsamer. In Europa scheinen die Reserven noch gr\u00f6\u00dfer zu sein, und die L\u00f6hne nehmen angesichts der Arbeitslosenrate von 7,2 Prozent bei weitem nicht so flott zu. Die deutschen Auftragseing\u00e4nge, die letzte Woche hereinkamen<\/a>, zeigen ebenso wie die j\u00fcngsten franz\u00f6sischen Zahlen zur Industrieproduktion<\/a>, dass die europ\u00e4ische Konjunktur noch eine Menge Kraft hat und offenbar nicht so leicht durch den starken Euro ersch\u00fcttert werden kann.<\/p>\n

Aber ich halte den Optimismus hinsichtlich der amerikanischen Aktien f\u00fcr \u00fcberzogen. Der schwache Dollar hilft, aber er treibt auch die Einfuhrkosten, die jetzt um nicht weniger als 10 Prozent \u00fcber ihrem Vorjahresstand liegen. Zudem hat ein derma\u00dfen schwacher Immobilienmarkt, wie wir ihn zur Zeit erleben, immer zu einem deutlich verlangsamten gesamtwirtschaftlichen Wachstum gef\u00fchrt. Der Preisverfall der H\u00e4user d\u00fcrfte die Verbraucher bis auf Weiteres stark verunsichern. Und dann gibt es noch den „credit crunch“ (die Kreditverknappung): Er bedeutet nichts anderes, als dass es viel schwerer geworden ist, sich Geld zu leihen und Ausgaben zu finanzieren. Keine guten Nachrichten f\u00fcr die Konjunktur! Auch keine guten Nachrichten f\u00fcr die amerikanischen Gewinne!<\/p>\n

In den letzten Tagen haben sich die Tendenzen an den Rentenm\u00e4rkten und den Aktienm\u00e4rkten etwas angen\u00e4hert: An den Rentenm\u00e4rkten ist man hinsichtlich der Konjunktur etwas optimistischer geworden, so dass die Renditen kr\u00e4ftig gestiegen sind. Die Aktienm\u00e4rkte sind dagegen noch euphorischer als sie es ohnehin schon waren. Ich vermute mal, dass sich dort vor allem in den USA gerade eine neue Blase bildet.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Wie entwickelt sich die Wirtschaft im kommenden Jahr? Verlangsamt sich das Wachstum nur vor\u00fcbergehend oder gibt es eine Rezession und wird gar mit deflation\u00e4ren Tendenzen gerechnet? Schaut man auf die stets in die Zukunft gerichteten Finanzm\u00e4rkte, zeigt sich zur Zeit alles andere als ein einheitlichen Bild. Zwischen den Akteuren am Aktienmarkt und denen am Rentenmarkt […]<\/p>\n","protected":false},"author":61,"featured_media":0,"comment_status":"open","ping_status":"closed","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"_jetpack_memberships_contains_paid_content":false,"footnotes":""},"categories":[15],"tags":[],"class_list":["post-251","post","type-post","status-publish","format-standard","hentry","category-ja-wo-laufen-sie-denn-hin"],"yoast_head":"\nHimmelhoch jauchzend, zu Tode betr\u00fcbt - was denn nun? - Herdentrieb<\/title>\n<meta name=\"robots\" content=\"index, follow, max-snippet:-1, max-image-preview:large, max-video-preview:-1\" \/>\n<link rel=\"canonical\" href=\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251\" \/>\n<meta property=\"og:locale\" content=\"de_DE\" \/>\n<meta property=\"og:type\" content=\"article\" \/>\n<meta property=\"og:title\" content=\"Himmelhoch jauchzend, zu Tode betr\u00fcbt - was denn nun? - Herdentrieb\" \/>\n<meta property=\"og:description\" content=\"Wie entwickelt sich die Wirtschaft im kommenden Jahr? Verlangsamt sich das Wachstum nur vor\u00fcbergehend oder gibt es eine Rezession und wird gar mit deflation\u00e4ren Tendenzen gerechnet? Schaut man auf die stets in die Zukunft gerichteten Finanzm\u00e4rkte, zeigt sich zur Zeit alles andere als ein einheitlichen Bild. Zwischen den Akteuren am Aktienmarkt und denen am Rentenmarkt […]\" \/>\n<meta property=\"og:url\" content=\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251\" \/>\n<meta property=\"og:site_name\" content=\"Herdentrieb\" \/>\n<meta property=\"article:published_time\" content=\"2007-12-10T19:12:43+00:00\" \/>\n<meta property=\"og:image\" content=\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/files\/2007\/12\/us_gewinne_dollar_bip_1991-2007q3.gif\" \/>\n<meta name=\"author\" content=\"Dieter Wermuth\" \/>\n<meta name=\"twitter:card\" content=\"summary_large_image\" \/>\n<meta name=\"twitter:creator\" content=\"@zeitonline\" \/>\n<meta name=\"twitter:site\" content=\"@zeitonline\" \/>\n<meta name=\"twitter:label1\" content=\"Geschrieben von\" \/>\n\t<meta name=\"twitter:data1\" content=\"Dieter Wermuth\" \/>\n\t<meta name=\"twitter:label2\" content=\"Gesch\u00e4tzte Lesezeit\" \/>\n\t<meta name=\"twitter:data2\" content=\"6\u00a0Minuten\" \/>\n<script type=\"application\/ld+json\" class=\"yoast-schema-graph\">{\"@context\":\"https:\/\/schema.org\",\"@graph\":[{\"@type\":\"WebPage\",\"@id\":\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251\",\"url\":\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251\",\"name\":\"Himmelhoch jauchzend, zu Tode betr\u00fcbt - was denn nun? - Herdentrieb\",\"isPartOf\":{\"@id\":\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/#website\"},\"datePublished\":\"2007-12-10T19:12:43+00:00\",\"dateModified\":\"2007-12-10T19:12:43+00:00\",\"author\":{\"@id\":\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/#\/schema\/person\/cded255e8a7893fa16565de10e59b891\"},\"breadcrumb\":{\"@id\":\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251#breadcrumb\"},\"inLanguage\":\"de\",\"potentialAction\":[{\"@type\":\"ReadAction\",\"target\":[\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251\"]}]},{\"@type\":\"BreadcrumbList\",\"@id\":\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251#breadcrumb\",\"itemListElement\":[{\"@type\":\"ListItem\",\"position\":1,\"name\":\"Startseite\",\"item\":\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\"},{\"@type\":\"ListItem\",\"position\":2,\"name\":\"Himmelhoch jauchzend, zu Tode betr\u00fcbt – was denn nun?\"}]},{\"@type\":\"WebSite\",\"@id\":\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/#website\",\"url\":\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/\",\"name\":\"Herdentrieb\",\"description\":\"So funktioniert Kapitalismus. Ein Blog\",\"potentialAction\":[{\"@type\":\"SearchAction\",\"target\":{\"@type\":\"EntryPoint\",\"urlTemplate\":\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/?s={search_term_string}\"},\"query-input\":\"required name=search_term_string\"}],\"inLanguage\":\"de\"},{\"@type\":\"Person\",\"@id\":\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/#\/schema\/person\/cded255e8a7893fa16565de10e59b891\",\"name\":\"Dieter Wermuth\",\"image\":{\"@type\":\"ImageObject\",\"inLanguage\":\"de\",\"@id\":\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/#\/schema\/person\/image\/\",\"url\":\"https:\/\/secure.gravatar.com\/avatar\/17b936dcdfff00d08ede21a6c8044f16e55bc8832ed4a15d30fdb3dcfd0adec3?s=96&d=mm&r=g\",\"contentUrl\":\"https:\/\/secure.gravatar.com\/avatar\/17b936dcdfff00d08ede21a6c8044f16e55bc8832ed4a15d30fdb3dcfd0adec3?s=96&d=mm&r=g\",\"caption\":\"Dieter Wermuth\"},\"url\":\"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/author\/dieter-wermuth\"}]}<\/script>\n<!-- \/ Yoast SEO plugin. -->","yoast_head_json":{"title":"Himmelhoch jauchzend, zu Tode betr\u00fcbt - was denn nun? - Herdentrieb","robots":{"index":"index","follow":"follow","max-snippet":"max-snippet:-1","max-image-preview":"max-image-preview:large","max-video-preview":"max-video-preview:-1"},"canonical":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251","og_locale":"de_DE","og_type":"article","og_title":"Himmelhoch jauchzend, zu Tode betr\u00fcbt - was denn nun? - Herdentrieb","og_description":"Wie entwickelt sich die Wirtschaft im kommenden Jahr? Verlangsamt sich das Wachstum nur vor\u00fcbergehend oder gibt es eine Rezession und wird gar mit deflation\u00e4ren Tendenzen gerechnet? Schaut man auf die stets in die Zukunft gerichteten Finanzm\u00e4rkte, zeigt sich zur Zeit alles andere als ein einheitlichen Bild. Zwischen den Akteuren am Aktienmarkt und denen am Rentenmarkt […]","og_url":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251","og_site_name":"Herdentrieb","article_published_time":"2007-12-10T19:12:43+00:00","og_image":[{"url":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/files\/2007\/12\/us_gewinne_dollar_bip_1991-2007q3.gif"}],"author":"Dieter Wermuth","twitter_card":"summary_large_image","twitter_creator":"@zeitonline","twitter_site":"@zeitonline","twitter_misc":{"Geschrieben von":"Dieter Wermuth","Gesch\u00e4tzte Lesezeit":"6\u00a0Minuten"},"schema":{"@context":"https:\/\/schema.org","@graph":[{"@type":"WebPage","@id":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251","url":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251","name":"Himmelhoch jauchzend, zu Tode betr\u00fcbt - was denn nun? - Herdentrieb","isPartOf":{"@id":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/#website"},"datePublished":"2007-12-10T19:12:43+00:00","dateModified":"2007-12-10T19:12:43+00:00","author":{"@id":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/#\/schema\/person\/cded255e8a7893fa16565de10e59b891"},"breadcrumb":{"@id":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251#breadcrumb"},"inLanguage":"de","potentialAction":[{"@type":"ReadAction","target":["https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251"]}]},{"@type":"BreadcrumbList","@id":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2007\/12\/10\/himmelhoch-jauchzend-zu-tode-betrubt-was-denn-nun_251#breadcrumb","itemListElement":[{"@type":"ListItem","position":1,"name":"Startseite","item":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb"},{"@type":"ListItem","position":2,"name":"Himmelhoch jauchzend, zu Tode betr\u00fcbt – was denn nun?"}]},{"@type":"WebSite","@id":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/#website","url":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/","name":"Herdentrieb","description":"So funktioniert Kapitalismus. Ein Blog","potentialAction":[{"@type":"SearchAction","target":{"@type":"EntryPoint","urlTemplate":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/?s={search_term_string}"},"query-input":"required name=search_term_string"}],"inLanguage":"de"},{"@type":"Person","@id":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/#\/schema\/person\/cded255e8a7893fa16565de10e59b891","name":"Dieter Wermuth","image":{"@type":"ImageObject","inLanguage":"de","@id":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/#\/schema\/person\/image\/","url":"https:\/\/secure.gravatar.com\/avatar\/17b936dcdfff00d08ede21a6c8044f16e55bc8832ed4a15d30fdb3dcfd0adec3?s=96&d=mm&r=g","contentUrl":"https:\/\/secure.gravatar.com\/avatar\/17b936dcdfff00d08ede21a6c8044f16e55bc8832ed4a15d30fdb3dcfd0adec3?s=96&d=mm&r=g","caption":"Dieter Wermuth"},"url":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/author\/dieter-wermuth"}]}},"jetpack_featured_media_url":"","jetpack_sharing_enabled":true,"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/251","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/wp-json\/wp\/v2\/users\/61"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=251"}],"version-history":[{"count":0,"href":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/251\/revisions"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=251"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=251"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=251"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}