{"id":32,"date":"2005-12-18T02:47:53","date_gmt":"2005-12-18T01:47:53","guid":{"rendered":"http:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/?p=32"},"modified":"2005-12-18T02:47:53","modified_gmt":"2005-12-18T01:47:53","slug":"eisbergwarnung-aber-axel-weber-bleibt-auf-kurs","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2005\/12\/18\/eisbergwarnung-aber-axel-weber-bleibt-auf-kurs_32","title":{"rendered":"Eisbergwarnung, aber Axel Weber h\u00e4lt Kurs"},"content":{"rendered":"

Die Talfahrt der europ\u00e4ischen Gemeinschaftsw\u00e4hrung gegen\u00fcber dem Dollar scheint beendet. Der Euro durchbrach in der abgelaufenen Woche zwei „big figures“, wie die H\u00e4ndler sagen. Er schoss von unter 1,18 Dollar je Euro in der Spitze auf \u00fcber 1,2050 und beendete die Woche bei 1,20. Damit hat er sich deutlich von seinem Jahrestief von Anfang November entfernt. Es spricht wenig daf\u00fcr, dass er es wieder in Angriff nimmt. Der Devisenmarkt verharrt noch immer im Zins-Paradigma. Die Herde spekuliert auf die Leitzinsdifferenz zwischen Dollar und Euro.<\/a> Und da die amerikanische Fed nach ihrer Sitzung vergangenen Dienstag zu verstehen gegeben hat, dass sich der amerikanische Zinserh\u00f6hungszylkus seinem Ende n\u00e4hert, flie\u00dft wieder Spekulationsgeld in den Euro. In Euroland stellen sich die H\u00e4ndler auf mindestens eine weitere Zinserh\u00f6hung der EZB ein.<\/p>\n

Eines d\u00fcrfte klar sein, mit jedem weiteren Cent, den der Euro gewinnt, wird sich ein anderes Paradigma wieder in den Vordergrund schieben: Die Leistungsbilanzungleichgewichte. Hier gab es in der abgelaufenen Woche gemischte Zahlen: Das Handelsbilanzdefizit der USA erreichte im Oktober einen neuen Rekord von 68,9 Milliarden Dollar<\/a> und \u00fcbertraf die Erwartungen der Analysten deutlich. Das Leistungsbilanzdefizit hat dagegen im dritten Quartal mit 195,8 Milliarden Dollar<\/a>, um rund zehn Milliarden Dollar niedriger gelegen als erwartet. Das Ergebnis des Vorquartals wurde um 2 Milliarden Dollar unterschritten. Der Hauptgrund f\u00fcr die Verbesserung wird in Zahlungen gesehen, die ausl\u00e4ndische Versicherungen zur Regulierung von Sch\u00e4den geleistet haben, die durch die Wirbelst\u00fcrme Katrina and Rita verursacht worden sind. F\u00fcr das gesamte Jahr 2005 erwarten Analysten mit 800 Milliarden Dollar erneut ein Rekorddefizit in der Leistungsbilanz, das in 2006 weiter auf 900 Milliarden Dollar ansteigen soll.<\/p>\n

Bundesbankpr\u00e4sident Axel Weber hat sich Mitte November in einer bemerkenswerten Rede<\/a> mit dem globalen Ungleichgewicht befasst. Bemerkenswert ist die Rede in zweierlei Hinsicht: Einmal bez\u00fcglich der klaren Schlussfolgerung. Die Risiken f\u00fcr die Weltwirtschaft, die sich aus dem Trend der US-Leistungsbilanz ergeben, seien nicht zu untersch\u00e4tzen. Und zum anderen bez\u00fcglich der wirtschaftspolitischen Konsequenzen, die Weber f\u00fcr angebracht h\u00e4lt. Hier ist er, was die Rolle Europas angeht, zur\u00fcckhaltend. Dringend erforderlich h\u00e4lt er aber entsprechende Schritte der Vereinigten Staaten.<\/p>\n

Mit diplomatischer Freundlichkeit hat Weber Bernankes Sichtweise einer strukturellen \u00c4nderung im Muster der Weltersparnis eine Absage erteilt. Es sei nicht ein Anstieg der Ersparnis, sondern ein Einbruch der Investitionen zu beobachten. Was auch die neuesten Untersuchungen des IWF<\/a> zum Ausdruck br\u00e4chten. Bernankes „saving glut“ Hypothese mag zur Erkl\u00e4rung des US Leistungsbilanzdefizits beitragen, aber ein Argument f\u00fcr dessen l\u00e4ngerfristige Aufrechterhaltbarkeit kann Weber darin nicht sehen. Ebenso wenig \u00fcberzeugen ihn andere Versuche, eine l\u00e4ngerfristige Stabilit\u00e4t zu begr\u00fcnden, wie die „Bretton Woods II“ Hypothese oder Greenspans „asset view“. Webers klare Schlussfolgerung ist, dass die laufende Entwicklung des US Leistungsbilanzdefizit nicht aufrechterhaltbar ist:<\/p>\n

„Taking everything together: The current trend in the US current account deficit is unsustainable.“<\/p><\/blockquote>\n

und man sich m\u00f6glicher Risiken bewusst sein m\u00fcsse.<\/p>\n

„As central bankers are paid for paying attention to risks, we should be aware that an abrupt unwinding of the current imbalances could mean massive exchange rate and interest rates movements – and, of course, a shake-up of the global economy.“<\/p><\/blockquote>\n

Weber macht keinen Hehl daraus, wo er das Risiko sieht. N\u00e4mlich in der Unberechenbarkeit mit der die internationalen Finanzm\u00e4rkte auf Unsicherheit reagieren k\u00f6nnen.<\/p>\n

„\u2026 the process of deepening international financial markets – despite all benefits – entails its own risks: Inconsistent medium-term macroeconomic policy configurations might lead to marked shifts in investor sentiment and more volatile capital flows.“<\/p><\/blockquote>\n

Und sp\u00e4ter im Text:<\/p>\n

„Moreover, the current configuration is predominantly the outcome of very different decisions and actions by market participants. This limits the room for policy options and it may justify some trust that adjustment processes led by market forces will allow for a smooth transition to a more balanced world economy. But, given the uncertainty surrounding a purely market-led adjustment process, there is a justification for supporting policy responses.“<\/p><\/blockquote>\n

Unmissverst\u00e4ndlich sollte sein Hinweis auf R\u00fcdiger Dornbuschs vier Phasen eines W\u00e4hrungskollaps sein.<\/p>\n

„We should obviously avoid the global economy following the lines described by the late Rudi Dornbusch. According to him, the collapse of unsustainable currencies and wrong-headed policies typically follows a cycle of four distinct phases: 1) enthusiastic investors and speculators chasing immediate short-term returns cause the anomaly to last for longer than economists expect, 2) puzzled by the failure of prices to return to fundamentals or the failure of unsustainable policies to generate a crisis, highly intelligent economists evolve theories explaining that ‚this‘ time it really isn’t unsustainable, 3) fortified by these theories, yet more investors and speculators chasing short-term returns flood into the market, causing the anomaly to last for much longer than economists had originally expected, and finally, 4) the supply of greater fools comes to a sudden end; the crash comes; the crisis materialises.“<\/p><\/blockquote>\n

So eindeutig warnend Weber bei seiner Schlussfolgerung ist, so zur\u00fcckhaltend ist er bez\u00fcglich der wirtschaftspolitischen Konsequenzen.<\/p>\n

Er zollt zun\u00e4chst der bisherigen Strategie der G7 Tribut.<\/p>\n

„How can resistance to an (abrupt) adjustment be increased? The most sensible answer to these questions are, in my view, to be found in the well-known approach agreed at several IMF and G7 meetings: (a) US: increase in domestic savings, (b) Asia: more flexible exchange rate policies, (c) Europe: structural reforms.“<\/p><\/blockquote>\n

Erkl\u00e4rt dann aber, dass der Beitrag, den Europa zur Aufl\u00f6sung des Ungleichgewichts beisteuern kann, eher ein bescheidener sei. Im Gegenteil, die strukturellen Reformen, die in Europa und besonders in Deutschland auf der Agenda st\u00fcnden, seien kurzfristig sogar kontraproduktiv (!). Auf gut Deutsch: Euroland versch\u00e4rft mit seinen Strukturreformen das Ungleichgewicht.<\/p>\n

„For most of the currently discussed areas of reform – social security, fiscal policy – it is quite possible, that they will lead – at least in the short term – to increased savings in Europe. This, of course, would not help the adjustment to global imbalances – on the contrary.“<\/p><\/blockquote>\n

Hier setzt Weber auf die langfristige Perspektive. Eine flexiblere europ\u00e4ische Wirtschaft sei besser in der Lage negative Schocks, wenn sie denn kommen, zu absorbieren.
\nWas die gr\u00f6\u00dfere Flexibilit\u00e4t der Wechselkurse der asiatischen W\u00e4hrungen angeht, ist Weber ebenfalls skeptisch, dass dies eine entscheidende Rolle bei der Probleml\u00f6sung spielt.<\/p>\n

„\u2026 it should be borne in mind that, looked at realistically, more flexible exchange rates in Asia will also by themselves play no more than a partial role in this issue.“<\/p><\/blockquote>\n

Wichtiger (er spricht von „another potential role for Asian economies“) erscheint die St\u00e4rkung der Investitionst\u00e4tigkeit in den L\u00e4ndern der Region (mit Ausnahme von China). Etwas allgemeiner formuliert, kann man dies als Hinweis auf die insgesamt zu schwache Binnennachfrage interpretieren. Oder anders ausgedr\u00fcckt auf die hohe Nettoersparnis in den \u00dcberschussregionen – verstanden als die Differenz zwischen Ersparnis und Investitionen.<\/p>\n

Eine St\u00e4rkung der Binnennachfrage in Asien, aber eben auch in Europa, ist meines Erachtens ein notwendiger Schritt, um Bedingungen zu schaffen, die die Gefahr einer rezessiven Aufl\u00f6sung des Ungleichgewichts verringern helfen. Der Bundesbankpr\u00e4sident verkneift sich – aus welchen Gr\u00fcnden auch immer – eine klare Aussage in diese Richtung. Aber er stellt zumindest fest, dass<\/p>\n

„With regard to reliance on external conditions Europe and Asia face the same kind of problem: Both the tiger and the bull show their strength predominantly outside their domestic habitat.“<\/p><\/blockquote>\n

Ein weiterer notwendiger Schritt liege bei den Vereinigten Staaten. Und hier ist Axel Weber interessanterweise ziemlich deutlich. Im Gegensatz zu Ben Bernanke, der mit seiner Global Saving Glut Hypothese eine Begr\u00fcndung daf\u00fcr hat, dass die Vereinigten Staaten wirtschaftspolitisch quasi nichts ausrichten k\u00f6nnen und brauchen, endet Weber seine Rede mit den Worten:<\/p>\n

„But it is certainly true: With regard to measures to reduce the current global imbalances the most urgent policy steps have to be taken by the US authorities.“<\/p><\/blockquote>\n

Ein dritter notwendiger Schritt zu dem sich Weber \u00fcberhaupt nicht \u00e4u\u00dfert, ist meiner Meinung nach eine koordinierte makro\u00f6konomische und w\u00e4hrungspolitische Zusammenarbeit, die \u00fcber den derzeitigen G7 Rahmen hinausgeht. Zwar weist er darauf hin, dass einzelne Ma\u00dfnahmen f\u00fcr sich genommen nicht zum Erfolg f\u00fchren und dass inkonsistente Makropolitiken die Unsicherheit auf den Finanzm\u00e4rkten erh\u00f6hen, aber wie dem zu begegnen sei, dar\u00fcber schweigt er sich aus. Es sei denn, man will die ganze Rede als subtilen Fingerzeig verstehen, dass die G7 Strategie, sich auf allgemeine Erkl\u00e4rungen zu beschr\u00e4nken, bisher wenig zielf\u00fchrend war, und es h\u00f6chste Zeit ist, diese zu \u00fcberdenken.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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