{"id":337,"date":"2008-07-07T17:50:28","date_gmt":"2008-07-07T15:50:28","guid":{"rendered":"http:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2008\/07\/07\/warum-aktien-manchmal-keinen-inflationsschutz-bieten_337"},"modified":"2008-07-07T17:50:28","modified_gmt":"2008-07-07T15:50:28","slug":"warum-aktien-manchmal-keinen-inflationsschutz-bieten","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2008\/07\/07\/warum-aktien-manchmal-keinen-inflationsschutz-bieten_337","title":{"rendered":"Warum Aktien manchmal keinen Inflationsschutz bieten"},"content":{"rendered":"

Im vergangenen Jahr haben sich die Inflationsraten im Euroraum mehr als verdoppelt. Im Rest der Welt war es \u00e4hnlich. Wenn man sich ansieht, was sich bei den Rohstoffen, Einfuhren und Vorprodukten an der Preisfront abspielt, muss man eigentlich folgern, dass in der Pipeline noch eine ganze Menge an Inflationspotential steckt. Die Wahrscheinlichkeit einer globalen Rezession nimmt zwar mit jedem Tag zu, an dem der \u00d6lpreis auf dem jetzigen Niveau verharrt oder steigt, trotzdem werden wir es auf absehbare Zeit erst mal mit weiter steigenden Inflationsraten zu tun haben. Zudem fehlt es nicht an Liquidit\u00e4t, Folge der sehr laxen amerikanischen Geldpolitik und der dadurch bedingten Devisenmarktinterventionen der Emerging Markets. Auch der Auslastungsgrad des Welt-BIP ist nach wie vor so hoch wie seit Jahrzehnten nicht mehr, so dass die \u00dcberw\u00e4lzung der hohen Kosten leicht fallen d\u00fcrfte.
\n
\nEigentlich m\u00fcssten die Sparer angesichts dieser bedrohlichen Inflationsaussichten l\u00e4ngst auf der Flucht in die Sachwerte sein, also Aktien und Immobilien kaufen – und alle Bonds, die sie haben, so schnell es geht verkaufen. Tun sie aber nicht. Ganz im Gegenteil: Staatsanleihen gelten im Augenblick als sichere Anlagen. In den USA rentieren 10-j\u00e4hrige Treasuries 3,95 Prozent, bei einer Inflationsrate von 4,2 Prozent (ggVj), bei uns im Euroraum gibt es trotz einer Inflationsrate von 4,0 Prozent auf Anleihen dieser Laufzeit eine Rendite von 4,46 Prozent („Bunds“).<\/p>\n

Das ist ziemlich mickrig. Wie es aussieht, ist die Inflationsangst nicht sehr ausgepr\u00e4gt. Die Inflationserwartungen steigen zwar stetig, bleiben aber angesichts dessen, was sich am aktuellen Rand abspielt, erstaunlich niedrig.<\/p>\n

An den Aktienm\u00e4rkten herrscht gleichzeitig unverminderter Verkaufsdruck – ob in den USA, in Westeuropa oder in Japan, \u00fcberall befinden sich die Kurse seit Monaten im freien Fall, wie im \u00dcbrigen auch die Immobilienpreise. Man sollte doch meinen, dass die Inflation letztlich von den Unternehmen gemacht wird, dass sie also in der Lage sind, ihre Gewinnmargen aufrecht zu erhalten, ebenso wie Immobilienbesitzer in einem inflation\u00e4ren Umfeld in der Lage sein m\u00fcssten, die Mieten anzupassen. Deshalb gelten schlie\u00dflich Aktien und Grundverm\u00f6gen als Sachwerte, also als wertstabile Anlagen.<\/p>\n

Was ist los?<\/p>\n

Die Buttonwood-Kolumne des Economist<\/a> hat sich am Freitag dieses Themas angenommen. Die Hauptthese lautet: Solange die Inflation niedrig ist und die L\u00f6hne nominal nur langsam steigen, kann es sowohl zu einer H\u00f6herbewertung der Aktien (in Form steigender KGVs) als auch zu einem deutlichen Anstieg der Gewinne selbst kommen, auch relativ gesehen, etwa gemessen als Anteil am BIP. Phasen steigender und hoher Inflationsraten gehen dagegen einher mit volatilem BIP-Wachstum, volatilen Zinsen und Gewinnen, sowie einer schlechten Performance der Aktien.<\/p>\n

In den USA war der Gewinnanteil im Verlauf des Nachkriegsbooms bis 1965 auf 12,2 Prozent gestiegen, war dann aber in der folgenden Hochinflationsphase bis 1982 auf 6,4 Prozent gesunken. Real gerechnet betrug der Ertrag aus amerikanischen Aktien von 1966 bis 1981 nur 0,1 Prozent pro Jahr. Es folgte das goldene Zeitalter der „great moderation“ – nicht nur, dass die Gewinne boomten, auch die KGVs sanken wieder deutlich. Mitte 2006 hatten die Gewinne wieder 12,0 Prozent am BIP erreicht und damit etwa so viel wie zuletzt 1965. Die KGVs hatten sich nach dem Ende der New Economy-Bubble im Jahr 2000 nur wenig erh\u00f6ht. Nach dem j\u00fcngsten Gewinneinbruch sind sie allerdings wieder recht hoch (etwa 21 f\u00fcr den S&P500).<\/p>\n

US Unternehmensgewinne in Prozent des BIP seit 1960<\/p>\n

Um zun\u00e4chst bei den USA zu bleiben: Es sieht nicht gut aus f\u00fcr die Aktienkurse. Die Gewinne sind weiter auf dem R\u00fcckzug. Wenn es wieder so geht wie in fr\u00fcheren Rezessionen, haben wir, von der Spitze aus gerechnet, bisher etwa die H\u00e4lfte des zu erwartenden Gewinneinbruchs von 25 Prozent hinter uns. Betroffen sind nicht nur die Banken, sondern zunehmend der gesamte Aktienmarkt, au\u00dfer vielleicht die Exporteure und die \u00d6lgesellschaften. Zudem ist ein Anstieg der KGVs von hier aus nicht wahrscheinlich, weil sie einfach schon sehr hoch sind – ein R\u00fcckgang ist plausibler.<\/p>\n

Die kontinentaleurop\u00e4ischen Aktienm\u00e4rkte sind bereits stark gefallen und auf der Basis der Gewinne der letzten vier Quartale, einschlie\u00dflich des ersten Quartals dieses Jahres, nicht \u00fcbertrieben teuer. Die wichtigsten Aktienm\u00e4rkte weisen KGVs zwischen 9 1\/2 und 12 auf. Allerdings hat sich die Einkommensverteilung seit Anfang der neunziger Jahre stark zugunsten der Gewinne verschoben, so dass ein R\u00fcckschlag nicht \u00fcberraschen w\u00fcrde. Bislang ist es den Unternehmen finanziell sehr gut gegangen, und es herrschte bis einschlie\u00dflich des ersten Quartals de facto Hochkonjunktur. Alle Indikatoren deuten auf ein Ende dieser Phase.<\/p>\n

Funktionale Einkommensverteilung Deutschland ab 1970<\/p>\n

Vermutlich gehen die europ\u00e4ischen Gewinne von nun an zur\u00fcck. Die Arbeitnehmer haben aber angesichts einer Arbeitslosenquote von 7,2 Prozent immer noch keine wirklich starke Verhandlungsposition und werden die Einkommensverteilung daher nur allm\u00e4hlich zu ihren Gunsten verschieben k\u00f6nnen. Da die Aktien in diesem Jahr schon fast ein Viertel ihres Wertes verloren haben und die KGVs, wie gesagt, relativ niedrig sind, sind die Aussichten zwar ebenfalls nicht gut, aber relativ gesehen doch viel besser als die f\u00fcr die amerikanischen. Safe Haven-Qualit\u00e4ten, die den Sachwerten im Allgemeinen zugeschrieben werden, haben sie jedenfalls trotz steigender Inflation nicht. Daran muss man sich erst einmal gew\u00f6hnen!<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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