{"id":359,"date":"2008-09-06T20:08:02","date_gmt":"2008-09-06T18:08:02","guid":{"rendered":"http:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2008\/09\/06\/des-ezb-beobachters-fata-morgana-ein-konferenzbericht_359"},"modified":"2008-09-06T20:08:02","modified_gmt":"2008-09-06T18:08:02","slug":"des-ezb-beobachters-fata-morgana-ein-konferenzbericht","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2008\/09\/06\/des-ezb-beobachters-fata-morgana-ein-konferenzbericht_359","title":{"rendered":"Des EZB-Beobachters Fata Morgana – ein Konferenzbericht"},"content":{"rendered":"

So langsam scheint sich Realismus auch am Aktienmarkt einzustellen. Das hat ein bisschen damit zu tun, dass auch die Notenbanker endlich beginnen, Klartext zu reden. Die EZB senkte am Donnerstag ihre Wachstumsprognosen<\/a>. Gleichzeitig machte Pr\u00e4sident Jean-Claude Trichet klar, dass aus der deshalb eigentlich f\u00e4lligen Zinssenkung nichts wird<\/a>. Da mutet die m\u00e4chtige Institution uns doch lieber eine richtige Rezession zu. Offiziell ist das immer noch eine „Delle“, wie sein Euphemismus f\u00fcr das lautet, was kommen wird. Es ist deprimierend.
\n
\nTrotzdem hat mich die am Freitag nach der EZB-Sitzung folgende „ECB-Watchers-Conference<\/a>“ nicht noch mehr deprimiert, sondern ein klein wenig aufgeheitert. Denn in einigen Vortr\u00e4gen schimmerten, so schien mir, Ans\u00e4tze durch, wie hinfort mit Finanzkrisen umzugehen, besser noch, wie sie zu vermeiden sind. Klar, man muss schon heftiger Optimist sein, um nach Vortr\u00e4gen von Trichet und seinem Chef-Volkswirt J\u00fcrgen Stark ein silbernes R\u00e4ndchen an der dunklen Wolke finster verstockter Notenbankpolitik zu erkennen. Stark sprach viel \u00fcber Grunds\u00e4tze und Prinzipien, wenig dagegen \u00fcber deren Begr\u00fcndungen<\/a>. Eine gro\u00dfe Rolle spielt bei ihm das Prinzip der Trennung des Liquidit\u00e4tsmanagements am Geldmarkt von der Zinssetzungspolitik also der geldpolitischen Ausrichtung („the policy stance“). Man versteht, warum ihm diese Trennung wichtig ist. Er kann damit Forderungen, oder wie Stark sich ausdr\u00fcckte, „Sirenenkl\u00e4nge“ nach einer Zinssenkung besser abwehren. Elegant begrenzt er auch das Ziel der Geldmarktsteuerung darauf, nur den Tagesgeldsatz Eonia ganz nah an den von der Notenbank vorgegebenen Leitzins zu halten. F\u00fcr Banken und Realwirtschaft ist allerdings von gr\u00f6\u00dferer Bedeutung, mit welchem Aufschlag auf den Leitzins Drei- und Sechsmonatsgeld gehandelt wird. Dass die Mehrheit EZB-R\u00e4te das auch so sieht, zeigt sich daran, dass die Notenbank viel gr\u00f6\u00dfere Volumina l\u00e4nger laufender Gelder unter ihrer Bankenkundschaft verteilt hat.<\/p>\n

Noch einen weiteren Grundsatz bem\u00fchte Stark: Die Finanzstabilit\u00e4t sei Sache der Marktteilnehmer, der Regulatoren und der Aufsicht. Die Zentralbanken k\u00f6nnten nur ganz bescheiden und wenig durch die Herstellung stabiler Preise zur Finanzstabilit\u00e4t beitragen. Auch dieser Grundsatz kommt mir wie eine opportunistische Entdeckung vor, die sich der aktuellen Lage verdankt. Hat nicht die EZB, genau so wie alle ihre Tr\u00e4ger-Zentralbanken des Eurosystems, gerne und oft die wichtige Rolle der Notenbanken bei der Bankenaufsicht betont? Gerade diese Institutionen tr\u00fcgen schlie\u00dflich mit ihrer tollen „makroprudenzielle Expertise“ zur Aufsicht bei. Wenn man das ernst n\u00e4hme, k\u00f6nnten sich Stark und die EZB nicht mehr hinter dem eindimensionalen Auftrag der Inflationsbek\u00e4mpfung verstecken, sondern m\u00fcssten anerkennen, dass es entweder mit ihrer Expertise nicht weit her war oder dass sie fahrl\u00e4ssig darauf verzichtet haben, sie bei der Finanzaufsicht angemessen einzubringen.<\/p>\n

Starks Direktoriumskollege Lorenzo Bini Smaghi empfahl allen Anwesenden den (von ihm verantworteten) Bericht der EZB \u00fcber Finanzstabilit\u00e4t vom Juni 07<\/a> zu lesen. Dort stehe alles drin, was seitdem leider eingetreten ist. Da hat er nicht ganz unrecht. Nur, welche Konsequenzen hat die EZB damals daraus gezogen? War es mit der Ver\u00f6ffentlichung des Berichts getan? Wer h\u00e4tte denn Konsequenzen daraus ziehen sollen? Und welche?<\/p>\n

Thomas Mayer, Chefvolkswirt (Europa) bei der Deutschen Bank, brachte es mit seiner wohlwollend zart formulierten Kritik an der Notenbank auf den Punkt: Die EZB habe die Risiken f\u00fcr die Finanzstabilit\u00e4t im Eurogebiet durchaus erkannt, es jedoch vers\u00e4umt, diese Erkenntnis in ihre Politik einzubringen. Zusammen mit Hans Genberg (von der Hongkong Monetary Authority) argumentierte Mayer schl\u00fcssig, dass Notenbanken die Entwicklung der Verm\u00f6genspreise genau beobachten sollten; noch besser, sie sollten m\u00f6glichst schon die Ursachen f\u00fcr Preisblasen an den Verm\u00f6gensm\u00e4rkten festmachen, um sich dann rechtzeitig – analog zur rechtzeitigen Bek\u00e4mpfung der Inflation auf den G\u00fcterm\u00e4rkten -auch dagegen vorsichtig stemmen zu k\u00f6nnen. Leicht verwirrt war ich von Mayers Bemerkung, man brauche nat\u00fcrlich eine gute, funktionierende Finanzaufsicht. Der Satz ist zwar richtig. Eine solche Aufsicht im Argument allerdings vorauszusetzen, ist ein wenig realit\u00e4tsfern. Denn dass es genau das nicht gibt, scheint mir zumindest evident.<\/p>\n

Willem Buiter (London School of Economics) hatte schon einen Text mit dem Titel „Central Banks & Financial Crises<\/a>“ ins Netz gestellt, aus dem er offenbar Ausz\u00fcge beim Zentralbanker-Stelldichein im August in Jackson Hole<\/a> vorgetragen hatte. Auch am Freitag befasste er sich in der Hauptsache mit den unterschiedlichen Methoden des Krisenmanagements der Zentralbanken. Eher nebenbei setzte er dabei zwei kluge Grunds\u00e4tze in die Welt. Wenn sie befolgt w\u00fcrden, w\u00e4re der Weltfinanzmarkt ein sicherer Platz. Erstens meinte Buiter, sollte die Bildung von Preisblasen an den Verm\u00f6gensm\u00e4rkten weniger intensiv mit h\u00f6heren Leitzinsen als mit regulatorischen Mitteln verhindert werden. Zweitens – und daf\u00fcr verdient er besonderes Lob – sollten alle highly leveraged institutions ab einer gewissen Gr\u00f6\u00dfenordnung ohne Ausnahme der Bankenaufsicht unterstellt werden. Was das bedeutet, f\u00fcgte Buiter interpretierend auch gleich hinzu. Es werde der gro\u00dfen Mehrzahl der Hedge Fonds, Private Equity Fonds, Special Financial Vehicles und sonstiger au\u00dferbilanzieller Bankt\u00f6chter das Lebenslicht ausgeblasen werden. Denn die Mehrzahl solcher Quasi-Banken verdanke ihre Existenz ohnehin der Flucht vor der Regulierung. Sonderbarerweise br\u00fcllte niemand im Saal protestierend auf.<\/p>\n

Hoffnungsfroh stimmte mich auch Trichets Eingangsvortrag. Es gab da eine Passage, wo er den Preisanstieg am Markt f\u00fcr Roh\u00f6l mit der Tatsache in Zusammenhang brachte, dass er in eine Periode fiel, wo die Mehrheit der Marktteilnehmer nicht mehr die Produzenten\/Verk\u00e4ufer sondern branchenfremde Kaufinteressenten waren. Man k\u00f6nne also nicht ausschlie\u00dfen, dass der exorbitante Preisanstieg auf diese strukturelle Verschiebung zur\u00fcckgehe. Er formulierte diese These so au\u00dferordentlich vorsichtig, dass ich das gar nicht wiedergeben kann. Eingangs hatte er Langfrist-Charts von 1980 bis heute an die Leinwand werfen lassen. Sie zeigten sinkende Inflationsraten, und dazu sinkende Risikopr\u00e4mien bei Aktien, Bonds und Immobilien. Ich erinnere mich nicht, ob er sich zu irgendeiner Aussage dazu hinrei\u00dfen lie\u00df. Wahrscheinlich nicht, au\u00dfer der, dass noch viel Forschungsarbeit zu leisten sei. Mich freuten die Charts, Trichet vor ihnen, seine vagen Andeutungen, die sch\u00f6ne, nahezu risikofrei erschienene Welt von vor der Krise k\u00f6nne vielleicht, unter Umst\u00e4nden etwas mit strukturellen Verschiebungen an den Finanzm\u00e4rkten sowie der allzu erfolgreichen Notenbankpolitik der Vergangenheit zu tun haben.<\/p>\n

Traumhafte Vorstellungen sind das, wo Notenbanker – und europ\u00e4ische zumal – das, was sie tun, selber in Frage stellen. Sicher eine Fata Morgana.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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