{"id":5695,"date":"2013-01-24T07:53:53","date_gmt":"2013-01-24T06:53:53","guid":{"rendered":"http:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/?p=5695"},"modified":"2013-01-24T12:06:06","modified_gmt":"2013-01-24T11:06:06","slug":"japan-erklart-den-wahrungskrieg","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2013\/01\/24\/japan-erklart-den-wahrungskrieg_5695","title":{"rendered":"Japan erkl\u00e4rt den W\u00e4hrungskrieg"},"content":{"rendered":"

Die neue Regierung Japans versucht, sich aus der Deflationsfalle zu befreien, in der das Land seit vielen Jahren steckt. Sie unterscheidet sich darin nicht von ihren zahlreichen Vorg\u00e4ngerinnen. F\u00fcr ein Land, das einen gro\u00dfen Au\u00dfensektor hat und dessen W\u00e4hrung aus fundamentalen Gr\u00fcnden tendenziell meistens aufwertet, gibt es ein probates Mittel, wie sich das bewerkstelligen l\u00e4sst \u2013 indem die eigene W\u00e4hrung durch den Kauf von Dollar und Euro wertloser gemacht wird, also abwertet. Da Japan prinzipiell in beliebiger Menge Yen in die Welt setzen kann, l\u00e4sst sich jeder denkbare Wechselkurs erreichen. Wenn eine solche Abwertungsstrategie lange genug durchgehalten wird, kommt es nicht nur an den Devisenm\u00e4rkten, sondern auch im Inland zu einem Verlust an Kaufkraft, also zu Inflation. Das Ziel w\u00e4re erreicht.<\/p>\n

Nur m\u00f6gen das die anderen L\u00e4nder nicht so sehr: Sie verlieren n\u00e4mlich im Gegenzug an internationaler Wettbewerbsf\u00e4higkeit und importieren gewisserma\u00dfen Japans Deflation. Daher f\u00e4llt in diesen Tagen immer wieder das Wort vom W\u00e4hrungskrieg, den Japan angezettelt habe. Wenn die USA oder Euroland zur\u00fcckschl\u00fcgen, also ihrerseits ohne Limit Yen kauften, um die Aufwertung der eigenen W\u00e4hrungen zu verhindern, h\u00e4tten sie die Kriegserkl\u00e4rung angenommen. Vor allem die USA haben nat\u00fcrlich noch ein anderes Druckmittel, mit dem sie die Japaner zur Raison rufen k\u00f6nnen \u2013 ihren milit\u00e4rischen Schutz gegen\u00fcber China, der neuen Weltmacht. Restriktionen des Handels und Kapitalverkehrs sind andere Optionen, die die Vereinigten Staaten, aber auch die Europ\u00e4ische Union ins Spiel bringen k\u00f6nnen. Ich vermute allerdings, dass die bisherige Abwertung des Yen noch akzeptabel ist: Seit Mitte November bel\u00e4uft sie sich auf 10,5 Prozent gegen\u00fcber dem Dollar, und auf 14,7 Prozent gegen\u00fcber dem Euro. Der Rest der Welt hat schlie\u00dflich auch ein Interesse daran, dass Japan endlich wieder in Schwung kommt, und sei es mit Hilfe eines unterbewerteten Wechselkurses. Die Kriegserkl\u00e4rung wurde daher noch nicht angenommen, aber die Warnsch\u00fcsse in Richtung Japan h\u00e4ufen sich.<\/p>\n

Was ist schlecht an einer Deflation? \u00dcber sinkende Preise freuen sich die Sparer, weil die Kaufkraft ihres Geldverm\u00f6gens zunimmt, nicht aber die Unternehmen, die f\u00fcr ihre Investitionen Kredite brauchen, auch nicht der Staat, der einen gro\u00dfen Teil seiner Ausgaben ebenfalls mit geliehenem Geld finanziert \u2013 f\u00fcr beide nimmt die reale Schuldenlast bei r\u00fcckl\u00e4ufigem Preisniveau zu. Wer ein Haus besitzt, ist auch nicht gerade gl\u00fccklich, wenn dessen Marktwert st\u00e4ndig sinkt. Zudem: Wenn ich erwarte, dass morgen alles billiger ist als heute, brauche ich mich mit meinen K\u00e4ufen nicht zu beeilen; gleichzeitig ist es, anders als in Inflationszeiten, sinnvoll, so rasch es geht seine Schulden abzubauen. Wird allgemein erwartet, dass sich die Deflation fortsetzt, gibt es starke Anreize, m\u00f6glichst wenig Geld auszugeben. Wenn das so ist, braucht auch nicht so viel produziert zu werden, mit der Folge, dass die Zuwachsrate des Sozialprodukts geringer ist als sie sein k\u00f6nnte. In Japan betrug die durchschnittliche Zuwachsrate des realen BIP von 1994 bis 2012 nur 0,8 Prozent, das nominale Sozialprodukt war sogar r\u00fcckl\u00e4ufig. Seit Mitte 1997 ist die Anzahl der Besch\u00e4ftigten von 65,8 auf 62,9 Millionen gesunken. Da d\u00fcmpelt sie seit dem Rezessionsjahr 2009.<\/p>\n

\"Grafik:
Japans nominales BIP, 1980-2012<\/figcaption><\/figure><\/p>\n

Eine japanische Regierung nach der anderen hat versucht, die Wirtschaft anzukurbeln, mit extrem expansiver Geldpolitik, also Leitzinsen in der N\u00e4he von Null und einer enormen Aufbl\u00e4hung der Notenbankbilanz, sowie mit gewaltigen staatlichen Haushaltsdefiziten, mit denen versucht wurde, die schwache Nachfrage des privaten Sektors zu kompensieren. Die Bruttoschulden d\u00fcrften in K\u00fcrze 250 Prozent des Sozialprodukts erreichen. Es hat bisher nichts genutzt: Weder konnte die Deflation besiegt werden, noch hat sich das Wirtschaftswachstum beschleunigt. Eine verheerende Bilanz \u2013 obwohl ich zugeben muss, dass es Japan nach wie vor auf einem sehr hohen Wohlstandsniveau schlecht geht. Auf Eurobasis betrug das BIP pro Kopf im Jahr 2012, mit dem heutigen Wechselkurs gerechnet, 31.780 Euro; in Euroland waren es 28.614 Euro, in den USA 37.929 Euro pro Kopf. Richtig verarmt ist Japan also trotz des mickrigen Wachstums immer noch nicht.<\/p>\n

\"Grafik:
Verschuldung des japanischen Staats, 1981-2012<\/figcaption><\/figure><\/p>\n

Warum ist der Yen gegenw\u00e4rtig so schwach? Ist er \u00fcberhaupt schwach? Wenn ich mir das beste Ma\u00df f\u00fcr die St\u00e4rke oder Schw\u00e4che einer W\u00e4hrung ansehe, den mit Handelsanteilen gewichteten und um Inflationsdifferenzen bereinigten Wechselkurs, den sogenannten realen effektiven Kurs des Yen, lag der im vergangenen Herbst um nicht weniger als 50 Prozent \u00fcber seinem Wert von Mitte 2007 \u2013 der wiederum der schw\u00e4chste seit mehr als 20 Jahren war. Der Yen war also seit dem Beginn der gro\u00dfen Rezession ziemlich teuer geworden und hatte den japanischen Unternehmen das Leben schwer gemacht. Das zeigt sich unter anderem daran, dass der einst sehr gro\u00dfe \u00dcberschuss in der Leistungsbilanz dahin geschmolzen ist wie Schnee in der Sonne: lag er 2007 noch bei f\u00fcnf Prozent des BIP, sind es zur Zeit gerade einmal ein Prozent \u2013 es w\u00e4re zu einem Defizit gekommen, wenn sich die Aufwertung fortgesetzt h\u00e4tte.<\/p>\n

\"Grafik:
Realer Wechselkurs des Yen, 1980-2012<\/figcaption><\/figure><\/p>\n

Der Grund f\u00fcr die j\u00fcngste Schw\u00e4che des Yen war vor allem Premierminister Abes Ank\u00fcndigung vom 10. Januar, die Staatsausgaben um 13 Billionen Yen zu steigern, also um 110 Milliarden Euro oder 2,5 Prozent des BIP. Er will in den n\u00e4chsten zehn Jahren insgesamt 200 Billionen Yen f\u00fcr Infrastruktur ausgeben, das sind nicht weniger als 1.700 Milliarden Euro oder 42 Prozent des j\u00e4hrlichen BIP \u2013 wie das finanziert werden soll, scheint ihm erst mal egal zu sein. Offenbar sollen die Verbrauchssteuern erh\u00f6ht werden. Das w\u00e4re aber kontraproduktiv, wenn gleichzeitig angestrebt wird, die Gesamtnachfrage und damit das Wirtschaftswachstum zu steigern. <\/p>\n

Japan hat in den vergangenen Jahrzehnten im \u00dcbrigen keine guten Erfahrungen mit dem Zubetonieren des Landes gemacht. Der Zusatzertrag solcher Investitionen ist aus gesamtwirtschaftlicher Sicht oft geringer als die Kosten der Finanzierung oder die Verwendung der Mittel f\u00fcr andere Zwecke. Die Regierung dr\u00fcckt sich um die Reformen, die langfristig etwas bewirken w\u00fcrden. Stichworte sind hier: mehr Wettbewerb im Inland, Modernisierung des Ausbildungssystems, \u00d6ffnung der M\u00e4rkte f\u00fcr G\u00fcter, Dienstleistungen und Arbeit gegen\u00fcber dem Ausland, wachstumsfreundliches Steuersystem, Restrukturierung der Schulden (mehr dazu weiter unten). Auch m\u00fcsste Japan endlich einmal seine Beziehungen zu China auf die Reihe bekommen. Das Leugnen der Verbrechen im Zweiten Weltkrieg ist inzwischen eine richtige Wachstumsbremse geworden.<\/p>\n

Insgesamt sieht es danach aus, als ob ein wesentlicher Teil der Mittel f\u00fcr die zus\u00e4tzlichen Ausgaben durch die Emission von Staatsschulden aufgebracht werden soll, die dann von der Notenbank \u00fcbernommen werden \u2013 wie bisher. Die Bank of Japan wird noch mehr zu einer Anstalt, die auf Gehei\u00df der Regierung Geld druckt. Sie hat sich auch nicht dagegen gewehrt, ihr Inflationsziel von ein auf zwei Prozent anzuheben. Unabh\u00e4ngigkeit sieht anders aus.<\/p>\n

\"Grafik:
Bilanzsumme der Bank of Japan, 1981-2012<\/figcaption><\/figure><\/p>\n

Interessanterweise haben die ehrgeizigen Ausgabenpl\u00e4ne und die Gelddruckerei nicht dazu gef\u00fchrt, dass sich die Inflationserwartungen erh\u00f6ht haben. Soweit sich die an den Renditen der zehnj\u00e4hrigen Staatsanleihen ablesen lassen, hat sich nichts getan: Nach einem kurzen Anstieg von 0,68 Prozent Anfang Dezember auf 0,83 am 8. Januar, sind sie jetzt schon wieder auf 0,72 Prozent zur\u00fcckgefallen. Im Grunde erwarten die Marktteilnehmer, dass sich die Deflation nicht nur fortsetzen, sondern schlimmer werden wird.<\/p>\n

An den Aktienm\u00e4rkten wurden dagegen die Programme der neuen Regierung geradezu euphorisch begr\u00fc\u00dft \u2013 besser, es gibt \u00fcberhaupt jemanden, der seine Ausgaben steigert, und sei es auch nur der Staat. Der Nikkei 225 hat seit dem 13. November um 21 Prozent zugelegt (bleibt damit allerdings immer noch um 73 Prozent unter dem Stand von Ende 1989!). Die Rallye am japanischen Aktienmarkt hat nat\u00fcrlich auch mit der Abwertung des Yen zu tun. Die Hoffnung ist, dass dadurch der Exportmotor wieder anspringen wird. Deflation muss au\u00dferdem nicht hei\u00dfen, dass es den Unternehmen schlecht gehen muss: Ihre Inlandsgesch\u00e4fte expandieren vielleicht nur langsam, daf\u00fcr aber k\u00f6nnten sie im Ausland erfolgreich sein \u2013 und da es keine Anzeichen gibt, dass sich die Verhandlungsposition der Arbeitnehmer nachhaltig bessern wird, d\u00fcrften sie im Kampf um die Verteilung des Volkseinkommens jedenfalls nicht verlieren. Ihre Gewinne geben Anlass zu den sch\u00f6nsten Hoffnungen.<\/p>\n

\"Grafik:
Japan: Nikkei225 und Urban Land Price Index (ULPI), 1980-2012<\/figcaption><\/figure><\/p>\n

Wie wird es weitergehen mit der Deflation? Dass es \u00fcber einen schw\u00e4cheren Wechselkurs wieder zu Inflation kommen kann, ist m\u00f6glich, aber angesichts der internationalen Gegenkr\u00e4fte, die zurzeit mobilisiert werden, nicht wahrscheinlich. Ich kann mir gut vorstellen, dass der Yen noch auf 130 oder sogar 140 gegen\u00fcber dem Euro abwerten wird, oder auf 100 zum Dollar. Da liegen vermutlich die Schmerzgrenzen. Solche weiteren Kursverluste wirken tendenziell in Richtung Inflation. Wenn es gel\u00e4nge, den Yen f\u00fcr ein paar Jahre, besser noch: dauerhaft, auf diesem schwachen Niveaus zu halten, w\u00fcrde sich die japanische Geldentwertung irgendwann nicht mehr von der europ\u00e4ischen oder amerikanischen unterscheiden. In einem Festkurssystem wie Bretton Woods, einer W\u00e4hrungsunion wie der europ\u00e4ischen, oder innerhalb eines Landes wie Deutschland gleichen sich die Inflationsraten der einzelnen Regionen im Laufe der Zeit stark an, es sei denn die Wirtschaftsstrukturen unterscheiden sich radikal. Das ist im Falle Japans aber kein Thema.<\/p>\n

Den vielleicht entscheidenden Aspekt habe ich noch gar nicht angesprochen: die Tatsache, dass wichtige japanische Akteure nach dem Platzen der Aktien- und Immobilienblasen immer noch damit besch\u00e4ftigt sind, von ihren Schuldenbergen herunter zu kommen. Wie dem obigen Schaubild zu entnehmen ist, hatten sich die Aktienkurse von Januar 1980 bis Ende 1989 versechsfacht, die Landpreise von Januar 1980 bis 1991 mehr als vervierfacht. Das ging einher mit einer Explosion der Kredite. Die K\u00e4ufer und Anleger, aber auch die Banken, von denen das Geld kam, gingen von der ebenso schlichten wie gef\u00e4hrlichen \u2013 und falschen \u2013 Annahme aus, dass Kurse und Preise immer nur steigen k\u00f6nnten. Warum das? Weil in Japan ein neues Zeitalter angebrochen war: Der H\u00f6henflug des Yen war nicht zu stoppen, die \u00dcbersch\u00fcsse in der Handelsbilanz wurden immer gr\u00f6\u00dfer, das Wirtschaftswachstum (reales BIP) lag bei rund f\u00fcnf Prozent pro Jahr, es gab Geld und Kredit im \u00dcberfluss \u2013 und das alles bei niedriger Inflation und nahezu ausgeglichenem Staatshaushalt. Die Japaner f\u00fchlten sich wie die Masters of the Universe. Sie glaubten nichts falsch machen zu k\u00f6nnen, und die BWL-Professoren aus aller Welt pilgerten zum Lernen nach Tokio, vor allem die aus den USA.<\/p>\n

Die Kreditexpansion, mit der die Rallyes der Aktien und Hauspreise finanziert wurden, lag ein Jahrzehnt lang bei j\u00e4hrlich 10 bis 25 Prozent. Als die Blasen platzten \u2013 weil die erwarteten Grenzertr\u00e4ge der Assets nicht mehr zu den Finanzierungskosten passten \u2013, waren Aktienk\u00e4ufer und Immobilienbesitzer vollkommen \u00fcberschuldet, und die Banken hatten ihre Bilanzen voll mit faulen Krediten. Von da an hatte die Sanierung der Bilanzen dieser drei Gruppen von Akteuren absolute Priorit\u00e4t. Wer denkt, er sei \u00fcberschuldet, dem helfen auch niedrige Zinsen nicht viel \u2013 er will einfach keine neuen Schulden machen. Noch etwas: Die rekordniedrigen Zinsen, die sich in der Folgezeit einstellten, verf\u00fchrten die Banken dazu, ihren Schuldnern die notleidenden Kredite immer wieder zu verl\u00e4ngern, was wiederum bewirkte, dass die Schulden nur sehr langsam vermindert wurden, ein Teufelskreis. Neue Kredite gab es angesichts des katastrophalen Zustands der Bankbilanzen auch nicht: Von 1994 bis heute betrug die durchschnittliche j\u00e4hrliche Zuwachsrate der Bankkredite -0,5 Prozent. Die negativen Effekte dieser Entwicklungen liegen auf der Hand.<\/p>\n

Ich behaupte, dass die japanische Deflation nur besiegt werden kann, wenn es zu einer umfassenden L\u00f6sung der Schuldenprobleme kommt, also zu einem Schuldenschnitt. Das schlie\u00dft eine umfangreiche Enteignung der Sparer ein. Leider haben die in einer rapide alternden Gesellschaft politisch ein so gro\u00dfes Gewicht, dass sie das verhindern k\u00f6nnen. Das Thema wird in Japan im \u00dcbrigen auch gar nicht diskutiert. Es wird erst mal bei einer Politik des Durchwurstelns bleiben. Ein schwacher Yen ist die einzige realistische, wenn auch schwache Hoffnung.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Die neue Regierung Japans versucht, sich aus der Deflationsfalle zu befreien, in der das Land seit vielen Jahren steckt. Sie unterscheidet sich darin nicht von ihren zahlreichen Vorg\u00e4ngerinnen. 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