{"id":6074,"date":"2013-05-17T12:56:13","date_gmt":"2013-05-17T10:56:13","guid":{"rendered":"http:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/?p=6074"},"modified":"2013-05-23T10:49:31","modified_gmt":"2013-05-23T08:49:31","slug":"europaische-zombiebanken-verhindern-aufschwung","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2013\/05\/17\/europaische-zombiebanken-verhindern-aufschwung_6074","title":{"rendered":"Die Zombiebanken verhindern den Aufschwung"},"content":{"rendered":"

Der R\u00fcckgang des realen BIP von Euroland im ersten Quartal<\/a> war der siebte in Folge. In den USA dagegen hatte es eine Zunahme gegeben, wie in jedem der vergangenen 14 Quartale zuvor. \u00c4hnlich krass waren die Unterschiede bei den Arbeitslosenquoten: In der europ\u00e4ischen W\u00e4hrungsunion steigen sie unaufhaltsam \u2013 auf zuletzt 12,1 Prozent \u2013, w\u00e4hrend sie in Amerika seit Ende 2009 stetig von damals zehn Prozent auf jetzt 7,5 Prozent gesunken sind. Kein Wunder, dass der Euro vor allem in den Krisenl\u00e4ndern der „Peripherie“, aber auch in Frankreich, immer mehr mit Akzeptanzproblemen zu k\u00e4mpfen hat.
\n<\/p>\n

\"Grafik:
\"Grafik: USA und Euroland: Erholung und Nicht-Erholung nach dem Einbruch<\/figcaption><\/figure><\/p>\n

Ich habe den Verdacht, dass die Unterschiede bei den wichtigsten Wirtschaftsindikatoren vor allem etwas damit zu tun haben, dass die USA ihren Finanzsektor auf dem H\u00f6hepunkt der Krise schnell und entschlossen saniert hatten, w\u00e4hrend es in Europa nichts Vergleichbares gab. Die amerikanischen Banken funktionieren wieder \u2013 jede der gro\u00dfen macht pro Quartal bereits wieder Gewinne von mehreren Milliarden Dollar \u2013, die europ\u00e4ischen aber krebsen immer noch vor sich hin. Die meisten sind weiterhin dabei, Personal zu entlassen, ihr Gesch\u00e4ftsvolumen zu verringern, ihre Kapitalbasis zu st\u00e4rken und, ganz allgemein, die Struktur ihrer Bilanzen (durch „deleveraging“, den relativen Abbau von Verbindlichkeiten) zu verbessern, aber alles sehr langsam.<\/p>\n

Im Vergleich zu ihren amerikanischen Konkurrenten sehen sie wie Zombies aus, wie Untote, die nicht tot und nicht lebendig sind. Mit dem Begriff wurden bisher vor allem japanische Banken charakterisiert, jetzt haben ihn zwei holl\u00e4ndische \u00d6konomen in einem Artikel in der Financial Times<\/em> in Bezug auf die europ\u00e4ischen Banken verwendet (Harald Benink und Harry Huizinga: „Banish the threat from zombie banks in Europe.<\/em><\/a>„)<\/p>\n

Die Banken Eurolands vermeiden den Ausweis von Verlusten dadurch, dass sie ihre Kreditforderungen „restrukturieren“. Es ist ziemlich kosteng\u00fcnstig und daher einfach, auch notleidende Kredite zu verl\u00e4ngern, weil sich die Banken bei der EZB de facto fast zu Nullzinsen finanzieren k\u00f6nnen. Es gibt keine Institution, die sie zwingt, das zu lassen und stattdessen ihr Kapital zu erh\u00f6hen und die eigentlich f\u00e4lligen Abschreibungen vorzunehmen. Da sie wegen ihrer ungesunden Finanzen bislang keinen Zugang zum Kapitalmarkt haben, oder nur zu schlechten Konditionen, m\u00fcssten sie sich eigentlich an ihre Heimatregierungen wenden.<\/p>\n

Vor allem in Italien, Frankreich und Spanien sind die Staaten aber so hoch verschuldet, dass sie f\u00fcr die Rekapitalisierung ihrer Banken kein Geld haben. Jedenfalls glauben sie das. Es l\u00e4uft wie einst in Japan, mit m\u00f6glicherweise \u00e4hnlich verheerenden Folgen. Warum? Weil es zu keiner Bereinigung des Finanzwesens kommt, und damit auch nicht zu einem Neuanfang auf der Basis gesunder Bilanzen und Kostenstrukturen. Euroland braucht dringend eine schlagkr\u00e4ftige Sanierungs- und Abwicklungsbeh\u00f6rde f\u00fcr marode Banken, der es nicht an finanziellen Mitteln fehlt. Das steht bekanntlich zwar auf der Agenda des Europ\u00e4ischen Rates<\/a>, eine Einigung ist jedoch noch nicht in Sicht. Die deutsche Regierung f\u00fcrchtet wieder einmal, dass ihr die Krisenl\u00e4nder ans Portemonnaie wollen, ohne dass sie zu einer Aufgabe von Souver\u00e4nit\u00e4tsrechten bereit sind.<\/p>\n

\"Tabelle:<\/p>\n

In der obigen Tabelle habe ich das Verh\u00e4ltnis „Aktienkurs zu Buchwert je Aktie“ als Indikator f\u00fcr den Bereinigungsbedarf verwendet. Ein Wert von 0,6 bedeutet, dass die Marktteilnehmer der Ansicht sind, dass die europ\u00e4ischen Gro\u00dfbanken (die aus dem Eurostoxx 50) ihre Kredite und Wertpapiere zu hoch bewerten, dass sie also noch erheblichen Abschreibungsbedarf haben. Es geht, wenn sie mit ihrer Einsch\u00e4tzung richtig liegen, um einen Betrag von etwa 175 Milliarden Euro. Der ergibt sich, wenn ich annehme, dass der Marktwert in der Tabelle im europ\u00e4ischen Durchschnitt 60 Prozent des Buchwerts entspricht.<\/p>\n

\u00dcbrigens habe ich die niederl\u00e4ndische ING Groep nicht mit aufgef\u00fchrt \u2013 obwohl sie Teil des Eurostoxx-Aktien-Index ist \u2013, weil ein gro\u00dfer Teil ihrer Ertr\u00e4ge aus dem Versicherungsgesch\u00e4ft stammt und Bloomberg keine Angaben zu den Buchwerten macht. Ihr Marktwert (26,2 Milliarden Euro) d\u00fcrfte aber nach wie vor deutlich unter ihrem Buchwert liegen.<\/p>\n

Wenn man die 175 Milliarden Euro auf den gesamten Bankensektor Eurolands hochrechnet, reden wir hier vermutlich von einen mindestens doppelt so hohen Betrag. Das w\u00e4ren etwa vier Prozent des Euroland-BIP. Banken, die kein Geld auftreiben k\u00f6nnen, m\u00fcssten drastisch schrumpfen oder abgewickelt werden. Um die Steuerzahler zu schonen, m\u00fcsste das weitgehend nach dem Zypern-Modell erfolgen: Vor allem die Einleger, die Besitzer von Bankbonds und die Eigent\u00fcmer der Banken w\u00fcrden Verm\u00f6gensverluste erleiden. Eine solche Perspektive erleichtert nat\u00fcrlich nicht gerade den Zugang der gef\u00e4hrdeten Banken zum Kapitalmarkt.<\/p>\n

Der Tabelle ist auch zu entnehmen, dass die amerikanischen Banken offenbar das Schlimmste \u00fcberstanden haben: Buchwert und Marktwert unterscheiden sich im Mittel nicht mehr. Nebenbei: Was sagt uns die Tatsache, dass der durchschnittliche Marktwert der US-Banken 2,8 Mal gr\u00f6\u00dfer ist als der der europ\u00e4ischen Konkurrenten? Wir haben zwar eine gemeinsame europ\u00e4ische Geldpolitik, aber bisher nur nationale Mickey-Mouse-Banken. Das hat allerdings den Vorteil, dass es auf dieser Seite des Atlantiks ein entsprechend geringeres „too-big-to-fail“-Risiko gibt. Die Banken k\u00f6nnen weniger Schaden anrichten. Die Kehrseite ist, dass die amerikanischen Banken bei gro\u00dfen grenz\u00fcberschreitenden Wertpapieremissionen, Fusionen und Unternehmens\u00fcbernahmen den L\u00f6wenanteil dieses sehr profitablen Gesch\u00e4fts an sich ziehen und zudem den internationalen Regulierungsprozess dominieren \u2013 wie bisher auch.<\/p>\n

Dass die fehlende wirtschaftliche Dynamik Eurolands darauf zur\u00fcckzuf\u00fchren ist, dass zu viele Banken k\u00fcnstlich am Leben gehalten werden und dass sich dadurch die Sanierung des Finanzsektors zu lange dahinschleppt, ist nat\u00fcrlich nur eine Hypothese \u2013 die sich nur durch Indizienbeweise und daher nicht eindeutig belegen l\u00e4sst. Ich habe jedenfalls den Eindruck, dass es weder in der Geldpolitik noch in der Finanzpolitik gro\u00dfe Unterschiede zwischen den USA und Euroland gab. Die Unterschiede liegen in dieser Beziehung mehr im Timing, weniger in der relativen Gr\u00f6\u00dfe und der Sto\u00dfrichtung der wirtschaftspolitischen Impulse.<\/p>\n

F\u00fcr mich liegt daher der Verdacht nahe, dass es im Euroland vor allem institutionelle Nachteile sind, die das Wirtschaftswachstum verlangsamen. Ich denke dabei an den fehlenden gemeinsamen Finanzminister, den fehlenden gemeinsamen Rentenmarkt und die fehlende zentrale Abwicklungs- und Sanierungsbeh\u00f6rde f\u00fcr Banken. In Krisen f\u00e4llt es schmerzhaft auf, dass die Entscheidungsprozesse zu lange dauern oder nicht zu einem guten Ende kommen.<\/p>\n

Die folgenden beiden Schaubilder sollen zun\u00e4chst meine These belegen, dass die Geldpolitik \u00e4hnlich expansiv war wie die der USA: Sobald der Europ\u00e4ischen Zentralbank das Ausma\u00df der Krise klar geworden war, senkte sie die Leitzinsen nicht weniger energisch als die amerikanische Fed \u2013 in beiden Wirtschaftsr\u00e4umen sind die Zinsen zudem nach Abzug der tats\u00e4chlichen und erst recht der erwarteten Inflationsraten inzwischen negativ. Die Sparer, also die Besitzer von Geldverm\u00f6gen, werden hier wie dort massiv zur Kasse gebeten.<\/p>\n

\"Grafik:
\n\"Grafik:<\/p>\n

Ob die Geldpolitik expansiv, neutral oder eher restriktiv gefahren wird, l\u00e4sst sich auch daran ablesen, in welchem Ausma\u00df Geld in den Bankensektor gepumpt wird. Der einfachste Indikator daf\u00fcr sind die Bilanzsummen der Notenbanken. In dieser Hinsicht ist die EZB bis Mitte 2012 etwa so aggressiv zur Sache gegangen wie die Fed \u2013 zwischen Anfang 2007 und Sommer 2012 haben beide Notenbanken ihr Bilanzvolumen jeweils etwa verdreifacht. Die Fed hat allerdings fr\u00fcher Gas gegeben. Dass die Bilanz des Eurosystems in diesem Jahr deutlich schrumpft, hat damit zu tun, dass die Banken einen Teil ihrer Dreijahresgelder, die sie in unbegrenzter H\u00f6he zum Leitzins hatten aufnehmen d\u00fcrfen, nicht mehr ben\u00f6tigen. Die Liquidit\u00e4tsprobleme haben sich verringert. In den USA hinterl\u00e4sst das massive Bond-Aufkaufprogramm (85 Milliarden Dollar pro Monat, oder auf Jahresbasis 6,4 Prozent des BIP) sichtbare Spuren in der Bilanz des Federal Reserve Systems. Die Expansionspolitik geht in die n\u00e4chste Runde. Aber auch die EZB bereitet zurzeit die M\u00e4rkte darauf vor, dass es bald zu einer weiteren Geldschwemme kommen d\u00fcrfte. Beide Zentralbanken stecken in der Liquidit\u00e4tsfalle und hoffen, dass sie sich durch noch mehr billiges Geld daraus befreien k\u00f6nnen.<\/p>\n

\"Grafik:<\/p>\n

An Unterschieden in der Geldpolitik kann es angesichts dieser Zahlen also nicht liegen, dass es im Euroraum wirtschaftlich nicht l\u00e4uft, in den USA aber schon. Auch qualitativ unterscheiden sich die Politiken der EZB und der Fed wenig.<\/p>\n

Ich behaupte weiterhin, dass die Finanzpolitik Eurolands nicht restriktiver war \u2013 und ist \u2013 als die der USA, jedenfalls wenn man die \u00fcber alle 17 L\u00e4nder aggregierten Zahlen als Vergleichsma\u00dfstab nimmt. Nach den Angaben des IWF in seinem j\u00fcngsten World Economic Outlook<\/em> d\u00fcrfte sich die Netto-Schuldenaufnahme des Staatssektors in den USA von 13,3 Prozent des Bruttoinlandsprodukts im Jahr 2009 auf 6,5 Prozent in diesem Jahr vermindern; im Euroraum sanken die Defizite im selben Zeitraum von 6,4 auf voraussichtlich 2,9 Prozent (damit \u00fcbrigens unter die Dreiprozentmarke von Maastricht!). Daraus l\u00e4sst sich nicht ableiten, dass die europ\u00e4ische Sparpolitik ehrgeiziger war als die amerikanische.<\/p>\n

Es l\u00e4sst sich allerdings vielleicht argumentieren, dass die USA in den drei Jahren zuvor, von 2007 bis 2009, einen viel st\u00e4rkeren Anstieg des Staatsdefizits akzeptiert hatten als die Europ\u00e4er. Es stieg n\u00e4mlich von 2,7 auf 13,3 Prozent des BIP, also um 10,6 Prozentpunkte; im Euroraum betrug der Anstieg „nur“ 5,7 Prozentpunkte (von 0,7 auf 6,4 Prozent des BIP). Vor allem die Ausgaben f\u00fcr die Rettung des Finanzsektors machten dabei den Unterschied aus. Das Motto der amerikanischen Regierung war damals „klotzen, nicht kleckern“, nachdem erkannt worden war, dass eine Implosion wie nach dem Konkurs von Lehman Brothers unbedingt vermieden werden musste. Dass die Rekapitalisierung viel Geld kostete, wurde hingenommen. Wenn ein Krieg gewonnen werden muss, wird auch nicht auf\u2019s Geld geschaut. Die Kreditw\u00fcrdigkeit des Schuldners „amerikanischer Staat“ hat, gemessen an den Zinsen, die er zu zahlen hatte, letztlich nicht im Geringsten darunter gelitten, ganz im Gegenteil.<\/p>\n

Seit 2009 jedenfalls unterscheidet sich die Ausrichtung der amerikanischen Finanzpolitik nach dem Kriterium „Ver\u00e4nderung der staatlichen Defizite“ weder in ihrer H\u00f6he noch in ihrer Tendenz von der des Euroraums. Sie ist also nicht etwa expansiver. Die h\u00f6heren Zuwachsraten des realen BIP der USA lassen sich finanzpolitisch nicht erkl\u00e4ren.<\/p>\n

\"Grafik:
\u00d6ffentliche Defizite in den USA, Euroland und Deutschland<\/figcaption><\/figure><\/p>\n

Die Amerikaner haben auch hingenommen, dass ihre Staatsschulden durch die gewaltigen Budgetdefizite vor allem in den Jahren 2007 bis 2010 geradezu explodiert sind, von 66,5 auf 98,2 Prozent des BIP \u2013 im Euroraum waren es im Ausgangsjahr ebenfalls 66,5 Prozent, aber „nur“ 85,6 Prozent im Jahr 2010. Seitdem steigen die Staatsschulden in beiden Volkswirtschaften moderat weiter an. Es ist nicht erkennbar, dass die L\u00e4nder des Euroraums zusammengenommen in der Schuldenpolitik st\u00e4rker bremsen als die USA.<\/p>\n

\"Grafik:
\u00d6ffentliche Verschuldung in den USA, Euroland und Deutschland<\/figcaption><\/figure><\/p>\n

Dass es der amerikanischen Wirtschaft heute so viel besser geht als der europ\u00e4ischen, hat nicht nur mit ihren schlagkr\u00e4ftigeren zentralen Institutionen und der dadurch rascheren und entschlosseneren Reaktion auf die Krise von 2008\/2009 zu tun, sondern auch damit, dass das Rechtssystem die Entschuldung der Privathaushalte viel mehr erleichtert \u2013 es gibt eine Haftungslimitierung. Wenn eine Hypothek nicht mehr bedient werden kann, werden einfach die Hausschl\u00fcssel bei der Bank eingeworfen, wodurch das Haus sofort an die Bank f\u00e4llt. Nur das Haus haftet f\u00fcr die Schulden, nicht die Person. Vielleicht brauchen wir in Europa ein \u00e4hnliches System. Das f\u00fchrt nat\u00fcrlich dazu, dass Banken im Verlauf einer Immobilienkrise leichter in Konkurs gehen w\u00fcrden als heutzutage. Entschuldung ist aber der Schl\u00fcssel f\u00fcr eine schnelle \u00dcberwindung von Finanzkrisen. Da sind uns die Amerikaner voraus.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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