{"id":7177,"date":"2014-03-19T15:16:40","date_gmt":"2014-03-19T14:16:40","guid":{"rendered":"http:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/?p=7177"},"modified":"2014-03-20T13:39:58","modified_gmt":"2014-03-20T12:39:58","slug":"nullzinsen-situationsgerecht-aber-auf-dauer-gefahrlich","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2014\/03\/19\/nullzinsen-situationsgerecht-aber-auf-dauer-gefahrlich_7177","title":{"rendered":"Nullzinsen: situationsgerecht, aber auf Dauer gef\u00e4hrlich"},"content":{"rendered":"

Seit Juli 2012 liegt der Leitzins der EZB unter einem Prozent, seit November 2013 bei 0,25 Prozent, und wenn es nach Herrn Draghi geht<\/a>, wird er da f\u00fcr mindestens ein weiteres Jahr bleiben, oder sogar noch sinken. In Europa verl\u00e4uft die Entwicklung damit \u00e4hnlich wie in Japan, wo die Notenbank ihre Zinsen seit 1999, also seit 15 Jahren, bei knapp \u00fcber Null h\u00e4lt. In den USA ist das de facto seit Anfang 2009 der Fall. Real, nach Abzug der aktuellen Inflationsrate, sind die Leitzinsen in allen drei Volkswirtschaften zurzeit negativ.
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Nullzinsen sollen m\u00f6glichst \u00fcber die gesamte Laufzeit hinweg f\u00fcr sehr niedrige nominale, real sogar f\u00fcr negative Marktzinsen sorgen. Ziel ist es, den Unternehmen das Investieren wieder schmackhaft zu machen, indem die Kosten der Fremdfinanzierung deutlich unter das Niveau der erwarteten Ertr\u00e4ge gedr\u00fcckt werden. Vermutlich reicht das nicht aus f\u00fcr einen Aufschwung, der die gesamte Wirtschaft erfasst und der sich selbst tr\u00e4gt. Das Hauptproblem ist, dass viele Banken, die meisten staatlichen Schuldner und nach wie vor sehr viele Haushalte nach dem Einbruch der Verm\u00f6genspreise im Jahr 2008 und der darauffolgenden tiefen Rezession vor allem darauf aus sind, ihre Bilanzrelationen zu „normalisieren“, ihre Schuldenlast zu reduzieren. Immer noch haben wir es in weiten Teilen der Industriel\u00e4nder mit Bilanzproblemen zu tun \u2013 neue Schulden zu machen, kommt nur f\u00fcr Akteure infrage, die finanziell bereits gesund sind. Davon gibt es nicht genug.<\/p>\n

Da die Reparatur der Bilanzen, das sogenannte Deleveraging, in den Industriel\u00e4ndern offenbar nach wie vor noch nicht beendet ist, ist vorl\u00e4ufig nicht mit einem neuen Nachfrageboom zu rechnen, der das Produktionspotenzial besser auslasten und zu einem nachhaltigen Anstieg der Inflationsraten f\u00fchren w\u00fcrde. Das gilt vor allem f\u00fcr den Euroraum \u2013 die Inflationsrate liegt mit aktuell 0,7 Prozent<\/a> deutlich unter der Zielgr\u00f6\u00dfe von knapp unter zwei Prozent. Die EZB, aber auch die Fed und die Bank of Japan k\u00f6nnen daher bis auf Weiteres bei ihrer Nullzinspolitik bleiben.<\/p>\n

Bei den Banken tragen niedrige Leitzinsen nicht unbedingt zur Expansion der Kreditvergabe bei, aber immerhin zu einer positiven Marge zwischen Soll- und Habenzinsen und damit zu Gewinnen und einer St\u00e4rkung des Eigenkapitals (was wiederum eine der Voraussetzungen f\u00fcr eine verst\u00e4rkte Kreditvergabe ist); beim Staat senken sie die Zinsausgaben und helfen so, das Budgetdefizit zu vermindern (womit finanzieller Spielraum f\u00fcr eine expansivere Finanzpolitik zur\u00fcckgewonnen wird); und bei den Haushalten vermindern sie die Zinslast und verk\u00fcrzen die Zeitspanne, in der forciert gespart werden muss.<\/p>\n

Schnelle konjunkturelle Erfolge sind aber nicht zu erwarten, wie wir sp\u00e4testens seit dem Buch von Reinhart und Rogoff (This time is different<\/a><\/em>) wissen. Darauf hat auch Lucrezia Reichlin von der London Business School in ihrem Vortrag bei der ECB Watchers‘ Conference<\/a> am 12. M\u00e4rz in Frankfurt hingewiesen (Monetary policy beyond maintaining price stability<\/a><\/em>): Die aggregierten Verbindlichkeiten von Unternehmen, Haushalten, Finanzsektor und Staat sind in den wichtigsten L\u00e4ndern Eurolands in Relation zum nominalen BIP immer noch nicht zur\u00fcckgegangen \u2013 das Deleveraging ist nicht vorangekommen, trotz Nullzinsen und „unkonventioneller“ geldpolitischer Ma\u00dfnahmen.<\/p>\n

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Je l\u00e4nger die Leitzinsen bei Null gehalten werden, desto mehr machen sich aber auch einige volkswirtschaftlich negative Effekte bemerkbar. Auf einen dieser Effekte hat John Taylor<\/a> von der Universit\u00e4t Stanford bei der Frankfurter Konferenz mit dem folgenden Zitat hingewiesen: „(A)s they approach zero, lower \u2026 rates run the significant risk of perversely discouraging the lending and investment \u2026<\/em>“ Es stammt aus dem FT-Artikel Bernanke risks creating a liquidity trap<\/a><\/em> (10. September 2012) von Peter R. Fisher von BlackRock. (Die New Yorker BlackRock, Inc. ist der weltgr\u00f6\u00dfte Verm\u00f6gensverwalter, vor der Schweizer UBS, manche w\u00fcrden sagen: BlackRock ist die weltgr\u00f6\u00dfte Schattenbank.)<\/p>\n

Je niedriger die Leitzinsen \u2013 und mit ihnen die S\u00e4tze am Geldmarkt \u2013 desto niedriger sind die Opportunit\u00e4tskosten der Kassenhaltung: Auf Bargeld gibt es keine Zinsen, auf Termineinlagen de facto auch nicht \u2013 daher spielt es keine gro\u00dfe Rolle, ob man Bares unter der Matratze hat oder Einlagen bei der Bank h\u00e4lt. Indem die Notenbanken den Marktteilnehmern versichern, dass es auf lange Zeit bei den Nullzinsen bleiben wird („forward guidance<\/em>„), verst\u00e4rken sie die Tendenz, den „Bargeldanteil“ bei den Anlagen zu erh\u00f6hen. Wenn sich dann auch die Renditen an den Bondm\u00e4rkten der Nullmarke n\u00e4hern, besteht immer weniger Anreiz, lange Festzinsanleihen zu erwerben oder \u2013 aus Sicht der Banken \u2013 langfristige Festzinskredite zu vergeben. Der Grund: Die Risikopr\u00e4mie f\u00fcr das Halten langfristiger statt kurzfristiger Forderungen schrumpft, w\u00e4hrend das Risiko gro\u00dfer Kursverluste zunimmt. Kasse ist dann die plausible Anlagealternative. Jedenfalls springt das Kreditgesch\u00e4ft nicht an.<\/p>\n

Niedrige Zinsen haben zudem die folgenden Nebeneffekte:<\/p>\n