{"id":7682,"date":"2014-08-25T19:51:29","date_gmt":"2014-08-25T17:51:29","guid":{"rendered":"http:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/?p=7682"},"modified":"2014-08-26T11:28:09","modified_gmt":"2014-08-26T09:28:09","slug":"schlechte-zahlen-zwingen-die-ezb-zum-handeln","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2014\/08\/25\/schlechte-zahlen-zwingen-die-ezb-zum-handeln_7682","title":{"rendered":"Schlechte Zahlen zwingen die EZB zum Handeln"},"content":{"rendered":"

Der Handlungsdruck auf die EZB nimmt zu. Am Montag fr\u00fch kam die Nachricht, dass der ifo Gesch\u00e4ftsklimaindex f\u00fcr August<\/a> gegen\u00fcber Juli stark zur\u00fcckgegangen war. Der Index ist ein Fr\u00fchindikator f\u00fcr die deutsche Konjunktur. Da er in dieselbe Richtung weist wie die realen Auftragseing\u00e4nge, sind die kurzfristigen Aussichten f\u00fcr Industrieproduktion und Sozialprodukt nicht gerade gut. W\u00e4hrend die eine Komponente des Index, die Beurteilung der Lage, dem allgemeinen Eindruck entsprechend noch ganz erfreulich ist, sind die Erwartungen im Keller. Was ist los? Die Weltkonjunktur hat sich in den vergangenen Monaten etwas abgek\u00fchlt, auch wenn sie nach wie vor die wichtigste St\u00fctze der Nachfrage nach deutschen Produkten und Dienstleistungen ist. Es ist immer noch realistisch, dass der reale Welthandel in diesem Jahr gegen\u00fcber 2013 um knapp vier Prozent zunehmen wird. Starker Gegenwind bl\u00e4st der Wirtschaft jedoch neuerdings aus dem Inland und weiterhin aus den L\u00e4ndern der W\u00e4hrungsunion entgegen.
\n
\nF\u00fcr Euroland insgesamt ist nach den neuen ifo-Zahlen die Wahrscheinlichkeit gestiegen, dass die Produktion im dritten Quartal zum zweiten Mal in Folge stagnieren wird. Die Rezession will einfach nicht enden. Daher ist auch nicht zu erkennen, wie ein weiterer R\u00fcckgang der Inflationsraten vermieden werden kann. Im August k\u00f6nnten im Vorjahresvergleich 0,3 Prozent erreicht werden, nach 0,4 Prozent im Juli. Zwischen dem Zielwert der EZB und der Realit\u00e4t liegen Welten. Die Wirtschaftspolitik wird noch einen Gang hochschalten m\u00fcssen.<\/p>\n

\"Grafik:<\/p>\n

Die unsichere Lage in der Ostukraine, wo eine weitere Eskalation nicht auszuschlie\u00dfen ist, verunsichert vor allem, aber nicht nur, die Unternehmer in Deutschland. Sie sind vorsichtiger geworden und nicht sonderlich darauf erpicht, zus\u00e4tzlich zu investieren oder neues Personal einzustellen. Es mangelt ja nicht an unausgelasteten Kapazit\u00e4ten. Das hat zur Folge, dass die deutsche Wirtschaft nicht mehr l\u00e4nger die Lokomotive f\u00fcr den Rest Eurolands ist. Noch ist der deutsche Arbeitsmarkt sehr robust, anders als in den \u00fcbrigen L\u00e4ndern. Fragt sich, wie lange das so bleibt.<\/p>\n

Ich sehe, dass die Wachstumsprognosen f\u00fcr 2014 zurzeit deutlich nach unten revidiert werden. Ich hatte im Fr\u00fchjahr noch gedacht, dass in Deutschland beim realen BIP eine Drei vor dem Komma m\u00f6glich sei<\/a>, inzwischen pendelt sich der Konsens aber bei 1,5 Prozent ein. Ich muss mich dem leider anschlie\u00dfen. F\u00fcr den Euroraum wird inzwischen von der Mehrheit der Analysten eine Zuwachsrate von weniger als einem Prozent erwartet, nach zwei Jahren Rezession. Normalerweise kommt es im ersten Aufschwungsjahr zu sehr hohen Zuwachsraten. Davon kann diesmal keine Rede sein. Die Geldpolitik greift angesichts der privaten und \u00f6ffentlichen Schuldenprobleme und der restriktiven Finanzpolitik nicht so wie in fr\u00fcheren Zyklen.<\/p>\n

\"Grafik:<\/p>\n

In seiner Grundsatzrede vom 22. August<\/a> bei dem j\u00e4hrlichen Treffen von Zentralbankern und \u00d6konomen in Jackson Hole, Wyoming<\/a>, hatte EZB-Pr\u00e4sident Mario Draghi klar gemacht, dass die Risiken, „zu wenig zu tun“ gr\u00f6\u00dfer sind als die Risiken, „zu viel zu tun“. Er macht sich keine Illusionen und hat, wie er betonte, mehr Angst davor, dass aus der konjunkturellen Arbeitslosigkeit im Laufe der Zeit eine strukturelle wird, als dass es zu einem „exzessiven“ Aufw\u00e4rtsdruck auf L\u00f6hne und Preise kommt. Strukturell seien seit Jahren neun Prozent der Erwerbsbev\u00f6lkerung Eurolands arbeitslos, was nichts anderes hei\u00dft, als dass auch ein „richtiger“ Konjunkturaufschwung daran nichts \u00e4ndern kann. (Ich habe da allerdings meine Zweifel \u2013 in Deutschland d\u00fcrfte die strukturelle Arbeitslosenquote nur zwischen drei und vier Prozent liegen; in Stein gemei\u00dfelt ist so eine Zahl nicht.)<\/p>\n

\"Chart:<\/a>
Quelle: EZB (2014)<\/a><\/figcaption><\/figure><\/p>\n

W\u00e4hrend in den USA und in Gro\u00dfbritannien die Diskussion dar\u00fcber begonnen hat, wann der richtige Zeitpunkt f\u00fcr eine Trendwende in der Geldpolitik ist, wird bei der EZB \u00fcberlegt, wie sich die gesamtwirtschaftliche Nachfrage noch mehr stimulieren l\u00e4sst. Die neuen Instrumente<\/a> sind die TLTROs, die Targeted Long-Term Refinancing Operations<\/em> (auf Deutsch Gezielte l\u00e4ngerfristige Refinanzierungsgesch\u00e4fte<\/em>), die im September gestartet werden, sowie der in Vorbereitung befindliche Ankauf von Asset-backed Securities<\/em>, die europ\u00e4ische Variante des Quantitative Easing<\/em>.<\/p>\n

Draghi meint aber, dass das unbedingt flankiert werden muss durch angebotsseitige Reformen in den Probleml\u00e4ndern, sprich flexiblere Arbeitsm\u00e4rkte, niedrigere L\u00f6hne, „bessere“, marktgerechte Ausbildung und lebenslanges Lernen, das volle Programm. Zumindest kurzfristig d\u00fcrfte der Nettoeffekt dieser Ma\u00dfnahmen prozyklisch sein.<\/p>\n

Zus\u00e4tzlich fordert er Hilfe von der Finanzpolitik. Hier sieht er den gr\u00f6\u00dften Nachteil Eurolands gegen\u00fcber den USA und Gro\u00dfbritannien \u2013 es gibt bei uns keine zentrale und schlagkr\u00e4ftige finanzpolitische Instanz. Hilfsweise pl\u00e4diert er daf\u00fcr, (1) die Maastricht-Kriterien so gro\u00dfz\u00fcgig auszulegen, wie es der Vertrag erm\u00f6glicht, (2) die Finanzpolitik insgesamt wachstumsfreundlicher auszurichten, (3) sie besser zwischen den Mitgliedsl\u00e4ndern zu koordinieren und (4) die ehrgeizige Investitionsinitiative des neuen EU-Kommissionspr\u00e4sidenten Jean-Claude Juncker m\u00f6glichst rasch umzusetzen. Das klingt alles sehr nach traditioneller keynesianischer Nachfragestimulierung. Das Thema „Schuldenerlass“ oder die teilweise Verlagerung der privaten Schulden auf die \u00f6ffentliche Hand, wie ich es in meinem letzten Blog-Beitrag<\/a> zu Diskussion gestellt hatte, kam in der Rede von Jackson Hole leider nicht vor. Die Lage ist offenbar noch nicht hoffnungslos. So etwas Abstruses wie Helicopter Money<\/em> ist bislang keine ernsthafte Option der Geldpolitik.<\/p>\n

Noch eine Anmerkung zu den Effekten auf die M\u00e4rkte: Die j\u00fcngsten ifo-Zahlen und die Rede Draghis haben die Marktteilnehmer in ihrer Erwartung best\u00e4rkt, dass die europ\u00e4ischen Leitzinsen viel l\u00e4nger in der N\u00e4he von Null bleiben werden als die amerikanischen. Der Euro hat sich daraufhin heute auf 1,32 Dollar abgewertet, eigentlich erstaunlich wenig. Gleichzeitig scheint es nicht mehr so riskant zu sein, am Geldmarkt (kostenlos) Mittel aufzunehmen und es in europ\u00e4ische Anleihen zu investieren \u2013 das nennt sich carry trades<\/em>. Allerdings gibt es f\u00fcr f\u00fcnfj\u00e4hrige Bundesanleihen nur noch 0,18, f\u00fcr zehnj\u00e4hrige 0,94 Prozent, es lohnt aber trotzdem, wenn man sich darauf verlassen kann, dass die EZB zu ihrem Wort steht. Aus der Struktur der Zinskurve l\u00e4sst sich im \u00dcbrigen ablesen, dass die 5-Jahresrenditen in f\u00fcnf Jahren bei ((0,94 \u2013 0,18) + 0,94 =) 1,7 Prozent erwartet werden. Japanische Verh\u00e4ltnisse! In Spanien sind die langen Zinsen jetzt niedriger als in den USA oder in Gro\u00dfbritannien. Am Aktienmarkt hat die Aussicht auf eine immer expansivere europ\u00e4ische Geldpolitik eine kleine Rallye ausgel\u00f6st: DAX, CAC40 und FTSE MIB (Italien) legten am Montag um 1,2 bis 1,5 Prozent gegen\u00fcber Freitag zu.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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