{"id":78,"date":"2006-09-22T15:31:35","date_gmt":"2006-09-22T14:31:35","guid":{"rendered":"http:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/?p=78"},"modified":"2006-09-22T15:31:35","modified_gmt":"2006-09-22T14:31:35","slug":"euro-anleihen-sind-immer-noch-attraktiv","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2006\/09\/22\/euro-anleihen-sind-immer-noch-attraktiv_78","title":{"rendered":"Euro-Anleihen sind immer noch attraktiv"},"content":{"rendered":"<p><strong>Die Inflationsrisiken haben in der Weltwirtschaft deutlich abgenommen.<\/strong> Das ist die Essenz aller marktrelevanten Neuigkeiten und Daten, die uns in den vergangenen Wochen und Tagen erreicht haben. Das gro\u00dfe Bild spricht f\u00fcr Anleihen aus Euroland. Die langen Zinsen werden weiter fallen, der Euro d\u00fcrfte in den kommenden Wochen aufwerten. Die Richtung bei Aktien dagegen ist nicht so eindeutig. Hier meine Analyse:<br \/>\n<!--more--><br \/>\nDer R\u00fcckgang der Bondrenditen auf augenblicklich 3,7% f\u00fcr zehnj\u00e4hrige Bundesanleihen ist folgerichtig. Das Ende des R\u00fcckgangs ist noch nicht in Sicht. Ob die Zehnjahresrenditen noch einmal bis auf 3 Prozent wie im vergangenen Jahr fallen, glaube ich nicht, ausgeschlossen ist aber auch das nicht. Allerdings spricht gegenw\u00e4rtig die erfreuliche Konjunktur in Euroland sowie die Zinspolitik der Europ\u00e4ischen Zentralbank dagegen.<\/p>\n<p>Zur Erinnerung:<\/p>\n<ul>\n<li>Die \u00d6lpreise sind um rund 20% eingebrochen.<\/li>\n<li>In Amerika befindet sich der Immobilienmarkt im freien Fall, wodurch sich die Konsumkonjunktur dort zusehends eintr\u00fcbt.<\/li>\n<li>Hierzulande nehmen die L\u00f6hne langsamer zu als die Produktivit\u00e4t, so dass die Unternehmen ihre Gewinne weiterhin kr\u00e4ftig steigern k\u00f6nnen.<\/li>\n<li>Die Kerninflationsrate von Euroland liegt bei den Verbraucherpreisen nur bei 1,4%.<\/li>\n<li>Die Arbeitslosigkeit ist, obwohl r\u00fcckl\u00e4ufig, immer noch au\u00dferordentlich hoch, so dass die Verhandlungsmacht der Gewerkschaften schwach ist.<\/li>\n<li>Der Euro steigt wieder und wir importieren daher Preisstabilit\u00e4t statt Inflation.<\/li>\n<\/ul>\n<p>Zwar hat das reale Sozialprodukt der Europ\u00e4ischen W\u00e4hrungsunion in den beiden vergangenen Quartalen mit Raten von 3,2% und 3,6% zugelegt, wenn man einmal so rechnet wie die Amerikaner, also die jeweilige Ver\u00e4nderung gegen\u00fcber dem Vorquartal hoch vier nimmt. <strong>Das waren die besten Zuwachsraten seit Jahren.  Dennoch hei\u00dft das nicht, dass es jetzt schon bald wieder mit der Inflation losgeht.<\/strong> Der entscheidende Aspekt, der in der \u00f6ffentlichen Diskussion aber aus mysteri\u00f6sen Gr\u00fcnden kaum eine Rolle spielt, ist, dass die Produktionskapazit\u00e4ten nach wie vor nur schlecht ausgelastet sind. Die Unternehmen k\u00f6nnen ihren Ertrag einfach dadurch steigern, dass sie mit dem vorhandenen Personal mehr herstellen und so die durchschnittlichen Kosten senken. Die Gewinne verbessern sich in dieser sch\u00f6nen konjunkturellen Situation auch dann, wenn die Preise nicht erh\u00f6ht werden. Aufschwung und Preisstabilit\u00e4t sind n\u00e4mlich kompatibel solange es ausreichend freie Kapazit\u00e4ten gibt. Davon ist vorl\u00e4ufig auszugehen.<\/p>\n<p><strong>Zudem ist eine weitere Aufwertung des Euro programmiert.<\/strong> Zugegeben, ich warte schon lange darauf und meine Prognosen waren nicht die allerbesten, diesmal k\u00f6nnte es aber ernst werden. Am plausibelsten f\u00fcr die Devisenh\u00e4ndler ist der Verweis auf die Zinspolitik. Die EZB hat de facto angek\u00fcndigt, dass sie die Refinanzierungss\u00e4tze bis Ende des Jahres um einen halben Prozentpunkt auf 3 \u00bd% anheben wird. Sie plant offenbar sogar, weitere Zinsschritte folgen zu lassen, wenn es die Konjunktur erlaubt. Das sogenannte neutrale Niveau, das sie anstrebt, d\u00fcrfte bei 4% liegen. <strong>In den USA dagegen hat nach den j\u00fcngsten Konjunkturnachrichten die Diskussion dar\u00fcber begonnen, wann die Zinsen erstmals wieder gesenkt werden k\u00f6nnen.<\/strong> Ich scherze nicht. In den vergangenen drei Zinszyklen seit Mitte der achtziger Jahre betrug die Zeitspanne zwischen der letzten Erh\u00f6hung und der ersten Senkung zwischen drei und acht Monaten! Wer rechnen m\u00f6chte: am 29. Juni wurde die Fed Funds Rate auf 5 \u00bc% angehoben, seitdem ist sie unver\u00e4ndert geblieben.<\/p>\n<p>Dass die Verbraucherpreise in Amerika um nicht weniger als 3,8% \u00fcber ihrem Vorjahreswert liegen, st\u00f6rt ebenso wenig wie die Tatsache, dass die Lohnst\u00fcckkosten zuletzt mit einer Jahresrate von 4,9% gestiegen sind. <strong>F\u00fcr Amerikaner z\u00e4hlt nicht, was war, sondern was sein wird. Der rasche R\u00fcckgang der Nachfrage wird die Inflation schon d\u00e4mpfen. Es war bisher immer so.<\/strong> F\u00fcr September rechnen die Analysten wegen der r\u00fcckl\u00e4ufigen \u00d6lpreise und eines g\u00fcnstigen Basiseffekts bei den Verbraucherpreisen bereits mit einer Inflationsrate von nur 2,6 Prozent &#8211; das ist ja nun wirklich kaum noch der Rede wert. Und die Kerninflationsrate bei den Erzeugerpreisen, also ex Energie, geht seit Monaten zur\u00fcck und hatte im August 0,9% erreicht. Sie ist eine guter Fr\u00fchindikator f\u00fcr das, was auf die Verbraucher an der Inflationsfront zukommt.<\/p>\n<p>Kurzum: Die Zinsen steigen in Europa, w\u00e4hrend sie in den USA eher fallen werden. Geldmarktanlagen in Euro werden also im Vergleich zu Dollaranlagen immer attraktiver, was tendenziell zu einem festeren Wechselkurs des Euro f\u00fchrt.  F\u00fcr Anleger, die in der Lage sind, \u00fcber den Tellerrand hinauszuschauen, ist die Entwicklung der Zinsdifferenz weniger wichtig als ein anderer Aspekt: <strong>Die Unf\u00e4higkeit der amerikanischen Wirtschaftspolitiker, etwas f\u00fcr die Sparquote und gegen die Abh\u00e4ngigkeit von Kapitalimporten zu tun, oder einen l\u00e4ngeren R\u00fcckgang der Immobilienpreise und Aktienkurse zuzulassen.<\/strong> Mit anderen Worten, es beunruhigt die Anleger, dass die USA die Welt weiterhin mit Dollars \u00fcberfluten und dass vieles an das Ende des Festkurssystems von Bretton Woods zu Beginn der siebziger Jahre erinnert.<\/p>\n<p><strong>Das \u00dcberangebot an Dollar k\u00f6nnte sich als das eigentliche Problem erweisen.<\/strong> Es w\u00fcrde dann virulent, wenn es in den USA zu einer echten Rezession k\u00e4me, so dass weder Aktien noch die dann niedrig verzinslichen Bonds attraktiv genug f\u00fcr das dringend ben\u00f6tigte Auslandskapital w\u00e4ren. Die Verm\u00f6genspreise m\u00fcssten dann ebenso in den Keller gehen wie der Dollar, dem Zahlungsmittel f\u00fcr US-Werte. Das ist ein Horrorszenarium &#8211; <strong>es w\u00e4re Japan nach 1989 mal zweieinhalb<\/strong>. Hoffen wir, dass es dazu nicht kommt. Wenn aber seitens der amerikanischen Politik gar kein Wille zu erkennen ist, eine D\u00e4mpfung der Inlandsnachfrage hinzunehmen und die Dollarflut einzud\u00e4mmen, m\u00fcssen wir uns damit zumindest aus Vorsichtsgr\u00fcnden vertraut machen.<\/p>\n<p>So oder so, auf einen abwertenden Dollar zu setzen scheint mir eine ziemlich risikolose Wette. Ein fester Euro w\u00fcrde auf jeden Fall zu noch niedrigeren Renditeniveaus am hiesigen Rentenmarkt f\u00fchren.<\/p>\n<p>Zum Abschluss noch <strong>eine Antwort auf die Frage, was denn der freundliche Bondmarkt und der feste Euro f\u00fcr europ\u00e4ische Aktien bedeuten<\/strong>. Vermutlich d\u00fcrften sich Positives und Negatives die Waage halten. <strong>Positiv<\/strong> ist, dass f\u00fcr die Unternehmen die Kosten der Finanzierung langfristiger Projekte sinken werden, was ceteris paribus die Gewinne erh\u00f6ht. H\u00e4uslebauer profitieren ebenfalls von den niedrigen langen Zinsen und k\u00f6nnten wieder mutiger werden. Beides ist gut f\u00fcr die Konjunktur. Positiv ist auch, dass eine wichtige alternative Asset-Klasse, n\u00e4mlich Bonds, teurer wird, wodurch der relative Preis der Aktien sinkt, was wiederum die Nachfrage nach ihnen stimuliert. H\u00f6here Aktienkurse f\u00fchren zu einem R\u00fcckgang der Kosten f\u00fcr Eigenkapital. Die Inlandsnachfrage d\u00fcrfte zudem generell durch den Anstieg der Realeinkommen infolge niedrigerer Inflation stimuliert werden. <strong>Negativ<\/strong> f\u00fcr die exportabh\u00e4ngige Wirtschaft Eurolands wird der Verlust an preislicher Wettbewerbsf\u00e4higkeit in allen Sektoren der Wirtschaft sein, die internationaler Konkurrenz ausgesetzt sind. Die Bundesrepublik hat sich traditionell schwer getan, wenn es im Au\u00dfenhandel nicht lief. Wenn man Optimist sein will, kann man argumentieren, dass das wegen des auch relativ viel gr\u00f6\u00dferen Binnenmarkts der EU 12 vermutlich nicht mehr so eine hohe H\u00fcrde sein wird.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>Die Inflationsrisiken haben in der Weltwirtschaft deutlich abgenommen. Das ist die Essenz aller marktrelevanten Neuigkeiten und Daten, die uns in den vergangenen Wochen und Tagen erreicht haben. Das gro\u00dfe Bild spricht f\u00fcr Anleihen aus Euroland. 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