{"id":8230,"date":"2015-03-26T17:54:24","date_gmt":"2015-03-26T16:54:24","guid":{"rendered":"http:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/?p=8230"},"modified":"2015-03-27T12:13:23","modified_gmt":"2015-03-27T11:13:23","slug":"euroland-versucht-es-als-billiganbieter","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2015\/03\/26\/euroland-versucht-es-als-billiganbieter_8230","title":{"rendered":"Euroland versucht es als Billiganbieter"},"content":{"rendered":"

Zu Beginn der Finanzkrise, im Jahr 2008, war das Bruttoinlandsprodukt der W\u00e4hrungsunion nur vier Prozent niedriger als das der USA \u2013 in diesem Jahr d\u00fcrfte der Abstand 38 Prozent betragen. Anders ausgedr\u00fcckt sind die Einkommen Eurolands, vor allem also die L\u00f6hne, relativ zu denen der USA, stark gesunken. Das ist in erster Linie die Folge der Abwertung des Euro und damit ein (gew\u00fcnschter) Nebeneffekt der europ\u00e4ischen Geldpolitik, die inzwischen um Einiges expansiver ist als die amerikanische. Eine schwache W\u00e4hrung stimuliert in der Regel die Konjunktur und f\u00fchrt zudem \u00fcber steigende Au\u00dfenhandelspreise zu h\u00f6heren Inflationsraten oder bremst das Abgleiten in die Deflation. EZB-Chef Draghi betont dar\u00fcber hinaus immer wieder, dass es so lange bei der Politik des leichten Geldes bleiben wird, bis die Inflation dort ist, wo er sie haben will. Die EZB gibt Gas, die Fed hat begonnen zu bremsen. Dar\u00fcber ist Euroland ein Billiganbieter geworden. Der Euro hat ja nicht nur gegen\u00fcber dem Dollar deutlich an Wert verloren, sondern auch gegen\u00fcber den W\u00e4hrungen der Handelspartner insgesamt.
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\"Grafik:<\/p>\n

Bislang hat der schwache Euro noch nicht zu h\u00f6heren Inflationsraten gef\u00fchrt. Wegen des Einbruchs der Rohstoffpreise, insbesondere des \u00d6lpreises, m\u00fcssen zurzeit trotz der Abwertung im Durchschnitt rund vier Prozent weniger f\u00fcr Einfuhren bezahlt werden als vor einem Jahr. Ohne die Abwertung l\u00e4gen die Importpreise heute aber vermutlich um mindestens zehn Prozent unter ihren Vorjahreswerten und h\u00e4tten entscheidend dazu beigetragen, die Inflationserwartungen zu reduzieren und das Deflationsrisiko zu erh\u00f6hen, also die deflation\u00e4ren Effekte, die von der hohen Arbeitslosigkeit und der immer noch gewaltigen Outputl\u00fccke ausgehen, zu verst\u00e4rken.<\/p>\n

So weit, so gut. Wenn der Euro allerdings auf Dauer eine Weichw\u00e4hrung bleiben sollte, reduziert das die Zuwachsraten der realen Einfuhren und stimuliert die Nachfrage des Auslands nach europ\u00e4ischen G\u00fctern und Dienstleistungen, sodass der sogenannte Au\u00dfenbeitrag eine zunehmend wichtige Rolle f\u00fcr die Konjunktur spielen wird \u2013 was nicht so sch\u00f6n w\u00e4re. Denn schon heute bel\u00e4uft sich der \u00dcberschuss in der Leistungsbilanz auf etwa 250 Milliarden Euro pro Jahr oder 2,4 Prozent des Sozialprodukts<\/a>, sodass Euroland immer mehr in eine Gl\u00e4ubigerposition gegen\u00fcber dem Rest der Welt ger\u00e4t. Die USA machen es genau andersherum \u2013 sie sind bei Weitem der gr\u00f6\u00dfte Schuldner. Bekanntlich haben die Schuldner die Gl\u00e4ubiger in der Hand, wenn die Betr\u00e4ge, um die es geht, nur gro\u00df genug sind. Einst war eine ausgeglichene Leistungsbilanz ein w\u00fcnschenswerter Zustand und neben Vollbesch\u00e4ftigung und niedrigen Inflationsraten ein gleichrangiges wirtschaftspolitisches Ziel.<\/p>\n

Ob das auch heute so sein sollte, ist mir nicht ganz klar. Wenn ich mir die Liste der reichsten L\u00e4nder ansehe, gemessen am BIP pro Kopf, stelle ich fest, dass sie allesamt, bis auf die USA und Gro\u00dfbritannien, betr\u00e4chtliche au\u00dfenwirtschaftliche \u00dcbersch\u00fcsse aufweisen: \u00d6sterreich, Deutschland, die Niederlande, D\u00e4nemark, Schweden, die Schweiz, Hongkong, Malaysia, Singapur, S\u00fcdkorea, Thailand, Taiwan und Israel. Die \u00d6lexporteure z\u00e4hlen in diesem Zusammenhang nicht. Offenbar ist es gar nicht so schlecht f\u00fcr den Lebensstandard eines Landes, wenn es \u00dcbersch\u00fcsse gegen\u00fcber dem Ausland erwirtschaftet, also netto Kapital exportiert.<\/p>\n

\"Grafik:<\/p>\n

Schon beim jetzigen Niveau des Euro-Wechselkurses ist mit einem weiteren starken Anstieg des Au\u00dfenbeitrags zu rechnen. Laut Umfragen unter professionellen Portfolio-Managern rechnen die meisten sogar damit, dass der Euro bis Jahresende mindestens bis auf die Parit\u00e4t zum Dollar fallen wird, also auf Eins zu Eins, oder darunter. Es sieht so aus, als ob sich die Spekulanten mehrheitlich gegen den Euro positioniert h\u00e4tten. Sollten sie Recht behalten, w\u00fcrde der \u00dcberschuss in der europ\u00e4ischen Leistungsbilanz noch einmal stark zunehmen.<\/p>\n

Ich glaube aber nicht, dass es mit dem Euro immer nur abw\u00e4rts gehen wird. Schon die Tatsache, dass alle so negativ eingestellt sind, spricht dagegen. Irgendwann wird es angesichts dieser einseitigen Positionen bei den Marktteilnehmern Versuche geben, Gewinne mitzunehmen, also die Euros zur\u00fcckzukaufen \u2013 bevor es die Anderen tun. Dann kann es beim Wechselkurs schnell einmal in die andere Richtung gehen. Vermutlich haben wir es bei der Euroschw\u00e4che mit einem vor\u00fcbergehenden Ph\u00e4nomen zu tun. Fundamental ist der Euro unterbewertet.<\/p>\n

Andererseits: Gewinnmitnahmen k\u00f6nnten den Euro auch schw\u00e4chen, dann n\u00e4mlich, wenn sich die Anleger eines Tages in gro\u00dfem Stil von ihren astronomisch teuren europ\u00e4ischen Bonds und den kaum weniger \u00fcberbewerteten Aktien trennen sollten. Da aber die M\u00e4rkte der USA, Gro\u00dfbritanniens, der Schweiz und Japans ebenfalls luftige H\u00f6hen erreicht haben, fragt sich, warum sie sich gerade von europ\u00e4ischen Werten trennen sollten, zumal der Euro so stark gefallen ist, dass er schon wieder Aufwertungspotenzial hat. Wir d\u00fcrften es hier eher mit einem prek\u00e4ren Gleichgewicht als mit einer Zeitbombe zu tun zu haben. Weltweit k\u00f6nnten die Kapitalm\u00e4rkte zwar irgendwann einbrechen \u2013 etwa wenn es in Schwellenl\u00e4ndern mit hohen Dollarschulden zu Zahlungsproblemen kommt \u2013, der Wechselkurs des Euro w\u00e4re davon aber nicht zwingend negativ betroffen.<\/p>\n

Allerdings w\u00e4re eine weitere Abwertung aus europ\u00e4ischer Sicht nicht tragisch, denn noch hat der Kampf gegen die Deflation Priorit\u00e4t. Von daher kann der Euro gar nicht schwach genug sein \u2013 je schw\u00e4cher, desto mehr Inflation wird importiert. Vor allem die USA w\u00fcrden dann aber ein Problem bekommen: Die Dollarst\u00e4rke vermindert die internationale Wettbewerbsf\u00e4higkeit der amerikanischen Unternehmen, treibt den Au\u00dfenbeitrag noch tiefer in die roten Zahlen und bremst so die Konjunktur. Der feste Dollar wirkt wie eine Zinserh\u00f6hung, oder eine Erh\u00f6hung der relativen L\u00f6hne. Ms. Yellen wouldn\u2019t be amused.<\/p>\n

Bisher hat der schwache Wechselkurs die europ\u00e4ische Konjunktur nur moderat befeuert, aber immerhin sind die realwirtschaftlichen Daten \u2013 BIP, Industrieproduktion, Besch\u00e4ftigung, Umfragen bei Unternehmen \u2013, die in den vergangenen Wochen hereinkamen, durchweg besser als erwartet, w\u00e4hrend sich das Deflationsrisiko zu vermindern scheint. Ich hatte im vergangenen Jahr zeitweise geglaubt, dass das reale BIP Eurolands 2015 um mehr als zwei Prozent gegen\u00fcber 2014 zulegen w\u00fcrde, was damals ziemlich \u00fcbertrieben schien; mittlerweile n\u00e4hern sich jedoch die Prognosen anderer Analysten diesem Wert. Vor allem der private Konsum legt zu, weil die L\u00f6hne st\u00e4rker zunehmen als die Preise \u2013 und auch die Besch\u00e4ftigung endlich wieder steigt (+0,4 Prozent gegen\u00fcber Vorjahr, was allerdings vor allem der guten Lage am deutschen Arbeitsmarkt geschuldet ist). Der Ifo-Indikator stieg im M\u00e4rz erneut an<\/a>, wie wir gestern erfahren haben, und hat ein Niveau erreicht, das beim realen BIP Deutschlands mit Wachstumsraten von mehr als zwei Prozent vereinbar ist. Spanische, franz\u00f6sische, portugiesische und selbst italienische Prognosen werden zurzeit durchweg nach oben angepasst.<\/p>\n

Die Konjunktur Eurolands profitiert zudem weiterhin von den niedrigen Leitzinsen, dem Kaufkraftgewinn durch die r\u00fcckl\u00e4ufigen \u00d6lpreise und einer insgesamt moderateren Finanzpolitik, sodass die Konsensprognose f\u00fcr das reale BIP dieses Jahres bei 1,5 Prozent angelangt ist, Tendenz steigend. Der gro\u00dfe Durchbruch l\u00e4sst aber weiter auf sich warten.<\/p>\n

\"Grafik:<\/p>\n

Vor allem am Arbeitsmarkt ist die Lage auch nach den j\u00fcngsten Erfolgsmeldungen nach wie vor katastrophal: Die Anzahl der Besch\u00e4ftigten ist immer noch um rund f\u00fcnf Millionen niedriger als vor der Finanzkrise und sogar um fast 15 Millionen niedriger als der Trendwert, der sich aus den Entwicklungen vor der Krise ergibt. In den USA l\u00e4uft es in dieser Hinsicht bisher viel besser \u2013 dass die Fed dar\u00fcber nachdenkt, ab September die Leitzinsen zu erh\u00f6hen, hat vor allem damit zu tun, dass die Besch\u00e4ftigung seit Jahren mit Raten von etwa zwei Prozent steigt und die Arbeitslosenquote von 10,0 Prozent im Oktober 2009 auf 5,5 Prozent im vergangenen Monat gefallen ist. Im Euroland ist die Quote dagegen weiterhin zweistellig (11,2 Prozent im Januar), und sie sinkt nur im Schneckentempo. Sie hatte im Mai 2013 ihren H\u00f6chstwert von 12,1 Prozent erreicht. In den vergangenen zwei Jahren hat es also kaum Fortschritte gegeben.<\/p>\n

Ich frage mich, warum die Abwertung des Euro und die dadurch signifikant verbesserte internationale Wettbewerbsf\u00e4higkeit nicht st\u00e4rker auf den Arbeitsmarkt durchschl\u00e4gt. Vielleicht haben wir es hier mit l\u00e4ngeren time lags<\/em> zu tun, sodass die Haupteffekte noch gar nicht sichtbar sein k\u00f6nnen. Inzwischen ist der Euro aber bereits etwa 15 Monate im R\u00fcckw\u00e4rtsgang, ohne dass die Besch\u00e4ftigung bisher auf dieses mehr als deutliche Preissignal reagiert hat. Wenn sich hier nicht bald etwas tut, werden wir nicht um die Feststellung herumkommen, dass sich mit geld- und w\u00e4hrungspolitischen Ma\u00dfnahmen nicht mehr viel ausrichten l\u00e4sst. Dann w\u00e4re die europ\u00e4ische Arbeitslosigkeit vor allem ein strukturelles Problem. Ich kann mich damit nicht anfreunden. In der Vergangenheit hat sich n\u00e4mlich gezeigt, dass die „strukturelle Arbeitslosigkeit“ in Wirklichkeit rasch verschwindet, wenn die Konjunktur nur robust genug ist, wenn es also Wachstum gibt. Zuletzt war das in den USA zu beobachten. Warten wir noch ein paar Monate ab und hoffen in der Zwischenzeit, dass sich der Euro nicht zu rasch erholt.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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