{"id":934,"date":"2009-07-24T17:23:21","date_gmt":"2009-07-24T15:23:21","guid":{"rendered":"http:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/?p=934"},"modified":"2009-07-24T17:23:21","modified_gmt":"2009-07-24T15:23:21","slug":"warum-die-aktienmarkte-boomen","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2009\/07\/24\/warum-die-aktienmarkte-boomen_934","title":{"rendered":"Warum die Aktienm\u00e4rkte boomen"},"content":{"rendered":"

Um ehrlich zu sein, ich wei\u00df es auch nicht. Seit dem letzten Tiefpunkt am 6. M\u00e4rz 2009 hat der DAX um nicht weniger als 44% zugelegt und liegt jetzt „nur“ noch um 35% unter dem letzten Hoch von 8106 Punkten am 16. Juli 2007. Ich sehe etwas alt aus, oder, genauer: so alt wie ich bin, wenn ich an die \u00dcberschrift „R\u00fcckl\u00e4ufige Gewinne, Aktien zu teuer“ meines letzten Investment Outlooks<\/a> denke. Die Aktienm\u00e4rkte sind ganz anderer Meinung, ebenso wie die (schwachen) Rentenm\u00e4rkte.<\/p>\n

Der DAX befindet sich \u00fcbrigens auch um fast dieselben 35% unter seinem fr\u00fcheren Rekordwert vom M\u00e4rz 2000! Wer damals, auf dem H\u00f6hepunkt der dotcom-Blase, eingestiegen ist, hat in neuneindrittel Jahren im Durchschnitt 4,4% verloren. Real, also unter Ber\u00fccksichtigung einer durchschnittlichen Inflationsrate von 1,7%, waren es j\u00e4hrlich etwas mehr als 6%. Das nur nebenbei.<\/p>\n

Es h\u00e4ufen sich in den letzten Monaten die positiven Nachrichten aus der Realwirtschaft. Nicht nur, dass sich der Abschwung verlangsamt hat, was angesichts des starken Konjunktureinbruchs zu erwarten war, wir k\u00f6nnten uns, jetzt, im Juli, sogar schon wieder in einer Aufschwungphase befinden, was nicht hei\u00dfen muss, dass sie auch dauerhaft sein wird. Die Weltwirtschaft expandiert jedenfalls, die Auftragseing\u00e4nge in der Industrie und im Bau weisen gegen\u00fcber dem ersten Katastrophenquartal sichtbar nach oben, der reale Au\u00dfenbeitrag hat sich im zweiten Quartal gegen\u00fcber dem ersten stark verbessert (wenn ich aus den Zahlen f\u00fcr April und Mai auf das gesamte Quartal schlie\u00dfen darf), und die Einzelhandelums\u00e4tze steigen (weil sich Besch\u00e4ftigung und L\u00f6hne gut gehalten haben, w\u00e4hrend das Preisniveau sinkt).<\/p>\n

Mein Mitstreiter Uwe Richter sch\u00e4tzt, dass das reale BIP Deutschlands im zweiten Quartal saisonbereinigt m\u00f6glicherweise um 0,2% h\u00f6her war als im ersten, jedenfalls wenn er auf die Verwendungsseite der BIP Rechnung schaut. Von der Entstehungsseite her k\u00f6nnte es aber auch leicht darunter gelegen haben. Er prognostiziert folglich eine Stagnation, also eine Null. (Das ist deutlich h\u00f6her als beispielsweise die letzte Prognose des DIW<\/a> von –0,7%.) Bei einem Nullwachstum im zweiten Quartal w\u00e4re das BIP um 6,5% niedriger gewesen als vor einem Jahr. Wenn es nun von Quartal zu Quartal weiter leicht expandieren sollte, k\u00f6nnte erstmals Anfang 2010 beim Vorjahresvergleich wieder ein Pluszeichen vor der BIP-Wachstumsrate stehen. Nach deutschem Usus ist eine Rezession erst dann vor\u00fcber, wenn das der Fall ist. Die jetzige Rezession h\u00e4tte dann am Ende f\u00fcnf Quartale gedauert. Sie w\u00e4re damit nicht nur ungew\u00f6hnlich lang, sondern auch ungew\u00f6hnlich tief. Da sage ich nichts Neues.<\/p>\n

Heute fr\u00fch haben das Ifo-Gesch\u00e4ftsklima<\/a> und die PMI-Indices, die auf Umfragen bei den Einkaufsmanagern basieren, best\u00e4tigt, dass es mit der Stimmung wieder aufw\u00e4rts geht. Vor allem die Erwartungen dar\u00fcber, wie es gesch\u00e4ftlich weiter gehen wird, haben sich deutlich verbessert. Die aktuelle Lage ist dagegen immer noch sehr schlecht. Es w\u00e4re mit den Ifo-Zahlen durchaus vereinbar, wenn das deutsche BIP von Quartal zu Quartal in diesem Jahr doch noch leicht sinken w\u00fcrde. Die Arbeitsmarktzahlen, die ja schon f\u00fcr Juni vorliegen, sehen jedenfalls nicht sehr rosig aus. Da die Anzahl der Arbeitslosen kr\u00e4ftig gestiegen ist, d\u00fcrfte die Industrieproduktion zuletzt r\u00fcckl\u00e4ufig gewesen sein. In den kommenden Monaten wird es zumindest an dieser Front keine guten Nachrichten geben.<\/p>\n

\"Industrieproduktion<\/p>\n

\"Auftragseingang<\/p>\n

Der feste Aktienmarkt reflektiert, um mal zu einer Verteidigungsrede auszuholen, dass zum Einen die Gewinne im Aufschwung \u00fcberproportional steigen, und dass andererseits das absolute Kursniveau im Vergleich zu den fr\u00fcheren Tops niedrig ist. Aber ich bleibe dabei: Billig sind die Aktien nicht.<\/p>\n

Ich bin mir nicht sicher, wie verl\u00e4sslich die Angaben auf Bloomberg sind, aber wenn ich mir das durchschnittliche Kurs-Gewinnverh\u00e4ltnis (KGV) der 30 DAX-Werte ansehe, dr\u00e4ngt sich ein solcher Schluss auf. Auf der Basis der ver\u00f6ffentlichten Gewinne pro Aktie f\u00fcr die letzten vier Quartale liegt es bei astronomischen 29,4! Das ergibt eine Risikopr\u00e4mie gegen\u00fcber „risikolosen“ zehnj\u00e4hrigen Bundesanleihen von Null ( 1\/29,4 => 3,4% minus der realen Bondrendite von 3,5% – 0,1% = 3,4%). „Normal“ ist eine Differenz von vier oder f\u00fcnf Prozentpunkten.<\/p>\n

Selbst wenn ich mal glaube, dass die Gewinnprognosen der Analysten f\u00fcr 2009 richtig sind (+90% gegen\u00fcber den vier Quartalen bis Q1 2009), folgt daraus nicht, dass die Aktien beim gegenw\u00e4rtigen Kursniveau besonders attraktiv sind: Auf dieser Basis ergibt sich nach den Zahlen auf meinem Bloombergschirm immer noch ein KGV von 15,5, was nach obiger Rechnung einer Risikopr\u00e4mie von 3,1 Punkten entspricht.<\/p>\n

Es steckt also viel Phantasie in den Kursen. F\u00fcr 2010 wird im Vorjahresvergleich \u00fcbrigens ein Gewinnanstieg von 35% erwartet. Das ist angesichts der Tatsache, dass sich die Konjunktur bestenfalls dahinschleppen wird, ziemlich k\u00fchn, aber nicht untypisch f\u00fcr die Zunft. Wenn ich spekulieren m\u00fcsste, w\u00fcrde ich nicht auf den Aktienmarkt als Ganzes setzen, sondern lediglich das Portefeuille in Richtung Exportwerte umschichten – so schlecht, wie das die Auftragseing\u00e4nge aus dem Ausland suggerieren, ist die Wettbewerbsf\u00e4higkeit der deutschen Unternehmen nicht, vor allem auch nicht in den Schwellenl\u00e4ndern, wo mindestens bis auf Weiteres wieder kr\u00e4ftig investiert wird.<\/p>\n

Und die Anleihen? Sie leiden gerade unter dem gigantischen Refinanzierungsbedarf der Staatshaushalte, vor allem in den USA, in Gro\u00dfbritannien, in Spanien und in Frankreich, aber fundamental gibt es keine Bedenken: Die Inflationsrate wird auf absehbare Zeit in der N\u00e4he von Null verharren – weil es jetzt angesichts der zunehmenden Probleme am Arbeitsmarkt zu sehr viel niedrigeren Lohnsteigerungen kommen wird – und weil die EZB die Notenbankzinsen nicht erh\u00f6hen wird. Ich vermute, dass es noch einmal zu einer Senkung kommen wird, vielleicht sogar, nach schwedischem Vorbild, zu einem negativen Satz bei der Einlagefazilit\u00e4t (zur Zeit +0,25%). Das w\u00e4re er dann, der Einstieg in negative Nominalzinsen, den ich, wie Sie sich vielleicht erinnern, f\u00fcr eine bedenkenswerte Alternative zum quantitative easing<\/em> halte<\/a>. In der W\u00e4hrungsunion gibt es wegen der fehlenden gemeinsamen Finanzpolitik bisher keine Institution, die f\u00fcr Verluste der EZB (durch Abschreibungen auf minderwertige Wertpapiere) aufkommen w\u00fcrde. Darum sind die amerikanischen, japanischen und britischen Vorbilder in dieser Beziehung nur begrenzt tauglich.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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