{"id":95,"date":"2006-11-18T17:59:18","date_gmt":"2006-11-18T16:59:18","guid":{"rendered":"http:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/?p=95"},"modified":"2006-11-18T17:59:18","modified_gmt":"2006-11-18T16:59:18","slug":"russland-und-der-olpreis","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/blog.zeit.de\/herdentrieb\/2006\/11\/18\/russland-und-der-olpreis_95","title":{"rendered":"Russland und der \u00d6lpreis"},"content":{"rendered":"

Russland hat einen schlechten Ruf. Und vielleicht w\u00fcrde ich mich mit dem Land gar nicht besch\u00e4ftigen, wenn ich nicht mindestens einmal im Monat dorthin reisen m\u00fcsste. Doch ich berate zwei Hedge Funds, die vorwiegend in Russland investieren.<\/p>\n

Vorweg: Die Regierung ist autorit\u00e4r, es gibt praktisch keine Opposition, die Medienfreiheit ist stark eingeschr\u00e4nkt, die Einkommensverteilung sehr unausgewogen, allerorten herrscht Korruption, jederzeit kann es zu willk\u00fcrlichen politischen Eingriffen ins Gesch\u00e4ftsleben kommen. Das sind nur die offensichtlichen Kritikpunkte. Auch \u00f6konomisch steht es nicht zum Besten: die Inflation liegt bei knapp 10 Prozent, die Industrie verliert an Wettbewerbsf\u00e4higkeit, weil die L\u00f6hne mit Raten von \u00fcber 20 Prozent steigen, w\u00e4hrend der Rubel st\u00e4ndig aufwertet (siehe Grafik), und \u00fcberhaupt ist die Wirtschaft fast total von Rohstoffexporten und damit von den Rohstoffpreisen abh\u00e4ngig. Doch die \u00f6konomische Analyse ergibt im Gegensatz zur politischen nur auf den ersten Blick ein dunkles Bild. Bei genauerem Hinsehen stehen den \u00f6konomischen Risiken durchaus Chancen gegen\u00fcber. Aber wie gesagt, nur auf den zweiten Blick.<\/p>\n

Rubel - Realer Effektiver Wechselkurs<\/p>\n

Weil die russische Wirtschaft oberfl\u00e4chlich betrachtet schlecht dasteht, sind russische Unternehmen und russische Aktien im internationalen Vergleich sehr attraktiv, oder besser: immer noch attraktiv. Schlie\u00dflich hat der Aktienindex im vergangenen Jahr um 85 Prozent zugelegt, und in diesem sind es auch schon wieder um die 50 Prozent. Der wichtigste Grund, weswegen wir es trotzdem nicht mit einer Spekulationsblase zu tun haben d\u00fcrften, ist das Kurs-Gewinn-Verh\u00e4ltnis von nur etwa 8, das einer Aktienrendite von 12 \u00bd Prozent entspricht, also einem Realzins auf Aktien in dieser Gr\u00f6\u00dfenordnung. Die Risikopr\u00e4mie, die die Anleger im Vergleich zu risikolosen Bonds erhalten, ist eine der h\u00f6chsten der Welt.<\/p>\n

Zudem scheint die Abh\u00e4ngigkeit von Rohstoffpreisen derzeit etwas nachzulassen. In den vergangenen Jahren des raschen Wachstums hat die Konjunktur an Breite gewonnen, weil es der Regierung gelungen ist, einen gro\u00dfen Teil der Ertr\u00e4ge der Exportunternehmen abzusch\u00f6pfen und umzuleiten. Der Staat kann dadurch seine Ausgaben, in Dollar oder Euro gerechnet, mit Raten von 20 bis 30 Prozent steigern und im \u00dcbrigen trotzdem einen gewaltigen Haushalts\u00fcberschuss erzielen und Reserven f\u00fcr schlechtere Zeiten ansammeln. Die Rohstoffunternehmen und die Versorger haben zudem in gro\u00dfem Stil begonnen, ihre Anlagen, die meist noch aus der Sowjetzeit stammen und entsprechend verrottet sind, zu renovieren.<\/p>\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n
<\/td>\n<\/tr>\n
Russland: Ausgew\u00e4hlte Makrodaten<\/font><\/b><\/td>\n<\/tr>\n
 <\/td>\n2004<\/font><\/td>\n20051)<\/sup><\/font><\/td>\n20062)<\/sup><\/font><\/td>\n20072)<\/sup><\/font><\/td>\n<\/tr>\n
                      
\n j\u00e4hrl.
\n \u00c4nderung in Prozent<\/font><\/td>\n<\/tr>\n
Reales BIP<\/font><\/td>\n7,2<\/font><\/td>\n6,4<\/font><\/td>\n6,5<\/font><\/td>\n6,5<\/font><\/td>\n<\/tr>\n
Inflation<\/font><\/td>\n10,9<\/font><\/td>\n12,7<\/font><\/td>\n9,7<\/font><\/td>\n8,6<\/font><\/td>\n<\/tr>\n
Geldbasis<\/font><\/td>\n24,9<\/font><\/td>\n31,7<\/font><\/td>\n47,6<\/font><\/td>\n42,5<\/font><\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/tr>\n
\u00d6ffentl. Sektor                         
\n <\/b>in Prozent des BIP<\/font><\/td>\n<\/tr>\n
Budgetsaldo<\/font><\/td>\n4,9<\/font><\/td>\n8,1<\/font><\/td>\n7,6<\/font><\/td>\n4,7<\/font><\/td>\n<\/tr>\n
Budgetsaldo
\n (ohne \u00d6leinnahmen)<\/font><\/td>\n		-4,3<\/font><\/td>\n-5,9<\/font><\/td>\n-7,4<\/font><\/td>\n-8,3<\/font><\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/tr>\n
Au\u00dfensektor                              
\n <\/b>in Mrd. US Dollar<\/font><\/td>\n<\/tr>\n
Exporte<\/font><\/td>\n183,2<\/font><\/td>\n243,6<\/font><\/td>\n307,8<\/font><\/td>\n317,9<\/font><\/td>\n<\/tr>\n
Importe<\/font><\/td>\n97,4<\/font><\/td>\n125,3<\/font><\/td>\n158,3<\/font><\/td>\n187,4<\/font><\/td>\n<\/tr>\n
Leistungsbilanzsaldo<\/font><\/td>\n58,6<\/font><\/td>\n83,2<\/font><\/td>\n108,2<\/font><\/td>\n93,3<\/font><\/td>\n<\/tr>\n
Internationale Reserven<\/font><\/td>\n124,5<\/font><\/td>\n182,2<\/font><\/td>\n273,6<\/font><\/td>\n377,2<\/font><\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/tr>\n
1) gesch\u00e4tzt
\n 2) Projektion
\n Quelle: Internationaler W\u00e4hrungsfonds<\/a><\/font><\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/tr>\n<\/table>\n

Das nominale Sozialprodukt lag zuletzt um 27,3 Prozent \u00fcber seinem Vorjahreswert. Das ist der Anstieg in Rubel, in Dollar waren es \u00fcber 30 Prozent, weil der Rubel, der seit mehr als einem Jahr formlos an den Euro gekoppelt zu sein scheint, sich zusammen mit diesem gegen\u00fcber dem Dollar aufgewertet hat. Trotz der hohen Inflation von fast 10 Prozent ist der Rubel aus ausl\u00e4ndischer Sicht eine Art Hartw\u00e4hrung. Au\u00dfer dem erw\u00e4hnten Budget\u00fcberschuss tr\u00e4gt dazu auch der Handelsbilanz\u00fcberschuss bei, der sich zurzeit nicht hinter den deutschen, saudi-arabischen, japanischen oder chinesischen \u00dcbersch\u00fcssen zu verstecken braucht. Die W\u00e4hrungsreserven sind mit ihren 275 Milliarden Dollar schon fast zu gro\u00df. Jedenfalls gelten die russischen Staatsschulden inzwischen als „investment grade“, k\u00f6nnen also auch von konservativen institutionellen Investoren in den OECD-L\u00e4ndern gekauft werden.<\/p>\n

Ein Ph\u00e4nomen, das es in dieser extremen Form, so weit ich wei\u00df, noch nie in einer gro\u00dfen Volkswirtschaft gegeben hat, bedarf der Erkl\u00e4rung: W\u00e4hrend das reale Sozialprodukt um 7\u00bd Prozent steigt, haben die Reall\u00f6hne und die real verf\u00fcgbaren Einkommen der Bev\u00f6lkerung um rund 15 Prozent zugelegt. Trotzdem geht diese ungew\u00f6hnliche Situation mit einem Abbau der Arbeitslosigkeit einher. Der Grund sind die sogenannten Terms of Trade, das Verh\u00e4ltnis der Ausfuhrpreise zu den Einfuhrpreisen. Sie haben sich stark verbessert. F\u00fcr die Exporte erhalten die Russen wegen der Explosion der Rohstoffpreise 30 Prozent mehr als vor einem Jahr, die Importe haben sich aber nur um 3 Prozent verteuert. Mit anderen Worten, die Russen k\u00f6nnen sich f\u00fcr ihre Exporte, also ihre Arbeit, im Ausland immer mehr kaufen. \u00dcberspitzt gesagt, bekommen sie st\u00e4ndig etwas vom Ausland geschenkt, vor allem von den armen \u00d6limporteuren wie Deutschland und Co. F\u00fcr Wladimir Putin schl\u00e4gt sich das in tollen Umfragewerten nieder, was leider aber den Anreiz stark vermindert, etwas mehr Demokratie zu wagen.<\/p>\n

Jedenfalls ist die starke Verbesserung der Terms-of-Trade der Grund, weshalb die meisten Leute so optimistisch sind. Sie k\u00f6nnen sich etwas leisten, die L\u00e4den sind voll, die Realzinsen niedrig, und im Allgemeinen gibt es auch gen\u00fcgend Jobs. Man sollte nur nicht gerade auf die staatliche Rente angewiesen sein, obwohl diese gerade auf 91 Euro im Monat angehoben wurde. Es brummt im Einzelhandel, bei den Importeuren, den Immobilienmaklern, den Finanzdienstleistern und dem Staat. (Ich w\u00fcnschte mir allerdings, dass etwas mehr von dem Geldsegen im Erziehungswesen und im Gesundheitsbereich ankommen w\u00fcrde.)<\/p>\n

Der Boomsektor par excellence ist der Bau, wo die Besch\u00e4ftigung um 4 \u00bd Prozent, der Output um 12 Prozent und die Preise um etwa 30 Prozent \u00fcber den Vorjahreswerten liegen. Kleine und schlecht gepflegte Wohnungen waren ebenso wie der Mangel an Autos und Telefonen ein Erbe der Sowjetzeit. Das \u00e4ndert sich jetzt alles mit Riesenschritten. Trotzdem liegt das Sozialprodukt pro Kopf nur bei 15 Prozent des deutschen Niveaus. Es gibt also noch gewaltigen Nachholbedarf, der auf viele Jahre hohe Zuwachsraten verspricht – unter der Voraussetzung allerdings, dass in der Wirtschaftpolitik keine gro\u00dfen Fehler gemacht werden. That’s a big IF, though.<\/p>\n

Auf den Rohstoffsektor entfallen zwar nur 4 \u00bd Prozent der Jobs, er ist trotzdem nach wie vor, und wie zu Zarenzeiten, der Schl\u00fcsselsektor der Wirtschaft. Ich habe allerdings keine Probleme damit, mir vorzustellen, dass er zusammen mit den Dienstleistungen und den Teilen der Industrie, die trotz hoher Lohninflation komparative Vorteile gegen\u00fcber Ausl\u00e4ndern haben, auch langfristig ein hohes Wachstum des Sozialprodukts erm\u00f6glichen kann. Auch Gro\u00dfbritannien ist eine Petro\u00f6konomie cum Dienstleistungssektor, und sie erfreut sich dennoch bester Gesundheit.<\/p>\n

Der Einbruch der \u00d6lpreise seit Anfang August, als sie an der 80 Dollar-Marke gekratzt hatten, ist nat\u00fcrlich das gro\u00dfe \u00f6konomische Risiko. Wenn der \u00d6lpreis weiter in Richtung 40 Dollar fiele, und die anderen Rohstoffpreise folgten, s\u00e4he es f\u00fcr Russland ganz pl\u00f6tzlich nicht mehr so gut aus. Der gewaltige Handelsbilanz\u00fcberschuss k\u00f6nnte rasch verschwinden, wenn die nominalen Einfuhren weiterhin mit Raten von um die 30 Prozent zunehmen. Im September waren schon erste Anzeichen in dieser Richtung zu erkennen: Die Einfuhren stiegen weiter, die Ausfuhren aber gingen gegen\u00fcber August um nicht weniger als 8 Prozent zur\u00fcck. Wenn die Notenbank wegen des R\u00fcckgangs der \u00dcbersch\u00fcsse im Au\u00dfenhandel nicht mehr so viel intervenieren muss, um den Rubel am Aufwerten zu hindern, gibt es auch nicht mehr so viel neue Liquidit\u00e4t, so dass ein wichtiger Treiber von Aktienkursen und Immobilienpreisen ausfallen w\u00fcrde.<\/p>\n

Die \u00d6lpreise sind au\u00dferordentlich volatil, weil sowohl die Angebotskurve als auch die Nachfragekurve sehr steil sind. Sie k\u00f6nnen sich schon durch kleine Verschiebungen stark ver\u00e4ndern, beispielsweise durch den Fund bedeutender neuer Lagerst\u00e4tten, den Ausbruch von Krieg oder Frieden im Nahen Osten, oder durch langsameres Wirtschaftswachstum in den Abnehmerl\u00e4ndern. Nach dem j\u00fcngsten Oil Market Report der International Energy Agency<\/a> wird die Nachfrage nach \u00d6l im n\u00e4chsten Jahr bei 86 Millionen Fass pro Tag (mbpd) liegen und damit um 1,7 Prozent \u00fcber der diesj\u00e4hrigen. Wenn der Internationale W\u00e4hrungsfonds mit seiner Vorhersage<\/a>, dass sich das reale Sozialprodukt der Welt 2007 gegen\u00fcber 2006 um 4,9 Prozent erh\u00f6hen wird, recht hat, m\u00fcsste das ceteris paribus angesichts des relativ unelastischen Angebots zu einem starken Preisanstieg f\u00fchren, zumal die niedrigeren \u00d6lpreise als solche positive Effekte auf das Wirtschaftswachstum und damit die \u00d6lnachfrage in den Einfuhrl\u00e4ndern haben.<\/p>\n

Schwer zu sagen, wie die Sache ausgehen wird. So lange der Aufholprozess in L\u00e4ndern wie China und Indien weitergeht, wonach es bislang aussieht, wird die Nachfrage nach \u00d6l kr\u00e4ftig wachsen. Wenn in diesen beiden L\u00e4ndern pro Kopf einmal so viel \u00d6l verbraucht werden sollte wie in den USA, wenn man die heutigen Trends einfach einmal um zwanzig Jahre verl\u00e4ngert, dann m\u00fcsste j\u00e4hrlich etwa dreimal so viel gef\u00f6rdert werden wie heute. Dann w\u00e4re die Prognose der Investment Bank Goldman Sachs, dass der \u00d6lpreis binnen weniger Jahre auf 100 Dollar steigen k\u00f6nnte, nur eine Etappe auf dem Weg zu 200 oder 300 Dollar. Dazu wird es nicht kommen, da ist die Marktwirtschaft zu anpassungsf\u00e4hig. Klar ist aber, dass die L\u00e4nder, die \u00fcber begehrte Ressourcen verf\u00fcgen, auf Dauer \u00fcberproportional vom starken Wachstum der G\u00fcterproduktion und des damit verbundenen Energieeinsatzes profitieren werden.
\nUnd Russland geh\u00f6rt eindeutig in diese Gruppe.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Russland hat einen schlechten Ruf. Und vielleicht w\u00fcrde ich mich mit dem Land gar nicht besch\u00e4ftigen, wenn ich nicht mindestens einmal im Monat dorthin reisen m\u00fcsste. Doch ich berate zwei Hedge Funds, die vorwiegend in Russland investieren. 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