So funktioniert Kapitalismus. Ein Blog

Spanienkrise kann – und muss – gelöst werden

Von 18. April 2012 um 16:16 Uhr

Ich weiß nicht, wie man sich in Berlin und Frankfurt die Zukunft des Euro vorstellt. Mit immer ehrgeizigeren Sparprogrammen sollen vor allem in Italien und Spanien die Staatshaushalte saniert werden, also in den Ländern, auf die es wegen ihrer Größe entscheidend ankommt. Doch “Spare in der Not” ist vielleicht eine sinnvolle Maxime für Sie und mich, aber nicht für ganze Länder. Ich muss jedoch zugeben, dass sich strukturelle Mängel in der Volkswirtschaft manchmal nur beseitigen lassen, wenn die Lage wirklich sehr ernst ist, so wie zu Beginn des vergangenen Jahrzehnts, als die Schröder-Regierung die Agenda 2010 beschloss. Das war allerdings nicht zuletzt deshalb ein Erfolg, weil die globale Konjunktur damals kräftig ansprang, sodass die schwache Inlandsnachfrage durch eine Exportoffensive ausgeglichen werden konnte. Strukturreform und Wachstum müssen Hand in Hand gehen, sonst vertieft sich jede Rezession, das Defizit wird noch größer und die Lage immer aussichtsloser.

Ich finde, Deutschland ist jetzt gefordert. So wie bisher kann es nicht weitergehen. Da es in unserem Interesse ist, den Euro zu behalten, muss etwas für das Wachstum im Euroland getan werden. Kein anderes Land ist dazu in der Lage.

In Spanien hat sich inzwischen ein so explosives Gemisch entwickelt, dass ein Schuldenschnitt und damit eine neue europäische Bankenkrise beinahe vorprogrammiert sind. In den angelsächsischen Medien wird schon wieder einmal das Ende des Euro vorhergesagt. Ein Haushaltsdefizit von rund sechs Prozent und ein Rückgang des nominalen Sozialprodukts bedeuten, dass sich die Relation Schulden zu BIP und damit die Schuldenlast rapide erhöhen. Es ist wie in Griechenland, nur dreimal oder viermal größer, wenn man die absoluten Zahlen betrachtet. Die Arbeitslosenquote hat 23 Prozent erreicht und die Beschäftigung dürfte seit Beginn der Krise inzwischen um 15 Prozent zurückgegangen sein. Fast jeder zweite Jugendliche ist ohne Job.

Es ist außerdem damit zu rechnen, dass die Immobilienpreise noch einmal um 20 Prozent zurückgehen und die notleidenden Forderungen der Banken aus diesem Grund, und wegen der hohen Arbeitslosigkeit, deutlich steigen werden. Der spanische Staat dürfte zu neuen Rettungsaktionen gezwungen sein und seine Schuldzinsen werden weiter steigen. Angesichts all dieser Schwierigkeiten könnte den Spaniern langsam die Lust am Euro vergehen.

Grafik: Spanien Hauspreisindex 2007Q1-2011Q4

Auch in anderen Ländern schlägt die Stimmung um. In Frankreich etwa können die Euro-Gegner Mélenchon und Le Pen, der eine von der äußersten Linken, die andere von der äußersten Rechten, an diesem Sonntag bei den Präsidentschaftswahlen jeweils mit 10 bis 15 Prozent der Stimmen rechnen, und selbst der Favorit Hollande möchte die europäischen Verträge nachverhandeln. Der Euro gilt bei unseren Nachbarn zunehmend als eine Veranstaltung zum alleinigen Nutzen Deutschlands.

Grafik: Beschaeftigung in ausgew. Laendern der EWU seit 2008

Da die Reformen des Arbeitsmarkts und der Steuern in den Problemländern ja weitergehen sollen, die Geldpolitik aber kaum noch Spielraum hat – jedenfalls was die traditionellen Instrumente angeht – und der externe Wechselkurs kein wirtschaftspolitischer Handlungsparameter ist, kann nur auf zwei Feldern etwas für das Wachstum Eurolands und den Fortbestand des Euro getan werden: bei der deutschen Finanzpolitik und bei den langfristigen Zinsen.

Wie ich vor einiger Zeit hier im Blog gezeigt hatte, erzielt der deutsche Staat zurzeit einen beträchtlichen strukturellen, also konjunkturbereinigten Haushaltsüberschuss: Trotz der immer noch niedrigen Auslastung der Kapazitäten erreicht das aktuelle (unbereinigte) Defizit gerade einmal eine Größenordnung von einem Prozent des Sozialprodukts; Defizite von drei oder vier Prozent wären situationsgerecht. Mit anderen Worten, wir sind hierzulande Zeugen einer übertrieben restriktiven Finanzpolitik. Da ließe sich also einiges tun für die Stimulierung der deutschen und europäischen Nachfrage, ohne dass man gleich das Schlimmste, ein Abgleiten in eine unsolide Finanzpolitik an die Wand malen muss.

Wir haben enorm von der Kapitalflucht aus den Ländern des Südens profitiert, ebenso wie von der Tatsache, dass die EZB die Leitzinsen real tief in den negativen Bereich gedrückt hat: Die Rendite der zehnjährigen Bundesanleihen ist auf 1,72 Prozent gesunken und liegt damit deutlich sowohl unter der aktuellen Inflationsrate als auch unterhalb der langfristigen Inflationserwartungen. Der spanische Staat dagegen bekommt sein Geld nur dann, wenn er den Anlegern 5,83 Prozent bietet. Italien muss 5,51 Prozent zahlen und ist damit fast genauso schlecht dran. Auch am kürzeren Ende zahlt Spanien gewissermaßen Strafzinsen: 3,46 Prozent für zweijährige, 4,75 Prozent für fünfjährige Anleihen – in Deutschland sind es bei diesen Laufzeiten nur 0,13 und 0,67 Prozent! Bis zum Ausbruch der Finanzkrise galt Spanien zusammen mit Irland als haushaltspolitischer Musterknabe. Das Land bekommt die Quittung dafür, dass die Bankenaufseher tatenlos zusahen, als sich eine gewaltige Immobilienblase entwickelte, deren Platzen die meisten Haushalte und Banken, dann aber auch den Staat in kürzester Zeit fast in den finanziellen Ruin trieb. Die Finanzpolitik als solche war keineswegs unsolide.

Die hohen Realzinsen am Kapitalmarkt verhindern zurzeit jede nachhaltige Erholung der Wirtschaft in Italien, Spanien, Griechenland, Portugal und Irland. Weil jetzt das ökonomische Schwergewicht Spanien in die Schusslinie der Anleger geraten ist, ist die Zeit für einen qualitativ anderen Ansatz zur Stabilisierung des Euro gekommen. Der Rubikon ist überschritten. Es müsste gelingen, das Renditeniveau der Krisenländer nachhaltig auf deutsche Größenordnungen abzusenken. Da war es vor der Krise schon einmal, weil die Marktteilnehmer lange Zeit glaubten, es gäbe so etwas wie eine Haftungsgemeinschaft innerhalb Eurolands. Das hatte sich als Irrtum erwiesen. Eine Haftungsgemeinschaft, wie ich sie mir vorstelle, erfordert bindende staatliche Haushaltsregeln, ein quid pro quo, wie sie bisher nur in Ansätzen existieren. Die Aufkäufe von griechischen oder spanischen Staatsanleihen durch die EZB passen nicht in dieses Konzept – die EZB kann keine Haushaltsdisziplin erzwingen, jedenfalls nicht offiziell. Eine unbegrenzte Monetisierung staatlicher Schulden ist in einem deflationären Umfeld zweifellos möglich, sollte aber nur im äußersten Notfall in Erwägung gezogen werden. Da sind wir noch nicht.

Am logischsten wäre es, den European Stability Mechanism (ESM) auf mehrere Billionen Euro aufzustocken. Der ESM vergibt Mittel nur gegen Auflagen und kann auf diese Weise die überfälligen Strukturreformen in den Schuldnerländern erzwingen. Was die Zinsen angeht, zu denen er Geld verleiht, liefert die Erfahrung mit dem Vorgängerfonds, dem EFSF, einen Anhaltspunkt. Die Renditen seiner Bonds liegen zurzeit etwa 100 Basispunkte über denen des Bundes.

Grafik: EFSF_spread_Reuters_120418

Wenn, um beim Beispiel Spanien zu bleiben, die gesamten neuen Schulden eines Jahres sowie die Refinanzierung fällig werdender Altschulden – rund 20 Prozent des Sozialprodukts – ab sofort zu einem durchschnittlichen Zinssatz aufgenommen werden könnten, der um 400 Basispunkte unter den jetzigen Marktsätzen liegt, ergibt sich im Verlauf der nächsten vier oder fünf Jahre eine immer stärkere Reduzierung des Schuldendienstes. Am Ende ließen sich ceteris paribus Jahr für Jahr etwa 43 Mrd. Euro einsparen, Geld, das Spanien für andere, nützlichere Zwecke verwenden könnte. Bei um 300 Basispunkte niedrigeren Zinsen wären es 32 Mrd. Euro. Auf der anderen Seite vermindert sich natürlich das jährliche Einkommen der Anleger um diese Beträge. Aus deutscher Sicht besteht der Vorteil vor allem darin, dass der circulus vitiosus aus Sparprogrammen, restriktiven Effekten auf die Konjunktur, steigenden staatlichen Defiziten, noch mehr Sparanstrengungen und so weiter durchbrochen würde (oder dass das wahrscheinlicher würde) und keine weiteren Rettungsaktionen zulasten des deutschen Steuerzahlers nötig wären.

Die klassische Art, wie sich staatliche Schuldenprobleme lösen lassen, nämlich durch ihre Weginflationierung, ist wohl keine Option. Zum einen gibt es dagegen nicht nur in Deutschland einen starken Widerstand, zum anderen ist der Transmissionsriemen zwischen expansiver Geldpolitik und Ausgabenplänen von Haushalten und Unternehmen gerissen. Alle sind im Gefolge der Finanzkrise zu sehr mit der Reduzierung ihrer Schulden beschäftigt, als dass sie durch noch so günstige Konditionen zur Aufnahme neuer Schulden animiert werden könnten.

Inflation gäbe es nur, wenn die Reallöhne in der Währungsunion für eine längere Zeit rascher zunehmen würden als die Produktivität. Damit aber ist angesichts der hohen Arbeitslosigkeit und der immer intensiveren internationalen Arbeitsteilung überhaupt nicht zu rechnen. Im Wirtschaftsdienst (3/2012) des ZBW gab es gerade wieder einmal eine Diskussion darüber, um wie viel die Tariflöhne in Deutschland steigen sollten: Gustav Horn war für möglichst viel, Wolfgang Franz für möglichst wenig. Das kommt mir vor wie ein Streit um des Kaisers Bart. Wir können uns bestimmte Lohnsteigerungen wünschen, mehr aber auch nicht. Solange die Gewerkschaften keine Verhandlungsmacht haben, müssen sie nehmen, was zu kriegen ist. Und das ist nicht viel.

Mit anderen Worten, die Euro-Krise lässt sich letztlich nur auf politischem Weg lösen. Es handelt sich dabei nicht um ein Nullsummenspiel, bei dem die einen gewinnen wie die anderen verlieren. Wir brauchen die Perspektive einer europäischen Solidargemeinschaft – und einen sehr langen Atem. Das ist allemal besser als die alternativen Euro-Austritte, Ende des Euro-Projekts, Schuldenschnitte, Protektionismus und dergleichen.

Leser-Kommentare
  1. 1.

    “Am logischsten wäre es, den European Stability Mechanism (ESM) auf mehrere Billionen Euro aufzustocken. ”

    …und Bruder Leichtfuß von der EZB reicht im Monatstakt eine Billion an die Geschäftsbanken raus, das muss doch klappen! So wird’s was, einfach more of the same.

    • 18. April 2012 um 17:13 Uhr
    • keiner
  2. 2.

    Wenn man die Charts für alle 17 Eurostaaten übereinander legt, so zeigt sich deutlich, dass Deutschland nur noch der einzige Staat mit positiver Entwicklung ist. Die Zeiten, als Frankreich und Deutschland als die beiden Lokomotiven geminsam den Eurozug schleppen sollten, sind vorbei.
    Zu glauben, dass Deutschland dies im Alleingang schafft, ist absurd.
    Wir werden lediglich von den 16 anderen immer tiefer in den Dreck gezogen.

  3. 3.

    >Strukturreform und Wachstum müssen Hand in Hand gehen, sonst vertieft sich jede Rezession, das Defizit wird noch größer und die Lage immer aussichtsloser.>

    Strukturreformen und Wachstum – wenn es nachhaltig sein soll – können NICHT Hand in Hand gehen. Strukturreformen, derart wie sie erforderlich sind, gehen mit verringertem Wachstum oder einer Rezession Hand in Hand. Deshalb: Nachhaltig wirksame Strukturreformen für verbesserte Wettbewerbsfähigkeit anstoßen, was die Finanzmärkte mit niedrigeren Zinsen honorieren. Mit verbesserter Refinanzierung die Strukturreformen weiter vorantreiben, woraufhin investiert wird und es zu Wachstum kommt. Wenn ein Land zu sehr verschuldet ist, muss es entschuldet werden bzw. sich durch Insolvenz entschulden, bevor dieser Prozess einsetzen kann.

    >Da die Reformen des Arbeitsmarkts und der Steuern in den Problemländern ja weitergehen sollen, die Geldpolitik aber kaum noch Spielraum hat – jedenfalls was die traditionellen Instrumente angeht – und der externe Wechselkurs kein wirtschaftspolitischer Handlungsparameter ist, kann nur auf zwei Feldern etwas für das Wachstum Eurolands und den Fortbestand des Euro getan werden: bei der deutschen Finanzpolitik und bei den langfristigen Zinsen.>

    Falscher Ansatz, siehe vorher: Die erforderlichen Maßnahmen müssen in hinreichendem Maß in den BETROFFENEN Ländern erfolgen. Die Kapitalmärkte müssen diese Maßnahmen bewerten können – die Voraussetzung, um Investionen und Wachstum zu ERMÖGLICHEN. Das schließt nicht aus, darüber nachzudenken, wie wir uns verhalten können, um die Reformen und Wachstum zu unterstützen. Aber sie von uns aus zu INITIIEREN, ist falsch. Die Märkte glauben nicht an „geborgtes Wachstum“. Das wissen wir doch nun, ober immer noch nicht?

    >Mit anderen Worten, wir sind hierzulande Zeugen einer übertrieben restriktiven (deutschen) Finanzpolitik. Da ließe sich also Einiges tun für die Stimulierung der deutschen und europäischen Nachfrage, ohne dass man gleich das Schlimmste, ein Abgleiten in eine unsolide Finanzpolitik an die Wand malen muss.>

    Theoretisch schon. Wie lange, bis zu welchem Ausmaß deutscher Staatsverschuldung? Was ist, wenn wir diese dann noch einmal ausweiten müssen, weil unsere Konjunktur lahmt – und dann mit stark steigenden Zinsen für unsere Staatsanleihen bzw. Eurobonds konfrontiert sind? Haben Sie oder irgendein Politiker der deutschen Bevölkerung erklärt, dass sie dies alles, bitte schön, gegebenenfalls zu akzeptieren habe?

    >Wir haben enorm von der Kapitalflucht aus den Ländern des Südens profitiert, …

    Diese Begründung zieht nicht: Nur weil wir profitiert haben, müssen wir keine abträglichen oder gar falschen Entscheidungen treffen. Wenn wir helfen, dann aus anderen Gründen.

    >Am logischsten wäre es, den European Stability Mechanism (ESM) auf mehrere Billionen Euro aufzustocken. Der ESM vergibt Mittel nur gegen Auflagen und kann auf diese Weise die überfälligen Strukturreformen in den Schuldnerländern erzwingen.>

    Die Illusion der großen Zahlen. Der ESM kann gar nichts erzwingen außer – wenn er die Vollfinanzierung übernimmt – die Märkte als Indikator ausschalten. Er kann Mittel vergeben und Auflagen vereinbaren, dann zuschauen, ob sie erfüllt werden und gegebenenfalls keine Mittel mehr vergeben, wenn sie nicht erfüllt werden (oder immer wieder neue Mittel vergeben, weil sich die Empfänge ja Mühe geben). Test: Wahlen am 6. Mai in Griechenland.

    >Wenn, um beim Beispiel Spanien zu bleiben, die gesamten neuen Schulden eines Jahres sowie die Refinanzierung fällig werdender Altschulden – rund 20 Prozent des Sozialprodukts – ab sofort … Aus deutscher Sicht besteht der Vorteil vor allem darin, dass … keine weiteren Rettungsaktionen zulasten des deutschen Steuerzahlers nötig wären.>

    Keine weiteren – ist logisch. Nur bitte konkret angeben, wer die Anleger sein sollen, deren Beträge sich Jahr für Jahr um ansehnliche zweistellige Mrd.-Beträge verringern. Freiwillig wird niemand auf irgendetwas verzichten. Zumindest wollen die Anleger Sicherheit haben, wenn sie schon verzichten. Und die haben sie nicht in der Eurozone. Oder soll es doch der deutsche Steuerzahler sein, wenn der Haftungsfall eintritt?

    Die Alternative heißt nach Lage der Dinge: Zentralregierung für Europa mit diktatorischem Durchgriffsrecht auf jedes Land oder Aufgabe der Währungsunion in ihrer jetzigen Form.

    Ersteres will niemand, letzteres kaum jemand.

    Also weiter so, bis dieses Weiterso für irgendjemanden zu teuer wird.

    • 18. April 2012 um 17:45 Uhr
    • Dietmar Tischer
  4. 4.

    “Da es in unserem Interesse ist, den Euro zu behalten, muss etwas für das Wachstum im Euroland getan werden.” “Ich finde, Deutschland ist jetzt gefordert.”

    Wie bitte? Die anderen Ländern haben sicher ebenso Interesse am Euro. Wie wäre es denn, wenn diese etwas für ihr eigenes unzureichendes Wachstum tun würden. Das würde wohl damit anfangen müssen, daß die Euroländer mit strukturellen Wirtschaftsproblemen Konzepte auf den Tisch legen, wie sie denn ihre Situation verbessern wollen.

    Dann kann man über die dafür erforderlichen Finanzierungen und deren Tragfähigkeit reden. Das ist nämlich der normale Weg, wenn jemand Investitionskredite haben möchte.

    Aber nicht einfach mehr Geld irgendwo hinschaufeln, ohne zu wissen, wofür es verausgabt wird und wie es zurückgezahlt wird. Genau das hat ja zu den Problemen geführt.

  5. 5.

    Das Problem ist der Euro an sich. Die Eurozone ist leider kein optimaler Währungsraum mit hoher Mobilität des Faktors Arbeit. Deshalb kann der Euro meiner Meinung nach langfristig nicht überleben, es sei denn es finden dauerhafte Transferzahlungen an die südlichen Peripheriestaaten statt. Die gegenläufige Entwicklung in Europas Volkswirtschaften wird sich fortsetzen, damit wird einer vernünftigen und angemessenen Geldpolitik der EZB die Grundlage entzogen. Man sieht es ja heute schon. Für Deutschland sind die Leitzinsen viel zu niedrig, hinzu kommen die außerordentlichen Liqiditätsspritzen der Zentralbank, die Folge ist, dass es in D inflationäre Tendenzen und eine Blasenbildung auf dem Immobilienmarkt gibt. Für Südeuropa dagegen sind die Zinsen eigentlich noch zu hoch. Man kann es drehen und wenden wie man will: Der Euro ist ökonomisch eine Katastrophe, es wäre besser gewesen es hätte ihn nie gegeben.

    • 18. April 2012 um 18:00 Uhr
    • Anti-Keynes
  6. 6.

    @Anti-Keynes, weitgehende Zustimmung.

    Aber wenn der Euro nun mal bleiben muss, weil Politiker immer den Endsieg wollen, dann würde ich mir doch folgendes wünschen:

    Warum den ESM auf mehrere Billionen aufstocken, wie Herr Wermuth vorschlägt?
    Warum das Geld erst mühevoll auf dem Kapitalmarkt einsammeln und teuer Zinsen zahlen und damit die Superreichen noch reicher machen?

    Es wäre viel besser, dem ESM eine Banklizenz zu geben und die EZB zu verpflichten, Schuldpapiere des ESM in unbegrenzter Höhe annehmen zu müssen.
    Der ESM könnte so jede beliebige Summe verfügbar machen. Das ganze Zinsthema wäre auch erledigt.
    Der ESM kann dann Staatsanleihen am Primärmarkt aufkaufen. Außerdem bekommt er einen Auftrag als Entwicklungsbank für soziale, ökologische und wirtschaftliche Zielstellungen im Euroraum zu fungieren – und zwar mit Schmackes, will sagen mindestens 5% des Eurozonen-BIP pro Jahr an Investitionen in solche Projekte.
    Im Gegenzug berät er die Regierungen bei der Verbesserung der wirtschaftlichen Strukturen, bekommt Informations- und gewisse Eingriffsrechte.

    Mit so einem Modell wäre die Eurokrise als politisches und finanzielles Problem gelöst. Es gäbe auch mal wieder Wachstum.
    Private Geldgeber und Banken würden keine zusätzlichen Gewinne machen können, wie sie das beim ESM tun.

    Eine Nebenfolge könnte langfristig eine höhere Inflationsrate sein. Dies wäre aber wünschenswert, weil die realen Schulden- und Vermögensbestände ohnehin gesenkt werden müssen.

    Also, ihr Eurotiker, nur Mut zur großen Lösung! :-)

    • 18. April 2012 um 19:09 Uhr
    • SLGramann
  7. 7.

    Das wichtigste Argument gegen Euro-Bonds und ESM und dergleichen:

    Wenn schon, dann offene und transparente Transferzahlungen. Die Bürger der Empfängerländer sollen sich offen als Empfänger von Alimentierung zu erkennen geben, die Regierungen der Geberländer müssen ihren Bürgern gegenüber genau Rechenschaft über direkte Transferleistungen geben. ESM und Euro-Bonds (und ELA/Target2) verschleiern den Transfervorgang.

    Man versucht diesen Ökonomiesozialismus (der Begriff Nationalsozialismus ist ja anderweitig belegt), die Gleichmacherei der Nationen, eben durch die Hintertür zu bewerkstelligen: Den Griechen geht’s schlecht, die Griechen sind unsere Freunde, also zapfen wir der deutschen Wirtschaftskraft eben ganz heimlich was ab und transferieren es gen Süden.

    So kann’s ja nicht sein. Scheinbar heiligt den Volkswirtschaftssozialisten aber der Zweck jedes Mittel. Wie anderswo ausgeführt bin ich nicht gegen jede Hilfe für Länder, die nicht mehr mithalten können. Aber offen, ehrlich und transparent sollte es schon sein.

    Alex

    • 18. April 2012 um 19:36 Uhr
    • Alex
  8. 8.

    Hier noch so ein Held mit feuchten Abkassierphantasien:

    ftd.de/politik/europa/:schuldenkrise-pimco-chef-schlaegt-soli-fuer-euro-zone-vor/

    • 18. April 2012 um 20:00 Uhr
    • keiner
  9. Kommentar zum Thema

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