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China schießt ein Selbsttor

 

In der Financial Times gab es heute auf Seite 15 einen Kommentar von James Mackintosh, in dem er argumentiert, dass Chinas Ankündigung, die Wechselkursflexibilität zu verbessern (to „enhance„), de facto erneut darauf hinauslaufen wird, dass die Zentralbank massiv intervenieren muss, mehr als bei einem festen Wechselkurs des Yuan gegenüber dem Dollar. Recht hat er.

Grafik: Yuan/Dollar Wechselkurs - täglich

In den drei Jahren vor dem letzten Übergang von festen zu „kontrolliert flexiblen“ Wechselkursen im Juli 2005 hatten sich Chinas Währungsreserven im Monatesdurchschnitt um 13,5 Mrd. Dollar erhöht, in der dreijährigen graduellen Aufwertungsphase, die dann folgte (von 8,30 Yuan auf 6,82 Yuan pro Dollar), waren es 30,9 Mrd. Dollar pro Monat.

Grafik: Entwicklung der chin. Währungsreserven

Ich habe mir mal die neueren Reservestatistiken angesehen: Während der letzten Festkursphase, von Juli 2008 bis März 2010 (neuere Zahlen gibt es nicht) waren es 30,1 Mrd. Dollar pro Monat. Die Zuwachsrate hatte sich aber von 36,0 Prozent p.a. im Zeitraum Juli 2005 bis Juli 2008, als es ein „dirty floating“ gab, auf 18,5 Prozent p.a. abgeschwächt.

Mit anderen Worten: Bei glaubhaft festen Wechselkursen ist der Interventionsbedarf offenbar geringer als bei einem „managed float„. Wenn China also das Ziel verfolgt, von der allmählich ziemlich riskanten Gläubigerposition gegenüber den USA wegzukommen, ist der gestrige Politikschwenk genau das Falsche. Jetzt ist es natürlich richtig interessant geworden, chinesische Wertpapiere und andere Beteiligungen zu erwerben (soweit das angesichts der Kapitalverkehrskontrollen möglich ist) oder Direktinvestitionen zu tätigen. Die Gesamtnachfrage nach Yuan könnte wegen der Aufwertungserwartungen also erneut gewaltig zunehmen. Wegen der Handelsbilanzüberschüsse ist sie ohnehin schon sehr stark. Der Gläubiger China wird immer mehr zur Geisel des Schuldners USA – oder könnte es werden.

Ich vermute daher, dass es sich um nicht viel mehr als eine freundliche Geste im Vorfeld der kommenden G8- und G20-Treffen handelt. Es gibt allerdings praktisch keine Ökonomen und Politiker außerhalb Chinas, die nicht auf eine starke Aufwertung des Yuan drängen. China kann sich ihres Beifalls sicher sein. Ich gehöre allerdings nicht dazu.

Zuletzt hatte es zudem wieder einen geradezu explosionsartigen Anstieg der chinesischen Exporte gegeben, nachdem es eine Weile so ausgesehen hatte, als würde die starke Binnennachfrage zu einem Rückgang der Handelsbilanzüberschüsse führen. China befindet sich daher in der Defensive und glaubt offenbar etwas tun zu müssen, damit es nicht zu Handelsrestriktionen kommt, vor allem von Seiten der USA.

Es gibt auch ein binnenwirtschaftliches Argument: Eine stärkere Währung dämpft tendenziell die Inflation. Bei den Verbraucherpreisen hatte sich diese nämlich von -0,7 Prozent im Jahresdurchschnitt 2009 auf zuletzt 3,1 Prozent im Vorjahresvergleich erhöht und weist damit eine stark nach oben gerichtete Tendenz auf.

Grafik: Effektiver Wechselkurs des Yuan

Das mit dem erneut stark zunehmenden Überschuss in der Handelsbilanz Chinas ist meiner Ansicht nach keine ausgemachte Sache und kann nicht für den Handlungsbedarf beim Wechselkurs herhalten! Eine Schwalbe macht noch keinen Sommer, und der Swing von einem Defizit von 7,2 Mrd. Dollar im März, einem kleinen Überschuss im April und einem Überschuss von nicht weniger als 19,5 Mrd. Dollar im Mai hat nicht unbedingt viel zu sagen. Der gleitende Durchschnitt für zwölf Monate liegt bei 12,1 Mrd. Dollar – im März 2009 hatte er bei 26,5 Mrd. Dollar seinen vorläufigen Höhepunkt erreicht.

Grafik: Chinas Handelsbilanzsaldo

Ich bin nach wie vor davon überzeugt, dass der chinesische Handelsbilanzüberschuss sowohl absolut, aber vor allem auch in Relation zum Sozialprodukt stark rückläufig ist, auch wenn sich beim Wechselkurs nichts tut. Der Internationale Währungsfonds sagt für Chinas reales BIP bis 2015 Zuwachsraten von 9 1/2 bis 10 Prozent voraus, während die Weltwirtschaft insgesamt nur mit einer Rate von rund 4 1/2 Prozent expandieren wird. Diese gewaltige Diskrepanz reicht aus, die chinesischen Überschüsse im Verlauf des kommenden Jahrzehnts zu beseitigen, möglicherweise sogar rascher als ich mir das vorstelle, und ohne eine nominale Aufwertung des Yuan. Auch die höhere chinesische Inflationsrate wirkt in diese Richtung.

49 Kommentare

  1.   Dieter Wermuth

    @ Thomas Müller

    Was Sie sagen, stimmt natürlich. Aber zur Zeit haben wir zwei Effekte, die auf niedrigere Handelsbilanzüberschüsse hinwirken: die Differenz in den Wachstumsraten sowie die handelsgewogene Aufwertung des nominalen Yuan (Spiegelbild der Euroschwäche, bei unverändertem Dollarkurs). Real ist die Aufwertung des Yuan noch größer als nominal, da die chinesische Inflationsrate über der amerikanischen, europäischen und japanischen liegt! Ich bleibe dabei, dass der chinesische Handelsbilanzüberschuss zurückgehen wird, auch wenn sich am Kurs des Yuan zum Dollar nichts tut.

    Gruß, DW

  2.   Thomas Pittner

    @ Thomas Müller

    Wäre ihre genannte Alternative denn eine „chinesische“ Lösung?

  3.   Thomas Müller

    @Thomas Pittner
    Was meinen Sie mit „chinesischer“ Lösung?

    Da die Chinesiche Führung nicht dumm ist, wird ihr bewusst sein, dass nicht auf immer und ewig Währungsreseren akkumuliert werden können. Gleichzeitig wird erkannt worden sein, dass bei einer angekündigten Aufwertung aus den Gründen, die Wermuth genannt hat, tendenziell mehr Interventionsbedarf besteht. Die Schlußfolgerung daraus wäre es doch nun, nicht graduell, sondern in Stufen aufzuwerten, in Stufen allerdings deren (Gesamt-)höhe und „Breite“ unbekannt bleibt.

    Neben der Sicherung der eigenen Einkünfte und Machtposition dürfte es ein Ziel der chinesischen Führung sein, grössere Unruhen zu vermeiden und städtische Arbeitsplätze zu schaffen. Eine Aufwertung steht dem nicht entgegen. Weshalb also sollte China nicht gestreckt über einen längeren Zeitraum aufwerten?

  4.   Thomas Pittner

    @ Thomas Müller

    Ich meinte den Schritt um mehrere Prozente.
    Dafür müsste man ja einräumen, längere Zeit einen „falschen“ Kurs gestützt zu haben.

    Und wie tritt man dabei auf, um glaubwürdig zu sein (also die monatlichen Kosten niedrig zu halten) ?
    Macht man einen großen Schritt? Was sagt das für die Vergangenheit?
    Oder einen kleinen, dann wird ja sofort der nächste Schritt erwartet.

    Ich denke, so ein langsames lavieren, und dabei genau die praktischen Auswirkungen zu betrachten, passt ganz gut; zu meinem Vorurteil, zugegeben.

  5.   Thomas Müller

    @Thomas P.
    Also im ersten Punkt sehe ich kein wirkliches Problem. Die chniesische Führung erklärt einfach, China sei nun stark genug und wolle zudem seiner internationalen Verantwortung nachkommen und einen Beitrag zur Stabilisierung der Weltwirtschaft leisten (was ja nicht einmal gelogen wäre). Der Kurs war also nicht falsch, sondern die Umstände haben sich nun verändert – so wird doch die aktuelle Veränderung auch letztlich begründet.
    Die Glaubwürdigkeit kann tatsächlich ein Problem sein, doch auch bei einer graduellen Aufwertung stellt sich die Frage, wann das Ende erreicht ist und in welchem Tempo die Aufwertung vollzogen wird. Die Unsicherheit ist bei einem Schritt sogar kleiner, da das Tempo klar ist: Jetzt ein Schritt und das wars bis auf weiteres. Dass es das dann wirklich bis auf weiteres war, kann China zudem viel glaubwürdiger verkünden als jede westliche Regierung es könnte. Selbst wenn niemand glaubst, dass mit einem Schritt von x% der theoretisch richtige WK erreicht ist, werden die Zweifel gering sein, wenn China sagt, man selbst sei der Meinung, nun sei alles richtig. Hier geht es ja gerade nicht um die tatsächliche Marktmeinung oder um das, was eine (europäische) Regierung für die zukünftige Marktmeinung hält oder so etwas. Das ist für China irrelevant. In der Vergangenheit hat doch auch niemand am Festhalten am einmal fixierten Kurs gezweifelt.
    Der Schritt darf natürlich nicht zu klein sein, um nicht als Beginn einer graduellen Aufwertung gewertet zu werden (so wie 2005), aber auch nicht zu groß, um die Verwerfungen klein zu halten. Ich denke, ein Schritt von 5-10% würde den Anforderungen gerecht.


  6. @ Dieter Wermuth

    „Ich bleibe dabei, dass der chinesische Handelsbilanzüberschuss zurückgehen wird, auch wenn sich am Kurs des Yuan zum Dollar nichts tut.“

    Natürlich, die Chinesen betreiben den Export schließlich nicht als Wohlfahrtsveranstaltung für den Lebensstandard anderer Länder, sondern als notwendige Vorlaufphase für den eigenen Lebensstandard. Ich weiß nicht warum die Bedeutung von freien Wechselkursen immer überbetont wird. Auch unter dem Goldstandard war wirtschaften möglich. Wer nicht in die finanzielle Abhängigkeit von anderen Ländern geraten will, muss mehr exportieren und weniger importieren. Hier schafft eine Abwertung nur kurzfristige Entlastung, wenn überhaupt (Vorprodukte werden teurer, Inflation steigt, Bonität sinkt). Bei Leistungsbilanzdefiziten müssen die strukturellen Probleme angegangen werden. Ich sehe nicht, dass die USA dieses vorhätten, sondern sich vielmehr darin einrichten weiter vom Finanzkasino finanziert zu werden. Siehe Leistungsbilanzdefizit, Kapitalimport, Staatsnettoneuverschuldung.

  7.   Thomas Pittner

    @ Bernd Klehn
    „Natürlich, die Chinesen betreiben den Export schließlich nicht als Wohlfahrtsveranstaltung für den Lebensstandard anderer Länder, sondern als notwendige Vorlaufphase für den eigenen Lebensstandard.“

    Notwendige Vorlaufphase?

    Es ist notwendig, enorme Exportüberschüsse zu erwirtschaften und sich dafür grünes Papier in den Tresor zu legen, um danach den eigenen Lebensstandard zu erhöhen???

    Haben sie das auch etwas konkreter, vielleicht sogar mit empirischen Daten von sich entwickelnden Ländern, die erstmal Exportüberschüsse haben mussten?

  8.   Thomas Pittner

    @ Thomas M.
    Ein größerer Schritt wäre auch zu begründen, richtig, wahrscheinlich kommt es in erster Linie auf glaubwürdiges Auftreten an.

    Birgt allerdings die Gefahr eines gewissen Kontrollverlustes, man kann die Auswirkungen nicht genau abschätzen.
    Aber die hören eh nicht auf uns. :–)

  9.   Thomas Müller

    @18 Thomas P.
    Ist die Gefahr des Kontrollverlustes denn bei gradueller Aufwertung geringer? Auch dann wird der Markt rätseln, wie schnell die AUfwertung vollzogen wird, wie lange der Prozess dauern wird etc.

  10.   Thomas Pittner

    @ Thomas W.
    Dazu kommt aber noch die Unsicherheit, wie sich der größere Schritt im Detail auf die realen Unternehmen auswirkt.

 

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