So funktioniert Kapitalismus. Ein Blog

Keiner hat Angst vor der Inflation – ich auch nicht

Von 4. Februar 2009 um 19:54 Uhr

Am vergangenen Wochenende gab es in der Frankfurter Allgemeinen Sonntagszeitung einen Artikel mit diesem Titel, nur dass hinter dem Gedankenstrich die Wörter “wir schon” standen. Die Autorin wollte den Lesern den Erwerb von inflationsgeschützten Anleihen schmackhaft machen, weswegen sie zeigen musste, dass es über kurz oder lang wieder zu steigenden Inflationsraten kommen wird, dass man also als Anleger Handlungsbedarf hat. Leider gab es kein einziges Argument, dass ich überzeugend fand (obwohl inflationsindexierte Bundesanleihen zur Risikostreuung sehr nützlich sind).

Die Inflation wird laut FAS zurückkommen, erstens weil die Wirtschaft “irgendwann wieder anziehen” wird (warum das so sein sollte, bleibt offen), und zweitens “wegen der Konjunkturpakete”, als zusätzlichem Grund. Aha. Schlimm: “Der Staat … pumpt Milliarden in die Industrie.” Nun kommt es: Er “nimmt … bei seinen Bürgern immer mehr Geld durch die Ausgabe neuer Anleihen auf. Deren Renditen sinken bereits mächtig.” Sinken? Müssten sie nicht steigen?

Die riesigen Schulden “wird er nur in den Griff bekommen, indem er die Notenpresse anwirft …,” ist weiter zu lesen. Aber wie war das noch mal mit der EZB? Wird Herr Steinbrück ihr vorschreiben, was sie zu tun hat? Oder Herrn Weber von der Bundesbank? Und wie wir in Japan gesehen haben, lösen ein Anwerfen der Notenpresse und ein mehrjähriges Laufenlassen auf Hochtouren nicht notwendig Inflation aus. Die Konstellation hierzulande ist zur Zeit durchaus mit der japanischen in den neunziger Jahren vergleichbar.

Die Notenbanker haben jedenfalls keine Angst vor Inflation. Das Schreckgespenst heißt Deflation. Die Preisindices in Deutschland und im Euroraum sind nämlich seit sechs Monaten leicht rückläufig, auch wenn die Inflationsraten noch im positiven Bereich liegen. Ohne es zu dramatisieren, aber ein sinkendes Preisniveau wird nach allgemeinem Verständnis als Deflation bezeichnet. Das selbstgesteckte und in der Öffentlichkeit bisher nicht in Frage gestellte Ziel der EZB heißt dagegen, die Inflationsrate bei knapp unter 2 Prozent zu halten. Wenn es so weitergeht, werden wir im Euroraum bereits im Sommer bei Null landen. Das ist der Grund, weshalb die EZB die Zinsen so kräftig gesenkt hat.

Gegen Deflation, also eine steigende Kaufkraft des Geldes, ist nichts zu sagen, wenn es gleichzeitig robustes Wirtschaftswachstum und Vollbeschäftigung gäbe. So etwas ist im 19. Jahrhundert gelegentlich vorgekommen. So wie es jetzt aber aussieht, haben wir es mit einer Kombination von sinkenden Preisen für Güter, Dienstleistungen, Aktien und Immobilien sowie einer tiefen globalen Rezession zu tun. Der Internationale Währungsfonds hat gerade seine Wachstumsprognose für Asien auf 2,7 Prozent (2009, ggü. Vj.) zurückgenommen. Im November waren es noch 4,9 Prozent. Es gibt einfach keine Konjunkturlokomotiven mehr, nirgendwo.

Sicher, die EZB pumpt Geld in die Wirtschaft, wenn auch nicht so aggressiv wie die Fed. Die Bilanzsumme des Eurosystems hat innerhalb des vergangenen Jahres um nicht weniger als 62,5 Prozent zugenommen und die Zinsen sind seit dem 8. Oktober von 4¼ Prozent auf 2 Prozent gesunken. Die Pferde werden zur Tränke geführt, nur saufen tun sie nicht. In den Vorjahren ist die Kreditvergabe an den privaten Sektor ziemlich stetig mit Raten von etwa 11 Prozent gestiegen – jetzt sind wir bei 5,8 Prozent angelangt. Die Angelsachsen verwenden dafür eine anderes Bild: “pushing on a string”. Die europäische Geldpolitik ist zunehmend wirkungslos, und es wird ihr nichts anderes übrig bleiben, als die Wirtschaft noch mehr mit Geld zu überschwemmen – und das zu noch günstigeren Konditionen, sprich noch niedrigeren Zinsen.

Inflation? Geht man nach der inflationsindexierten Bundesanleihe, die am 15. April 2016 fällig ist und einen Kupon von 1,5% hat, dann wird aus Anlegersicht für die nächsten sieben Jahre eine durchschnittliche Inflationsrate von 1,36 Prozent erwartet (das ist die Differenz zwischen der Rendite “normaler” Bundesanleihen von 3,04% und der Rendite der indexierten Anleihe von 1,68%). Die Marktteilnehmer rechnen also noch nicht mit Deflation, allerdings sind ihre Inflationserwartungen in letzter Zeit ständig gesunken.

Da die ungenutzten Kapazitäten weltweit rapide zunehmen und die Arbeitslosigkeit stark ansteigt, die sogenannte Output-Lücke also immer größer wird, können die Unternehmen nur noch schwer ihre Preise erhöhen. Nicht nur das, es wird zunehmend zu Preiskämpfen kommen, einfach weil die Grenzkosten angesichts der großen Kapazitätsreserven rückläufig sind, wenn der Output erhöht wird. Auf der Makroebene sind Abwertungswettläufe so etwas Ähnliches wie Preiskämpfe – auch sie wären für eine tiefe globale Rezesion typisch (GB, Russland, China).

Wenn der Internationale Währungsfonds mit seiner neuesten Prognose recht haben sollte, dass nämlich das globale reale BIP in diesem Jahr gegenüber 2008 auf Kaufkraftparitätenbasis nur um 0,5 Prozent steigen oder sogar, mit Marktkursen gerechnet, um 0,6 Prozent zurückgehen wird, kann sich so rasch keine neue Inflation entwickeln. Seien wir realistisch, eine Rezession wie die jetzige hat es seit dem Krieg nicht mehr gegeben. Ein Abgleiten in die Deflation ist viel wahrscheinlicher als eine Rückkehr der Inflation.

Auf kurze Sicht, sagen wir mal auf zwölf Monate, sehe ich, anders als die FAS, also keine Inflationsgefahren. Erst einmal geht es in die andere Richtung, so dass inflationsindexierte Anleihen so schnell nicht zum Renner der Saison werden dürften. Man sollte sich mit ihnen jedoch schon mal vertraut machen, denke ich. Vielleicht hilft dabei das Folgende:

Zunächst ist festzustellen, dass Anleger in einem Umfeld rückläufiger Inflationsraten besser fahren, wenn sie normale Anleihen kaufen. Um im Siebenjahresbereich zu bleiben: Bei den Bundesanleihen gibt es, wie gesagt, 3,04%, bei Pfandbriefen 3,37%, bei französischen Staatsanleihen 3,23% und bei italienischen 3,74%. Alle lauten natürlich auf Euro und sind damit keinem Wechselkursrisiko ausgesetzt. Ich spekuliere mal: Wenn die Inflationsrate bis April 2010 auf minus ein Prozent gesunken sein sollte und die EZB bis dahin die Zinsen auf 0,5% gesenkt hat, dürfte die Rendite der 7-jährigen Bundesanleihe auf etwa 2% fallen. Das hat für diejenigen, die zu dem Zeitpunkt Geld brauchen, den Vorteil, dass sie einen Kursgewinn von etwa 5 Prozent einfahren können, zusätzlich zu einer Jahresrendite von etwas mehr als 3%. An den Bund gerichtet würde ich empfehlen, jetzt und bis auf Weiteres eine oder zwei weitere inflationsindexierte Anleihen zu begeben – sie sind augenblicklich vorteilhaft für den Schuldner, nicht dagegen für den Anleger.

Bei der inflationsindexierten Anleihe des Bundes gibt es 1,5% p.a. plus einen Inflationsausgleich bezogen auf den Ausgabezeitpunkt der Anleihe. Nehmen wir also an, die Inflationsrate fällt bis zum Frühjahr nächsten Jahres auf minus ein Prozent (ggü. Vj.). Das führt nun nicht dazu, dass die Anleger eine Kuponzahlung von nur 1,5 Prozent – 1 Prozent = 0,5 Prozent bekommen, wie man vielleicht meinen könnte. Der Zinssatz von 1,5% wird vielmehr mit der sogenannten Index-Verhältniszahl multipliziert, die die bisherige Preisentwicklung wiedergibt, so dass der auszuzahlende Kupon um ein Prozent gegenüber dem Vorjahr gekürzt wird. Läge der so berechnete indexierte Zinssatz in diesem Frühjahr bei etwa 1,60%, würde er im nächsten Jahr auf 1,586% sinken.

Der Rückzahlungsbetrag erhöht sich Jahr für Jahr um die Inflationsrate, und er sinkt, wenn es Deflation geben sollte. Wenn die Gesamtinflation während der Laufzeit von 10 Jahren 20 Prozent beträgt, ergibt sich ein Rückzahlungsbetrag von 120; auf die Differenz zu 100 sind Steuern zu zahlen. Übrigens sinkt der Rückzahlungsbetrag im April 2016 auch bei anhaltender Deflation nicht unter den Gesamtnennbetrag (von 100). Die Anleihe bietet also auch einen Schutz gegen Deflation, wenn auch nicht so einen guten wie normale Anleihen. (Wer Genaueres wissen will, sollte sich die Home Page der Deutschen Finanzagentur ansehen und die Anleihebedingungen herunterladen.)

Die tatsächliche Rendite hängt davon ab, zu welchem Kurs die Anleihe gekauft wurde. Er liegt heute bei 98,80; hinzu kommen die Stückzinsen seit dem letzten Kupontermin im April 2008 sowie der aufgelaufene Inflationsausgleich auf das Kapital (etwa 6%).

Als Beimischung sind indexierte Anleihen durchaus zu empfehlen, aber Eile ist nicht geboten. Ich würde warten, bis es die ersten Anzeichen dafür gibt, dass die Inflation wieder anzieht.

Leser-Kommentare
  1. 9.

    Nach den Kreditexzessen der Wirtschaft nun eine weltweite staatliche Verschuldungsorgie, die nicht (früher) oder später Inflation erzeugt?
    Ach so, es gibt einen Währungsschnitt.
    Problem gelöst!

    • 5. Februar 2009 um 21:01 Uhr
    • otti
  2. 10.

    @DW

    Hat die Regierung es nicht in der Hand durch höhere Renten
    und stärkere Gewerkschaften
    und hohe Mindestlöhne etwas für bessere Inflationserwartungen und damit gegen Deflation zu tun.
    Sie könnte ja auch die Beitragsbemessungsgrenze abschaffen, usw.
    Da stecken doch viele Pfeile im Köcher des Gesetzgebers.

    • 5. Februar 2009 um 22:35 Uhr
    • Frage
  3. 11.

    @ D. Wermuth

    >Ich würde warten, bis es die ersten Anzeichen dafür gibt, dass die Inflation wieder anzieht.>

    Ich würde nicht so lange warten.

    >Yields on long-term U.S. Treasury debt continued to surge higher yesterday as the market braced for a future upturn in inflation and a tidal wave of long-dated issues that will be needed to fund the bank rescues and the emerging stimulus package.

    Yields on three-year notes are up by around 47 basis points from their mid-December low. But yields on ten-year paper have soared 82 points and rates on the 30-year long bond have surged 114 points. Long-bond rates have retraced more than half their decline since the autumn>

    Die ganze Story:

    blogs.reuters.com/great-debate/?s=Quantity+easing+

    • 5. Februar 2009 um 23:43 Uhr
    • Dietmar Tischer
  4. 12.

    Die gigantischen Geldmengen, die effektiv vom Markt verschwunden sind, weil die Kreditvergabe durch die Banken auf absehbare Zeit nicht mehr so lax sein wird wie bisher, werden so schnell nicht durch die Geldschwemme der Zentralbanken aufzufangen sein (wenn ich als Laie ansatzweise verstanden habe, worum es geht).

    Das bizarre Missverhältnis zwischen Sicherheiten auf der einen und Krediten auf der anderen Seite ist passé. In Zukunft wird allerorten mehr Eigenkapital erwartet werden: der Hebel ist abgebrochen… es hat sich ausgehebelt.

    Ganz klar: Ich glaube an die Deflation… oder die Währungsreform.

    • 6. Februar 2009 um 00:19 Uhr
    • filo
  5. 13.

    Inflation hin oder her. Glücklich ist, wer vergißt, was… Ich fürchte, keine Diskussion wird etwas ändern können. Also zurücklehnen und genießen!

    • 6. Februar 2009 um 05:28 Uhr
    • MS
  6. 14.

    FTD: “In den USA hat schon der Anstieg der Rendite auf 30-jährige Renten von 2,55 auf immer noch läppische 3,65 Prozent seit Ende Dezember zu
    Kursverlusten von 18 Prozent geführt – sieben Jahresrenditen.”
    Übrigens ein ganz anderes Rentenmarktsignal….

    gruß jz

  7. 15.

    Zur Inflation
    … da ja gerade im Deutschen Raum gerne die Argumente ohne Angabe des Urhebers vorgebracht werden (z.B. von Herrn Otte aus Köln) hier ein kurzer Hinweis auf Hyman Mynski. Er hat sehr lehrreiche Texte zu Finanzkrisen geschrieben. Und meine “zwei cent” basieren auf seiner Sicht!

    Natürlich wird die Inflation nicht plötzlich über uns kommen und schon gar nicht kurzfristig.

    Aber die “fast” risikofreihen Staatsanleihen sind im Markt und die Wette auf den nächsten Boom Cycle mit hoher Inflation ist sicherlich gut!
    In der Realwirtschaft wird die Krise durch die umfangreichen Tranferleistungen (Rente, Arbeitslosengeld, etc.) abgemildert. Daher sind auch alle Referenzen zur Weltwirtschaftskrise ’29 erstmal blödsinnig! Damals hat ein Herr Thyssen kurz die Belegschaft reingerufen und die Entlassungspapiere übergeben und das wars dann…

    Weiter werden die grossen Konjunkturpakete alle mit “günstigen” und sehr sicheren Staatsanleihen finanziert. Minsky nennt diese für die Banken “fast so gut wie Eigenkapital”. Credit Crunch hin oder her, aber diese Summen müssen doch von den Banken irgendwie bewirtschaftet werden. Und natürlich ist der polemische Hinweis der Notenbankpresse richtig, aber in der Realität wird eben mehr “risikofreies” Kapital geschaffen.

    Deshalb: 2009 wird hart, weil die Krise in der Realwirtschaft durchschlägt, aber das Comeback im Anschluss wird umso besser. Bis zum nächsten “Minsky-Moment”.

    Ob die beschriebenen Instrumente erfolgreich sind steht auf einem ganz anderen Blatt.

    • 6. Februar 2009 um 10:05 Uhr
    • Maasta
  8. 16.

    Auf kurze Sicht sehe ich die (Hyper-)Inflation auch nicht kommen; aber dass die aktuellen Tendenzen (steigende Staatsverschuldung, Zinsen sinken nur optisch wg. Flucht in Sicherheit, real sind aber für Firmen+Konsumten zu diesen Raten keine Kredite zu bekommen) eine solche auf mittlere Sicht doch besorgniserregend wahrscheinlich erscheinen lassen, würde ich ebenso wie die FAS sehen.

    Dass einem solchen Szenario eine Deflation vorausgeht, halte ich von der Logik her für geradezu zwingend – erst erlahmt die Kauflust, dann bricht die Wirtschaft ein und damit die Produktion, weshalb die Firmen “verzweifelt” die Preise noch weiter senken, wodurch die Verbraucher noch weniger kaufen (wozu heute kaufen, wenn es morgen noch billiger wird?), bis die aufgestauten Bedürfnisse auf einen zunehmend austrocknenden Warenmarkt trifft und eine dann nicht mehr kontrollierbare Preisspirale nach oben einsetzt.

    Aber – Gott sei dank – zumindest vorerst sehe ich das noch nicht. Und ich hoffe sehr, dass dieses Szenario uns auch dauerhaft erspart bleibt.

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