So funktioniert Kapitalismus. Ein Blog

Um eine echte Währungsunion wird man nicht herumkommen

Von 25. Juli 2012 um 06:27 Uhr

Noch nie waren die Leitzinsen so niedrig wie heute, noch nie haben die führenden Notenbanken so viel Geld gedruckt wie in den vergangenen Jahren. Nur ist immer noch nicht zu erkennen, wie der Funke in die Realwirtschaft überspringen soll. Was tun, wenn die Finanzpolitik in wichtigen Ländern mit aller Macht dagegenhält und auf pro-zyklische Weise versucht, staatliche Haushaltsdefizite und Schulden abzubauen, und wenn überschuldete Haushalte und unterkapitalisierte Banken nur auf Eines aus sind – durch Sparsamkeit und Vorsicht ihre Kreditwürdigkeit und Solvenz wieder herzustellen?

Bei solchem Gegenwind ist die Geldpolitik derzeit einfach überfordert. Den Unternehmen außerhalb des Finanzsektors kommt das Geld zu den Ohren heraus (da sich die Einkommensverteilung bei steigendem Output weiter zu ihren Gunsten verschiebt), aber es gibt keine Anzeichen, dass sie damit das tun, was von ihnen in einem normalen Konjunkturaufschwung erwartet werden kann – dass sie aggressiv investieren und Leute einstellen. Es ist angenehm, viel Geld zu haben, bevor sie aber beginnen, es auszugeben, müssen sie sich einigermaßen sicher sein, dass die Nachfrage nach ihren Produkten dauerhaft expandieren wird. Meist verfügen sie nach wie vor noch über beträchtliche ungenutzte Kapazitäten und sind daher nicht unter Druck, sie weiter aufzustocken.

Da beißt sich die Katze in den Schwanz: Weil die Konjunkturaussichten so trüb sind, wird nicht genügend investiert, und weil nicht genügend investiert wird, sind die Konjunkturaussichten so trüb. Gerechnet mit aktuellen Wechselkursen (statt mit Kaufkraftparitäten) scheint das reale Sozialprodukt der Welt in diesen beiden Sommerquartalen mit einer Verlaufsrate von nur zwei Prozent zuzunehmen und damit nur etwa halb so rasch wie im bisherigen mittelfristigen Trend. Die globale Outputlücke nimmt zu. Umfragen bei Haushalten und Unternehmen liefern bislang keine Belege dafür, dass sich daran demnächst etwas ändern wird. Wer will da investieren?

Besonders schlimm sieht es im Euro-Land aus – hier dürfte es im zweiten und dritten Quartal jeweils zu einem annualisierten Rückgang des realen BIP um ein Prozent gekommen sein. Für das gesamte Jahr muss mit minus 0,5 Prozent gerechnet werden, mindestens. In Italien und Spanien schrumpft die Wirtschaft zurzeit mit einer Rate von etwa 2,5 Prozent! Die Arbeitslosigkeit wird in der Währungsunion im Jahresdurchschnitt knapp 11,5 Prozent erreichen. Aber auch in den USA, in China, in Japan und in Großbritannien läuft es momentan viel schlechter als noch vor wenigen Monaten allgemein erwartet, und auch jeweils deutlich schlechter als im Trend.

Eines ist sicher: Die Geldpolitik wird im gesamten OECD-Raum, und zunehmend auch in den Schwellenländern, sehr expansiv bleiben. Inflationsgefahren gibt es angesichts der niedrigen Auslastung des globalen Produktionspotenzials nicht. Der Wettbewerb um Kunden ist so intensiv wie selten und erlaubt nur vereinzelt und vorübergehend, die Preise anzuheben. Wir nähern uns in der Zwischenzeit negativen Notenbankzinsen. Bankeinlagen bei der EZB, die über die Mindestreserven hinausgehen, werden bereits nicht mehr verzinst. Dänemarks Notenbank ist schon weiter und berechnet den Banken “Gebühren” für das Privileg, ihr Geld sicher bei ihr anlegen zu dürfen. Auch die Renditen der zweijährigen “Schätze” des Bundes sind inzwischen im Negativbereich angekommen. Sicherheit ist wichtiger als Rendite. Wenigstens darüber kann sich der deutsche Steuerzahler freuen.

Im Kern läuft es mit der Wirtschaft so schlecht, weil der Schuldenabbau, das sogenannte Deleveraging, auf’s Ganze gesehen eine so große Rolle spielt. Die Frage ist, wie der Prozess beschleunigt und abgeschlossen werden kann. Die klassische Art besteht darin, die Sparer (also die Gläubiger) zur Kasse zu bitten, sie anders als die Schuldner nicht voll am Zuwachs des realen Sozialprodukts teilhaben zu lassen. In den USA gab es in der Nachkriegszeit staatlich verordnete Zinsobergrenzen auf Bankeinlagen und damit de facto auch auf Staatsanleihen, die deutlich unterhalb der Zuwachsraten des nominalen Sozialprodukts lagen – das trug entscheidend dazu bei, dass die reale, kriegsbedingte Schuldenlast des Staates innerhalb von zwei Jahrzehnten auf eine quantité négligeable geschrumpft war.

Die negativen Realzinsen am Geldmarkt der Währungsunion wirken ähnlich. Termineinlagen und vor allem Spareinlagen verlieren ständig an Wert. Vermutlich wird die EZB diesen Prozess weiter vorantreiben und damit Neuland betreten. Den meisten von uns dürfte es dabei allerdings ziemlich mulmig zumute werden. Damit die Sache Erfolg hat, muss das Zinsniveau rascher zurück gehen als die Inflationsrate. In Japan hat die Strategie bisher deshalb nicht funktioniert, weil es simultan zu einer Deflation kam, die Sparer also selbst bei Nullzinsen real noch im positiven Bereich blieben. Sparen wurde de facto gefördert. So kommen die Kreditnehmer nie von ihren Schulden runter. Die Bruttoschulden des japanischen Fiskus sind in letzter Zeit weiter dramatisch gestiegen und haben inzwischen 230 Prozent des Sozialprodukts erreicht!

In den Problemländern der Währungsunion behindern sehr hohe reale Kapitalmarktzinsen den Entschuldungsprozess. Für zehnjährige Anleihen muss der Staat in Italien und Spanien am Markt rund 7 Prozent Rendite bieten, und das bei einem real sinkenden und nominal bestenfalls stagnierenden Sozialprodukt. Die Gläubiger wehren sich auf diese Weise gegen ihre Enteignung. Nicht nur das, sie zwingen die Schuldner, noch weniger auszugeben und möglichst keine neuen Schulden zu machen. Nur wenn die Troika aus EU-Kommission, EZB und Internationalem Währungsfonds überzeugt werden kann, dass sie eine solche pro-zyklische Strategie tatsächlich verfolgen, erhalten sie für eine relativ kurze Zeit subventionierte Überbrückungskredite. Die Troika ist das Einsatzkommando der deutschen Sparer, Banken und Versicherungen. Ich übertreibe nur ein bisschen! Es läuft darauf hinaus, dass die Schuldner auf ihren Schulden sitzen bleiben und immer weiter sparen müssen. Wie soll da die Konjunktur in Gang kommen?

Am einfachsten wäre es natürlich, wenn die Schulden des Staates weginflationiert werden könnten, etwa nach der Formel “sechs Prozent Nominalwachstum, zwei real plus vier Inflation, Steuereinnahmen plus acht Prozent jährlich (Progressionseffekt), Staatsausgaben ebenso wie Löhne plus vier Prozent, Zinsobergrenze drei Prozent, dazu Kapitalverkehrskontrollen”, oder Varianten davon. Die EZB gibt sich ja Mühe, aber solange sich nichts Grundlegendes ändert, wird sie keine Inflation herbeizaubern können. Das anhaltende Deleveraging hat den Transmissionsmechanismus der Geldpolitik kaputt gemacht.

Da es so nicht weitergehen kann, wird es so auch nicht weitergehen. Man muss sich vor Augen halten, dass der Realtransfer aus den Gläubigerländern in die europäische Peripherie schon vor Jahren stattgefunden hat. Der Norden hat lange Jahre unter seinen Verhältnissen gelebt und dafür Forderungen und Aktiva aller Art im Süden angesammelt. Weil die nicht so rentabel waren wie anfangs gehofft, müssen sie zu einem großen Teil abgeschrieben werden, und zwar unabhängig davon, ob die Schuldnerländer in der Währungsunion bleiben oder nicht. Die Forderungen sind nicht einklagbar, so traurig das ist.

Damit die Währungsunion zusammen bleibt und die Wirtschaft wieder in Schwung kommt, wird es nicht ohne eine Vergemeinschaftung der staatlichen Schulden und gemeinsame Staatsanleihen gehen. Wegen des geringeren Risikos käme es unmittelbar zu einem starken Rückgang der Kapitalmarktzinsen. Die Unsicherheit, die zurzeit das Investieren so sehr belastet, würde weichen.

Die Schritte in Richtung Bankenunion, die Ende vergangenen Monats in Brüssel vereinbart wurden, waren ebenfalls überfällig und richtig – die unheilvolle Korrelation zwischen Finanzsektor und Staatsschulden dürfte endlich gekappt werden. Die Zeit drängt, aber sie zwingt die 17 Euroländer auch, endlich die institutionellen Rahmenbedingungen für eine echte Währungsunion zu schaffen. Dazu gehören eine Transferunion, die Bankenunion, ein gemeinsames aber kleines Schatzamt, Subsidiarität soweit es geht, aber auch gegenseitige effektive Kontrolle der staatlichen Finanzen, Aufgabe einiger Souveränitätselemente, und letztlich eine politische Union, etwa nach dem Schweizer Modell. Es kann keine Währungsunion ohne eine politische Union geben.

Leser-Kommentare
  1. 1.

    Fast 100% Zustimmung.

    Aber:
    ” Wegen des geringeren Risikos käme es unmittelbar zu einem starken Rückgang der Kapitalmarktzinsen. Die Unsicherheit, die zurzeit das Investieren so sehr belastet, würde weichen.”

    In Ihrer übrigen Analyse haben sie das Fehlen von Investitionen ganz anders erklärt (ausreichend Kapazitäten, wenig Nachfrage). Keine Spur von Unsicherheit, die Unternehmen schätzen die Geschäftsaussichten ganz richtig ein. Und auch dort wo es niedrige Zinsen gibt wird nicht groß investiert.

    Deshalb ist dieser Punkt auch kein Argument für Eurobonds etc. Eurobonds senken die Zinslast der Schuldenländer und verbessern ihre Überlebenschancen, ja. Aber ohne (je nach Land unterschiedliche) Reformen plus stimulierende Finanzpolitik plus Umverteilung von oben nach unten plus institutionelle Weiterentwicklung er EURO-Zone helfen Eurobonds GAR NIX. Sie schaden eher, weil das Geld solventen Länder damit flöten geht ohne dass dem Rest damit nachhaltig geholfen wäre.

    Der Großteil ihres Beitrags ist aber eine sehr gute Zusammenfassung der Situation und wie man die Krise am Besten interpretiert.

    Das ist auch das eigentlich Deprimierende:
    Es ist seit geraumer Zeit klar was getan werden müsste, aber die europäische Politik kriegt es nicht gebacken.

  2. 2.

    Nachtrag:

    Sie schreiben wenig explizites über die notwendige Umverteilung von oben nach unten und ich bin mir sicher, dass mir da auch etliche hier widersprechen werden. Aber sie sprechen explizit davon, dass es Akteure gibt, denen das Geld bei den Ohren raus kommt es aber nicht investieren yadayadayada. Ich muß die wirtschaftliche Argumentation für die Umverteilung nicht zum 100sten Male runterbeten.

    Die Umverteilung hat aber auch einen politischen Aspekt:

    In einer Demokratie gilt ONE MAN (oder woman) ONE VOTE, jede Stimme zählt gleich viel.

    Je mehr politische Entscheidungen aber durch die Märkte und die vielfältigen Einflüsse der Vermögenden (lobby, Korruption, Vetternwirtschaft, …) bestimmt wird um so weniger gilt aber dieses Grundprinzip der Demokratie. Und wenn wir uns alle über eines einig sind, dann dass Europa demokratisch sein muß.

    Ein gleichmäßigere Verteilung der Einkommen und Vermögen, würde auch bei den Demokratiedefiziten und den daraus resultierenden ineffizienten Strukturen (Korruption, Vetternwirtschaft) in den Südländern helfen. Keine magic bullet, aber ein wichtiger Baustein.

  3. 3.

    Zuerst hat man in Deutschland mit der Agendapolitik dafür gesorgt, dass die Masseneinkommen hinter der Produktivität zurückgeblieben sind und die produzierten Güter durch die Lohn- und Sozialdumpingpolitik ins Euroausland verkauft werden konnten, weil die ja nicht abwerten konnten.

    Jetzt will Dieter Wermuth, dass die Opfer der Agendapolitik auch noch für die Schulden der Banken und Staaten zahlen sollen, die sich aus der Agendapolitik ergeben haben. Denn wem werden die Parteien in Deutschland die Kosten für die Schulden der PIIGS und ihrer Banken auflasten? Die werden das wieder an den deutschen Rentnern, den Kranken, Erwerbslosen und kleinen Arbeitern einsparen oder über höhere Verbrauchssteuern einkassieren wollen.

    Dass niedrige Zinsen allein eine Konjunktur nicht ankurbeln, war Keynes auch schon klar. Wir haben heute eine falsche Einkommensverteilung durch jahrzehntelange neoliberale Deformpolitik, die einen immer größeren Anteil der Einkommen von den Armen und der arbeitenden Bevölkerung zu den Ausbeutern und Kuponschneidern umverteilt hat.

    Diese Einkommensverteilung muss durch steigende Löhne, Sozialleistungen, sowie durch eine harte Besteuerung der Reichen und vor allem ihrer Vermögen endlich ausgeglichen werden. Es war nämlich genau dies der Fehler in Japan, dass die Zinsen zwar auf Null gesenkt, aber die Löhne nicht kräftig erhöht wurden. Die Masseneinkommen müssen steigen, damit die Kaufkraft und dadurch die Güternachfrage steigt.

    Die deutsche Haftung für die Schulden der Banken und Staaten im Euroraum ist nun genau das Gegenteil der erforderlichen Maßnahmen zur Stärkung der Massenkaufkraft.

    Wie oft soll man es noch schreiben: Die Agendapolitik ist vollkommen rückgängig zu machen! Statt Lohndumping und Sozialabbau in den Euro-Krisenstaaten zu verstärken, müssen die Löhne und Sozialleistungen in Deutschland um mindestens
    30% erhöht werden.

    Und die politisch Verantwortlichen der Agendapolitik müssen abgestraft werden und sollen ihre Mandate und Parteiposten und ihre Positionen in den Massenmedien verlieren.

    Sinkende Zinsen in den Krisenländern werden es nämlich allein auch nicht bringen, weil nirgendwo Kapital fehlt, um Arbeitsplätze zu schaffen. Es fehlt allein die Nachfrage, und zwar bei denen, die den Überschuss der Güter erarbeiten und erarbeitet haben, also den Arbeitern und Rentnern in Deutschland.

    Inzwischen ist die Durchschnittsrente in Frankreich um 40% höher als in Deutschland. Danke SPD und Gewerkschaften, Riester und Rürup!

    • 25. Juli 2012 um 08:01 Uhr
    • W.Waldner
  4. 4.

    Es ist übrigens seit jeher genau bekannt, wie man es richtig anstellen muss, sogar dem Dieter Wermuth, um ihn gleich zu zitieren:

    “In den USA gab es in der Nachkriegszeit staatlich verordnete Zinsobergrenzen auf Bankeinlagen und damit de facto auch auf Staatsanleihen, die deutlich unterhalb der Zuwachsraten des nominalen Sozialprodukts lagen – das trug entscheidend dazu bei, dass die reale, kriegsbedingte Schuldenlast des Staates innerhalb von zwei Jahrzehnten auf eine quantité négligeable geschrumpft war.”

    Die Idee, stattdessen eine Deflationspolitik in den Krisenstaaten des Euroraumes zu starten, um dort durch Lohndumping und Sozialabbau die Wettbewerbsfähigkeit mit Deutschland zu steigern, und nicht die Löhne und Sozialleistungen in Deutschland um mindestens 30% zu erhöhen, nämlich um das Ausmaß, in dem die Löhne in Deutschland seit 20 Jahren real nicht gestiegen sind, was die Ursache von Wachstumsschwäche und Massenarbeitslosigkeit war, diese Idee einer Deflationspolitik also ist derart absurd, dass man sie nur verbrecherisch nennen kann.

    Die richtige Lösung der Probleme ist ganz einfach: Senkung der realen Schuldenlast durch Inflationierung. Die neoliberale “Stabilitätspolitik” war seit über dreißig Jahren die Ursache für Massenarbeitslosigkeit und Wachstumsschwäche in den Industriestaaten und muss endgültig überwunden werden.

    Da müssen einfach die Löhne und Sozialleistungen in Deutschland steigen, statt in den Krisenländern, die unsere Agendapolitik zwangsverschuldet hat, dier Löhne und Sozialleistungen noch weiter herunter zu brechen.

    Eine Neuauflage der Brüningschen Krisenpolitik in den Eurokrisenstaaten kann niemand mit Dummheit enstchuldigen, es wäre ein absichtliches Verbrechen.

    Und wir sollten uns nicht täuschen lassen: Die maßgeblichen Akteure der Agendapolitik, von SPD und GRÜNEN bis zu den einschlägigen Massenmedien, wollen jetzt die Gelegenheit nützen, über eine Vergemeinschaftung der Schulden von Staaten und Banken im Euroraum auch noch Deutschland in den Deflationsstrudel zu stoßen, den sie völlig absichtlich seit mindestens zehn Jahren inszeniert haben.

    Das Ergebnis von ESM und Eurobonds und Bankenunion werden nämlich – ganz wie geplant und beabsichtigt – auch noch steigende Zinsen in Deutschland sein!

    • 25. Juli 2012 um 08:40 Uhr
    • W.Waldner
  5. 5.

    Danke für den hervorragenden Artikel!

    • 25. Juli 2012 um 09:00 Uhr
    • Achim Hase
  6. 6.

    @3 & 4

    Sie haben ja völlig Recht, aber warum hämmern Sie denn so auf Rot-Grün ein, CDU und FDP wollen doch jetzt die gleiche Deflationspolitik.

  7. 7.

    Transferuniuon, Bankenunion, Schuldenunion, politische Union: Was, Herr Wermuth, glauben Sie wird bei einer Volksabstimmung mit dieser Agenda in Deutschland wohl rauskommen? Nachdem man (Politik wie Medien, nahezu einstimmig) die Menschen zur währungsunion mehr als ein Jahrzehnt lang vorsätzlich, offensichtlich und wiederkehrend belogen hat?
    Gruss,
    Thorsten Haupts

    • 25. Juli 2012 um 09:19 Uhr
    • ThorHa
  8. 8.

    @DW: “Am einfachsten wäre es natürlich, wenn die Schulden des Staates weginflationiert werden könnten..”

    Genau danach sieht es in Nordeuropa jetzt schon aus. Ich bin kürzlich auf den Begriff “finanzielle Repression” gestoßen. Durch “Basel III” und “Solvency II” werden Banken und Versicherer de facto gezwungen, Staatsanleihen zu kaufen (momentan real negative Rendite). Die Sparer und Lebensversicherungs-Besitzer werden somit schon zur Ader gelassen ohne daß sie es merken.

    In Südeuropa geht das nicht, weil für Staatsanleihen mehr Rendite als die aktuelle Inflationsrate geboten werden muß. Daher soll es bei der EZB Pläne geben, Staatsanleihen ALLER Euro-Länder zu kaufen, und zwar proportional zu ihrem EZB-Anteil (Deutschland: 27%).

    So würde man die Zinsen der ClubMed-Länder drücken und gleichzeitig wäre der Vorwurf der Staatsfinanzierung halbwegs entkräftet. Für deutsche Sparer hieße das dann wohl aber, daß sie noch viel mehr abgezockt werden als bisher, da die Inflationsrate wohl kräftig steigen dürfte.

    Ich denke, ich werde meinen Aktienanteil noch weiter hochfahren.

    Gruß, Gojko.

    • 25. Juli 2012 um 09:37 Uhr
    • gojko
  9. Kommentar zum Thema

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