‹ Alle Einträge

Aktien – bisher nur eine Normalisierung

 

Handelt es sich bei dem Rückgang des Dax von 8100 auf zuletzt 7512 um mehr als die übliche Kurskorrektur auf dem Weg nach oben? Das ist die Frage. Von der Größenordnung her sind diese 7,3 Prozent überhaupt nicht außergewöhnlich, wie schon ein flüchtiger Blick auf den Dax der vergangenen Dekade zeigt. Bisher ist eigentlich noch gar nichts passiert im Vergleich zu dem, was es in den letzten Jahren so gegeben hat: Im Sommer 1997 waren es 34 Prozent, von März bis Ende 2000 21 Prozent, im Sommer 2001 38 Prozent, nicht weniger als 53 Prozent in der 12-Monatsperiode ab März 2002, und 12 Prozent im Frühsommer letzten Jahres.

Dax Performance Index

Schließlich hatte der Dax von März 2003, dem letzten zyklischen Tiefstand, bis zur vergangenen Woche um 225 Prozent zugelegt, und der Anstieg, dessen letzte Etappe im vergangenen Sommer begonnen hatte, war bereits auf dem Weg ins Hysterische. Man könnte meinen, dass ein kräftiger Rückschlag genau das ist, was der Markt in einer solchen Situation brauchte. Sagt jemand, der keine deutschen Aktien besitzt! Aber im Ernst, es besteht kein Grund zur Panik. Die Kurse können natürlich noch weiter einbrechen, einfach weil bisher noch nicht viel geschehen ist und die Baisse die Baisse nährt, so wie es umgekehrt auch in der Hausse immer wieder passiert. Wir nähern uns inzwischen ganz sicher wieder Kaufkursen.

Die Fundamentaldaten sehen nach wie vor gesund aus. Am wichtigsten ist die hervorragende Gewinnlage der deutschen Unternehmen. Der Motor der Wirtschaft, der Export, dürfte bis auf Weiteres brummen, nachdem der Internationale Währungsfonds gerade seine Prognose für das diesjährige Wachstum des realen Sozialprodukts der Welt auf 5,2 Prozent angehoben hat. Da die Investitionen überall so gut laufen, sind die deutschen Firmen mit ihrem Kapitalgüterangebot hervorragend positioniert. Bei den Konsumgütern läuft es nicht viel schlechter, weil sich viele einst arme Länder in einem rapiden Aufholprozess befinden und gleichzeitig angesichts hoher Rohstoffpreise und ungewöhnlich großen Überschüsse in ihren Handelsbilanzen über genügend Liquidität verfügen. Es fehlt nicht an Geld. Der starke Euro hat sich bislang kaum negativ bemerkbar gemacht.

Auch sieht es danach aus, dass sich die Einkommensverteilung weiter in Richtung Kapitalvermögen verschiebt. Eben trat bei Bloomberg jemand vom DIW auf, der schätzte, dass die effektiven Stundenlöhne in diesem Jahr um 2 Prozent gegenüber 2006 zulegen würden, im nächsten vermutlich um 3 Prozent. Sollte der Mann recht behalten, könnte erneut mit einer Gewinnexplosion gerechnet werden. Warum? Weil die sogenannten Lohnstückkosten, also die Löhne bereinigt um die Produktivitätseffekte, dann kaum steigen dürften, während die Outputpreise in der Größenordnung von 2 Prozent anziehen könnten. Selbst bei 3 Prozent Lohninflation und gleichzeitig robustem Wirtschaftswachstum könnte der Prozess weitergehen, wenn auch verlangsamt.

Dem Aktienmarkt wird auch helfen, dass die Rendite der längerlaufenden Bundesanleihen in den vergangenen zwei Monaten um 33 Basispunkte auf jetzt 4,34 Prozent gesunken ist. Bonds haben sich also verteuert, während Aktien deutlich billiger geworden sind. Die relativen Preise haben sich zugunsten der Aktien verschoben.

Könnte es sein, dass ich am Thema vorbeiargumentiere? Kommt es augenblicklich nicht vor allem darauf an, wie es in den USA weitergeht? Nach dem Trouble mit den Schrotthypotheken, besser bekannt als „subprime mortgages“, sind nun die gehebelten, also großenteils bankfinanzierten Kredite für Unternehmensübernahmen (leveraged buy-outs) im Fadenkreuz der Baissiers. Es ist sehr schwer geworden, zu günstigen Konditionen Geld aufzunehmen: Die Banken, die vorher den Private Equity und Hedge Funds die Türen eingerannt hatten, halten auf einmal die Taschen zu, weil es angesichts des neuen Risikobewusstseins der Anleger nicht mehr leicht fällt, Kredite zu syndizieren, also das Risiko an andere weiterzureichen. Banken waren ja zuletzt mit Hilfe immer komplizierterer Konstruktionen zu Kreditvermittlern mutiert, hatten ohne großes eigenes Risiko an den Vermittlungsgebühren verdient, und zwar sehr gut. Man sehe sich ihre Erträge im zweiten Quartal an! Aus was bestand eigentlich ihr volkswirtschaftlicher Nutzen, ist man versucht zu fragen? Jedenfalls immer weniger in der Übernahme von Risiken, so wie sie ja auch immer weniger aus kurzfristigen Einlagen langlaufende Kredite gemacht hatten.

Da die Anleger nun nicht mehr so ohne weiteres Ablageplatz spielen wollen, scheint es vor allem in Amerika zu einer Liquiditätsklemme zu kommen. Die wundersame Geldvermehrungsmaschine läuft plötzlich nur noch auf einem Topf. Wie sich herausstellt, sitzen die Banken trotz aller Bemühungen doch wohl auf einem ziemlichen Berg von Aktiva, die sie nicht mehr so richtig loswerden, jedenfalls nicht zu den Preisen, die sie sich vorgestellt hatten. Hier ist das Dilemma: Um ihre Verbindlichkeiten zu bedienen, sind sie gezwungen, Aktien und Immobilien zu verkaufen, was den Ausverkaufsprozess beschleunigen dürfte. Daneben läuft ein weiterer belastender Prozess, nämlich die ständige Umschuldung der Hypothekenkredite zu viel schlechteren Konditionen als den anfänglichen. Die Zinsen sind schließlich seit zwei Jahren gestiegen und den Banken sitzt das Geld nicht mehr so locker – siehe oben.

Dann kommt als Nächstes, es kann nicht anders sein, der sogenannte Vermögenseffekt ins Spiel. Der Wert der Aktien und Immobilien sinkt, die Leute fühlen sich ärmer und werden ängstlicher, kurz, sie geben weniger aus. Es könnte in Richtung Rezession gehen. Die hohen Benzinpreise stellen ja bereits eine ziemliche Einbuße an Kaufkraft dar.

Das ist der aktuelle Grund für die Schwäche am Aktienmarkt der USA. Und bekanntlich bekommt ja der Rest der Welt Lungenentzündung, wenn Amerika hustet. Glaube ich daran? Sicher ist, dass die Wirtschaft der USA die eigentliche Quelle der vielen Ungleichgewichte in der Welt ist, insbesondere durch die geringe Sparquote, die sich in den gewaltigen Defiziten der amerikanischen Leistungsbilanz, der Explosion der Devisenreserven und der Liquidität im Rest der Welt, sowie in den verschiedenen Immobilienblasen und Aktienbooms niedergeschlagen geschlagen hat. All diese Ungleichgewichte haben das Potenzial, gewaltigen Schaden anzurichten.

Ich will mal optimistisch bleiben: Wenn es wirklich ernst werden sollte, wenn es wirklich Anzeichen für eine Rezession in den USA geben sollte, wird die Fed sehr schnell die Zinsen senken und die Wirtschaft mit Geld überschwemmen. Der Dollar würde kräftig abwerten und die US-Exporte würden noch mehr in Schwung kommen. Vermutlich dürfte das reichen. Wenn nicht, könnten auch die anderen Notenbanken aktiv werden. Sie fürchten ja nach den Erfahrungen mit der Depression der dreißiger Jahre und der endlosen Krise in Japan nichts so sehr wie eine Deflation. Sie würde die Wirksamkeit der Zinspolitik zerstören.

Zudem sind die USA kaufkraftmäßig nicht mehr so wichtig, wie sie einst waren. Laut IWF bestreiten die starken und angebotsmäßig soliden „emerging markets“ bereits die Hälfte des Weltsozialprodukts. Auch Europa ist in recht guter Verfassung und operiert keineswegs in der Nähe der Kapazitätsgrenzen, so dass die EZB kein sonderlich schlechtes Gewissen zu haben braucht, wenn sie die Zinsen senkt.

Bottom line: es ist alles sehr unsicher, und es könnte noch weiter abwärts gehen, aber wir sollten uns nicht kirre machen lassen. Die Weltwirtschaft, und mit ihr die deutsche Wirtschaft, ist ziemlich breit aufgestellt und so schnell nicht aus der Bahn zu werfen. Das Kurs-Gewinnverhältnis des DAX liegt auf der Basis der diesjährigen Gewinne bei 13 1/2. Das ist alles andere als ein exaltiertes Niveau.

76 Kommentare


  1. […] Dennoch, die fundamentale Lage ist sehr stabil, die Unternehmensgewinne robust, und insgesamt ist die starke Stellung des Kapitals (also wiederum Gewinne im Rahmen der volkswirtschaftlichen Verteilung) wohl noch eine Weile gesichert. Zu guter Letzt, die Fed und die übrigen Notenbanken werden relativ rasch auf eine eventuelle (realwirtschaftliche) Krise reagieren. Der Artikel: Aktien – bisher nur eine Normalisierung. […]

  2.   HeliBen

    Der Aktienmarkt muss weiter fallen und wird weiter fallen. Die Banken wanken und die Zentralbanken bangen.

    Was bei der IKB passiert ist, ist nur die spitze des Eisbergs. Bevor dieser Sturm vorbei ist, werden 1000e von Hedgefonds über die Wupper gehen und mindestens eine internationale Grossbank (Bear Stearns, GS, BoA, HSBC?)

    Der CPI wird hoch bleiben und der wir werden eine Kreditkontraktion erleben, die meiner Meinung nach bis ca. 2011 gehen dürfte.

    Willkommen in die US Stagflation. Low Growth, High Inflation

  3.   rawe64

    @HeliBen:

    <i>Bevor dieser Sturm vorbei ist, werden 1000e von Hedgefonds über die Wupper gehen und mindestens eine internationale Grossbank (Bear Stearns, GS, BoA, HSBC?)</i>

    Wetten, dass das alles nicht eintrifft?


  4. […] Original post by Schattenzeilen and software by Elliott Back […]

  5.   f.lübberding

    Rawe64 braucht nicht mir HeliBen zu wetten. Das haben schon andere getan – nämlich all die, die in diesen ganzen Finanzkonstruktionen verstrickt sind: Banken, Versicherungen, Pensionsfonds etc. Wahrscheinlich gibt es sogar in der Provinz nur wenige, die im großen Casino nicht mitgewettet haben. Schließlich galten diese ganzen CDOs etc. nicht nur als innovativ, sondern sogar als Risiko minimierend. Wer sollte da widerstehen können?Wenn auch nur wenige wahrscheinlich verstanden haben werden wie diese Konstrukte funktionieren. Im Aufsichtsrat und im Beirat der IKB waren die offenkundig nicht zu finden.

    Oder sie waren nicht informiert worden – soll ja vorkommen … . Nur scheinen jetzt die Wettkollegen von Rawe64 zu fürchten, ihre Wetten zu verlieren. Denn es ist ja schon merkwürdig, dass der Absturz einer relativ kleinen Bank wie der IKB in Deutschland derartige Maßnahmen erforderlich machen soll, die einen flächendeckenden Vertrauensverlust verhindern sollen. Vor allem wo die Risiken ansonsten beschränkt seien wie allerorten betont wird. An der Spitze Bundesbankpräsident Weber.

    Tatsächlich sitzen wir zur Zeit im Kino. Aus zwei Ecken kommt langsam Rauch aufgestiegen. Die meisten verkünden; dort werden sicherlich nur irgendwelche Leute ihre Zigaretten geniessen. Nur wenige meinen Feuer zu erkennen, halten aber die Klappe, weil sie keine Panik auslösen wollen. Da ist es doch wirklich ein Trost, wenn Wermuth für den Fall eines Brandes, einen funktionierenden Feuerlöscher zu sehen meint. Die FED mit ihrem berühmten Helikopter. Ich würde mich zur Zeit mit der Qualität des Feuerlöschers beschäftigen. Denn was passiert, wenn der defekt ist? Oder streikt? Aber dass hier nur irgendwelche Leute trotz Rauchverbot nur qualmen – darauf würde ich mich nicht verlassen. Vor allem nicht, wenn man selber Wetten am Laufen hat.

  6.   Dieter Wermuth

    @ rawe64

    Wetten was? Dass meine Prognose nicht eintrifft, oder Ihre? DW

  7.   Dieter Wermuth

    @ f.lübberding

    Danke für den Kommentar. Wenn die Banken keine Risiken mehr auf ihren Büchern haben wollen – was teilweise eine Folge von Basel II ist – andererseits aber bei der Kreditvergabe viel laxer sind als sie es einmal waren – weil sie ja die Kredite syndizieren – muss man sich fragen, wo die Risiken denn nun gelandet sind, und ob es den Empfängern klar ist, was sie sich da eingekauft haben. Ich vermute mal, dass die Hauptadressaten Hedge Funds, Pensionsfonds sowie, nicht zuletzt, Versicherungen sind. Nur die Versicherungen sind an Aktienmärkten notiert und sind bereits entsprechend unter Druck. Es scheint mir auch plausibel, dass die Handelsabteilungen der Universalbanken ebenso wie die der Investmentbanken ungewollt auf einem Berg strukturierter Produkte sitzen, die sie nicht ohne große Verluste loswerden. In dem ganzen Prozess ist im Übrigen auch der Ruf der Ratingagenturen, die den ganzen Müll freundlich bewertet hatten, entscheidend ramponiert worden.

    Die spannende Frage ist jetzt, wie weit die asset prices sinken, ob das dann einen negativen Vermögenseffekt auslöst, der wiederum in eine Rezession / Deflation führen könnte. Sieht alles ziemlich gefährlich aus.

  8.   EuroOptimist

    @ f. lübberding
    Die beruhigenden Statements beunruhigen mich auch, gerade weil sie so überflüssig scheinen:-)
    Aber jetzt mal ganz offen: wenn es je eine Krise mit jahrelanger Ansage gegeben hat, dann war es doch das Platzen dieser Immobilienblase, mehr noch als das Platzen der DotCom-Blase. Wieso hat eine Bank wie die IKB dann diese Risiken in ihre Bücher genommen und dort behalten? Entweder waren sie völlig inkompetent, oder alle haben im Geheimen schon längst mit harten Bandagen Schwarzer-Peter gespielt und die IKB ist diese Dinger einfach nicht mehr losgeworden. Der fröhlich lachende Ackermann jedenfalls scheint den schwarzen Peter erfolgreich vermieden zu haben – oder er ist ein ganz abgebrühter Zocker.

  9.   HeliBen

    @f.lübberding,

    danke für die Ausführung! Sie trifft den Nagel auf den Kopf.

    rawe64 ist sich scheinbar nicht bewusst wieviel hier auf dem Spiel steht. In der Presse wird immer von „Subprime hier, Subprime da“ gesprochen. Subprime ist lediglich das sichtbare Gesicht der Bankenkrise, vor der ich hier schon seit Monaten warne. Die IKB ist mit 17,5 Mrd. in dem Schlamasel verwickelt! Dabei ist die IKB ein kleines Institut. Was jedoch viel gravierender ist, ist das die Banken alle dicht gemacht haben und nun einander nicht mehr trauen. Dann fragt sich ob die beteiligten Banken, nicht wollten oder noch schlimmer … nicht konnten … Der Derivatenmarkt ist eine tickende Bombe, die uns gerade um die Ohren fliegt. Keiner weiss wie der ganze Schrott konzipiert ist. Ich höre nun von Konstuktionen in dem CDO aus teilen von CDOs konstuiert wurden. Dabei haben sich die Banken den „Schrott“ auf kosten des Investors hin und her geschoben und dabei jedesmal gut abkassiert. Da der ganze Schrott nicht nur intransparent ist, er hat auch keinen Markt … und wenn er einen hätte, wird momentan keiner etwas bieten, denn momentan grassiert die panische Angst. Soll heissen: Wenn Banken in Notstand geraten, werden sie alles über Bord werfen, vor allen Dingen dort wo es einen liquiden Markt gibt: Der Aktien- und Bondmarkt.

    Die Tatsache, dass der Derivatenmarkt uns nun um die Ohren fliegt, an sich ist garnicht das Problem, viel problematischer wird es, wenn man bedenkt, dass viele diese Produkte mit hoher Verschuldung finanziert wurden. Bear Stearns lässt grüssen, dabei musste Bear Sterns 25% seines Eigenkapitals in einem Fond pumpen und hat nun eine Klage am Hals. Allzu viel darf da nicht mehr passieren. Die Eigenkapitaldecke der amerikanischen Banken, sind nicht rühmlich. Einer wird meiner Meinung der Oberwinner: Herr Ackermann und die Deutsche.

    Und was die „Fundamentals“ angeht. Die US Wirtschaft ist in einer Rezession. Autoabsatzzahlen katastrophal, selbst der Liebling der Nation Toyota musste fallende Absatzzahlen von über 7% einstecken, die ADP Zahlen waren nicht ermutigend, die Exportzahlen waren echt miserable und das Wirtschaftswachtum baute zum wesentlichen Teil auf den Staat. Der steigende Dollar lässt erahnen, dass die Importe zusammenbrechen.

    Da angekommen, wird man nun verstehen, warum es richtig war den Leitzins zu erhöhen. Wenn die USA weiter in die Rezession progressieren, wird der Dollar erstarken und denkbar ist, dass der Ölpreis zunächst NICHT fällt und dann haben wir steigende Preise in der Bude!

    Dieter Wermuths Tip mit den kurzfristigen Bundesanleihen sind in einer solchen Umgebung eine tolle Sache. Meine Überlegung ein Tagesgeldkonto zu verwenden, bei kleinen Beträgen eher weniger.

    Ich werden den Rat befolgen. Ich glaube man kann die Papiere auch bei der Deutsche Finanzagentur lagern, bevor meine Bank eventuell zusammenbricht. Oder?

    Lern from history boys, history repeats itself again and again…

    Euer Daueroptimist,

    HeliBen

  10.   goodnight

    Ich kann es nicht mehr hören!
    Die Amerikaner sind Alchemisten! Die haben in den 90ern aus DotCom Milliarden gemacht, nach 2000/2001 mit Immobilien Millionen und demnächst werden die einfach in Rostoffe oder Kuhdünger gehen. Ist doch egal! Aber die werden überleben!
    Das einzige Land welches nach der DotCom-Blase jahrelang in die Rezession rutschte war: Deutschland! Das einzige Land ohne Dotcom-Industrie (außer SAP)!
    Und auch diesmal werden wir mit dem gesündesten Immobilienmarkt weltweit wohl wieder die einzigen Verlierer sein!
    Die Deutschen sind halt die einzigen Idioten auf diesem Planeten, die noch an VWL-Theorien glauben!
    Den Amerikanern, Engländern, und Chinesen ist das alles völlig egal! Die reden nicht von „Strukturkrise“, „Arbeitsmarktreform“, „Preisanstieg“ etc. Völlig egal. Immobilienkrise? Die Amis werfen die Dollar-Presse an, die Briten lockern die Bankvorschriften und die Chinesen kopieren deutsche Autos….während die Deutschen bei Herdentrieb noch darüber diskutieren ob nun eine Rezssion oder Stagflation oder „Weltuntergang“ ansteht.

 

Bitte melden Sie sich an, um zu kommentieren.

Anmelden Registrieren