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Gläubigerbeteiligung à la française – keine gute Idee

 

Erst am Sonntag wird feststehen, wie genau die Beteiligung der deutschen Finanzbranche am neuen Rettungspakt für Griechenland aussehen wird. Klar ist schon jetzt: Es geht um 3,2 Milliarden Euro und die Grundlage bildet das französische Modell.

Und das ist kompliziert, wie man der Berichterstattung in den vergangenen Tagen entnehmen konnte: Verwirrung allüberall. Mir selbst ging es genauso. Inzwischen glaube ich, dass ich es kapiert habe.

Wir erinnern uns: Der Vorschlag besteht darin, dass die Banken Griechenlandanleihen, die bis 2014 auslaufen, zu 70 Prozent in neue, 30-jährige Anleihen reinvestieren. Die restlichen 30 Prozent erhalten sie ausbezahlt. Griechenland nimmt 20 Prozent der 70 Prozent und investiert sie in eine Zweckgesellschaft, die ihrerseits in sichere Anleihen investiert, möglicherweise in Anleihen, die der EFSF emittiert hat.

Was bedeutet das ökonomisch? Zunächst einmal: Es handelt sich nicht um eine Staatsgarantie oder einen Miniatur-Euro-Bond. Griechenland könnte das Geld ja auch auf ein Girokonto legen oder in Aktien investieren. Griechenland selbst bezahlt ja die Absicherung (natürlich zum Teil mit dem Geld aus den Hilfspaketen, aber das ist eine andere Frage).

Mit anderen Worten: Griechenland stattet die 30-jährigen Anleihen mit einer höheren Sicherheit aus. Mir scheint also der Clou des Modells darin zu liegen, dass die neuen Anleihen eine Art preferred creditor Status erhalten. Das ist der Anreiz für die Banken, mitzumachen und eine Verringerung des Barwerts hinzunehmen (den Barclays Capital auf 10 Prozent des roll overs taxiert).

Anders als viele zunächst vermuteten, handelt es sich also vom Konstruktionsprinzip her nicht um einen Brady-Bond, der in der lateinamerikanischen Schuldenkrise zur Anwendung kam. Brady-Bonds waren Anleihen, die von der Treasury oder dem IWF garantiert wurden. Hier garantiert Griechenland für sich selbst.

Wenn meine Analyse richtig ist (und ich betone, dass ich mir noch nicht zu 100 Prozent sicher bin), dann bedeutet das folgendes:

1) Die Solvenz Griechenlands verbessert sich kaum, die Rückzahlung wird dem Land nur gestundet. Das reduziert zwar zunächst die Kosten für die Steuerzahler, aber früher oder später müssen sie bezahlen.

2) Das Modell dürfte die Chancen Griechenlands verringern, sich an den Märkten zu refinanzieren. Die Märkte interessieren sich in erster Linie für die Solvenz und werden sich nicht durch Verschiebungen in der Zeit beeindrucken lassen. Und: Potenzielle Interessenten an neuen Bonds wüssten ja, dass Griechenland einen Teil seiner Ressourcen für die Auffüllung des Sicherheitsnetzes für die Halter der verlängerten Bonds aufwendet. Mit anderen Worten: Die neuen Investoren wären nachrangig.

Wenn ich also richtig liege, schadet die Initiative mehr als sie nützt. Sie wäre, wie die Briten sagen, fatally flawed.

34 Kommentare

  1.   KL

    Das sehen wohl andere ähnlich: z. B. goowell und egghat.

  2.   Robert von Heusinger

    Mark,

    sehr verdienstvoll. Wir rätseln hier auch alle und rechnen. Ich bin völlig d’accord: Es handelt sich nicht um eine Garantie! Das macht Griechenland selber.

    Aber ich bin etwas optimistischer, was die Beteiligung der Banken angeht. Zum einen sind 30 Jahre ne lange Zeit und 5,5 Prozent extrem attraktiv (die Option, dass die Zinsen auf acht Prozent steigen können, wenn es Griechenland gut geht, würde ich streichen. Das ist nur ne Wette, ökonomisch macht das keinen Sinn, denn die Bonds werden umso werthaltiger je sicherer die rückzahlung wird, je höher also das Wachstum in Griechenland).

    Zum anderen aber gibt es ein Verlustrisiko auf der Zeitachse, auch wenn durch den Fonds nach 30 Jahren zumindest der Nominalwert mehr als drin sein müsste. Aber ein Haircut um 60 Prozent auf die 70 Cent, reduziert ja auch die Zinseinnahmen – und zwar für sagen wir 28 Jahre. Das muss als Verlust diskontiert werden.

    Ob Du mit der These der Nachrangigkeit recht hast? Dann müsstest Du auch jede Privatisierung verbieten, denn sie schwächt das Vermögen des Landes ebenso.

    Kurzum: Mal schaun, ob die Blogger noch mehr wissen.. Insgesamt ist die Beteiligung der privaten Gläubiger natürlich Quatsch. Geht alles effizienter.

    Grüße, Robert

  3.   regenbogen-73

    Und wo ist da jetzt die Gläubigerbeteiligung? Teils kriegen sie ihr Geld zurück, teils kaufen sie neue langfristige Staatsanleihen, auf die es wieder Zinsen gibt und die in 30 Jahren fällig werden. Zögert die Pleite doch nur hinaus…

  4.   Bioshark

    ist doch alles nur Ablenkung, auf die die Journalisten voll reinfallen, alle fleißig bemüht, den Unsinn zu verstehen. Schaut doch mal, was die Merkel vor einigen Tagen da von sich gegeben hat:

    youtube.com/watch?v=6ylhJddj8Ek

    die CDS auf Griechenland-Anleihen sind höher als die Anleihen. Da keiner weiss, wer diese „Versicherungen“ hält und im Pleitefall zu zahlen hat, darf Griechenland nicht Pleite gehen. Die Zocker und ihre CDS sollen erneut mit Steuergeldern belohnt werden. Liebe Finanzjournalisten, überprüft doch bitte einmal die Darstellung von Frau Merkel und lasst euch nicht durch französische Nebelkerzen blenden.


  5. Mir ist unklar, warum die Ratingagenturen sich noch nicht zu diesem Schwindel geäußert haben. Sie hatten doch schon vor Wochen vorbeugend erklärt, dass jegliche Beeinträchtigung der Gläubiger, wie auch immer maskiert (!), als totaler griechischer Staatsbankrott bewertet werde. Sind sie etwa auf die erzwungene „Freiwilligkeit“ hereingefallen?

    Momentan ging’s ja nur um die Griechen — pas grande chose für die Franzosen. Aber was wird, wenn jetzt die Spanier denselben 75% Deal verlangen, den man den Griechen gewährte? Dann geht’s nämlich um Hunderte von Milliarden, und zwar bei den DEUTSCHEN Banken!!

  6.   NichtBlind

    Ich weiß gar nicht wieso hier von Beteiligung die Rede ist. Zum Einen geht’s nur um Beträge, die die Banken bereits im Feuer haben. Von denen werden 30% ausgezahlt, was eine Diskonterhöhung ist. Von den anderen 70% werden 20 Prozentpunkte von den Griechen in ein Sondervermögen mit sicheren AAA-Staatsbonds ausgelagert. Das entspricht einer weiteren Reduktion des Risikos, so dass die Banken nur noch 50% der Ursprungssumme im Feuer haben. Sollte Griechenland dadurch mehrere Jahre durchhalten, fließen über die Zinsen weitere Mittel zurück. Billiger hat sich wohl noch niemand als Helfer feiern lassen. Gratulation der deutschen Finanzindustrie.

  7.   NichtBlind

    risikosenkung statt Diskonterhöhung. Verdammte Rechtschreibkorrektur


  8. Nochmal für uns Dummies: Der EFSF zahlt 100% an Griechenland aus. Griechenland gibt davon 30% an die Banken zurück, zahlt 20% in den Absicherungsfonds und bekommt von den Banken 50% als langfristigen Kredit. Richtig?

    Meine Theorie:

    Die Langfristigkeit der neuen Anleihen soll es Griechenland ermöglichen, sich wieder am Kapitalmarkt mit kurzfristigen (!) Anleihen einzudecken. Die Bonität der am Markt neu emittierten kurzfristigen Anleihen leidet dann nicht unter der unwahrscheinlichen Rückzahlung der 30-jährigen, solange zusätzlich deren Zinsen bedient werden können.

    Warum machen die Banken da aber mit? Vermutlich, weil sie derzeit keine bessere Investition in dieser Höhe finden können, die sich innerhalb von weniger als 15 Jahren amortisiert hat (Zinseszinseffekt). Vermutlich gibt es auch noch EU-Garantien auf diese Anleihen (ich meine, zumindest in Deutschland war das im Gespräch).

    Eine Absicherung der 30-jährigen macht keinen Sinn, weil die Habenzinsen aus dem Absicherungsfonds aufgrund der höheren Bonität seiner Anleihen (AAA) niedriger sein werden als die Sollzinsen auf die 30-jährigen. Dann wäre es ja schlauer, den Banken gleich das Geld zurückzuzahlen, anstatt es in einen sicheren Fonds zu investieren.

    Die 20% Reinvestition werden nach obiger Darstellung von den Banken gezahlt, nicht vom EFSF und sollen damit evtl. vor einem Haircut des EFSF/IWF-Kredits geschützt werden. Demnach wäre das also als direkte Transferzahlung der EU zu sehen, wenn die Euro-Länder auf die Rückzahlung eines Teils der 100% verzichten (gewagte Theorie, ich weiß). Evtl. soll auch nur ein Polster geschaffen werden, um die Zinsforderungen der 30-jährigen Anleihen bedienen zu können.

    Die 30% Sofortzahlung ist dann wohl als das „Zugeständnis“ der Banken zu sehen. Kann aber auch sein, daß ich ebenso völlig im Dunkeln tappe…

    :o]

  9.   Rebel

    Frauenpower : zweiter Sieg für die Finanztransaktionssteuer
    in Frankfurt.
    Transparenz und Kontrolle einfach unersetzlich.
    Frau Merkel denken sie daran ihre Richtlinienkompetenz wahrzunehmen.

    F I N A N Z T R A N S A K T I O N S S T E U E R

  10.   egghat

    Woher kommt denn die Idee einer Garantie?!? Weil hier Schiritz und von Heusinger darüber nachdenken? Hab mir die Kurzversion bei FT Alphaville angeschaut und kann darin keine Garantie finden …

    50% gehen in neue Anleihen. 20% gehen in Zerobonds (ESM-EFSF Euroanleihen, auf jeden Fall AAA), die am Ende der 30 Jahre durch den Zins auf 50% ansteigen. Am Ende der 30 Jahre sind die Banken also vollständig abgesichert.

    Da die EFSF/ESM Anleihen (großzügig interpretiert) auch der Finanzierung Griechenlands dienen, rechnen die Banken das mal großzügig dazu (auch wenn das AAA EU-Gesamthaftungspapiere sind und damit was gaaaanz anderes als CCC …).

    Neee, die 3,2 Milliarden zahlen wir (die Steuerzahler) und die Banken geben davon großzügigerweise 1 Mrd. zurück. Und die Medien reden dauernd von den 3,2 Milliarden, die die Banken beisteuern. Da könnte ich heulen … Oder ranten …

    egghat.tumblr.com/post/7087992596/zahl-des-tages-30-06-2011-3-200-000-000

 

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