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Die Trends, auf die es ankommt

 

Manche Anleger haben den Eindruck, dass sich an den Kapitalmärkten kein Geld mehr verdienen lässt. Falsch! Auch wenn das Wachstum niedrig ist, und selbst wenn die Wirtschaft insgesamt stagniert, findet immer noch genug Strukturwandel statt, der sich profitabel nutzen lässt. Ständig entstehen neue Unternehmen, ständig scheiden andere aus dem Markt aus. Es fehlt nie an Innovationen bei den Produkten, bei ihrer Herstellung, im Vertrieb und in der Kommunikation. Vor allem die Schwellenländer befinden sich in einem dynamischen Aufholprozess, während die reichen Länder eher konsolidieren und relativ gesehen zurückfallen. Auch die politischen und rechtlichen Rahmenbedingungen wandeln sich im Laufe der Zeit.

Wer die Wirtschaft aufmerksam beobachtet, wird ohne große Mühe Trends erkennen, die wegen ihrer Plausibilität das Zeug dazu haben, lange in die Zukunft zu reichen. Einer davon betrifft China. Gemessen an seiner Kaufkraft besitzt das Land die größte Volkswirtschaft der Welt. Wegen seiner extrem hohen Investitionsquote ist weiterhin mit hohen Wachstumsraten zu rechnen, wenn auch mit deutlich geringeren als in der Vergangenheit. Es ist offenbar in großem Stil zu Fehlinvestitionen gekommen, also zu Investitionen, die sich jetzt nicht mehr rechnen. Der dadurch erzwungene Schuldenabbau bremst die Ausgabendynamik und damit die Zuwachsraten der Produktion. Davon abgesehen ist China fundamental aber ein sehr gesundes Land, das seine Probleme ohne Hilfe von außen lösen wird. China ist die Zukunft.

Sinkende oder auf niedrigem Niveau stagnierende Rohstoffpreise sind ein anderer wichtiger Trend. Überkapazitäten, die in Zeiten hoher Preise geschaffen wurden, und eine schwache Nachfrage als Folge ressourcenschonender Produktionsverfahren und Vorschriften, sowie die zunehmenden Bedeutung von nicht so rohstoffintensiven Dienstleistungen und das langsamere Wachstum der Weltwirtschaft sorgen dafür, dass die Preise nachhaltig unter Druck bleiben. Vor allem fossile Brennstoffe werden zunehmend durch alternative Energiequellen ersetzt.

Ich denke zudem, dass es für einige Jahre bei den niedrigen Inflationsraten bleiben wird. Vor allem im Euroraum gibt es wegen der schwachen Nachfrage erhebliche ungenutzte Kapazitäten; dem entspricht am Arbeitsmarkt die hohe Arbeitslosenquote. Es fällt daher schwer, Preise und Löhne auf eine inflationäre Weise anzuheben. Das wird auf der Angebotsseite zudem durch den intensiven und nie nachlassenden internationalen Wettbewerb erschwert. Hiesige Arbeitnehmer konkurrieren immer unmittelbarer mit ihren Kollegen in den ärmeren Ländern. Das hält die Inflation auf lange Zeit in Schach.

Es ist daher wahrscheinlich, dass wir es auf Jahre hinaus mit niedrigen Leitzinsen zu tun haben. Dadurch wird ein Crash der Bondmärkte vermutlich verhindert, aber gute Erträge lassen sich dort nur dadurch erzielen, dass man riskantere Papiere kauft und Papiere guter Qualität tendenziell verkauft, also etwa deutsche oder schweizerische zugunsten von griechischen oder italienischen.

Durch die niedrigen Realzinsen bei den Festverzinslichen (und erst recht bei den Sparkonten) werden Aktien zu einer zunehmend attraktiven Alternative. Tendenziell dürften sie nach traditionellen Maßstäben als überbewertet gelten – insbesondere trifft das auf US-Aktien zu –, weniger aber im Vergleich zu Bonds. Das vergleichsweise größte Kurspotenzial haben dabei wieder einmal die Aktien des Euroraums.

Ausführliches zu den Aussichten und Risiken für Aktien, Bonds und Rohstoffe finden Sie in meinem neusten Investment Outlook:

Wermuth’s Investment Outlook – The trends to watch, November 2015*) (pdf, 569 KB)

*) Der Investment Outlook von Dieter Wermuth ist in englischer Sprache verfasst und wird im Herdentrieb in loser Folge zum Herunterladen bereitgestellt. (UR)

12 Kommentare

  1.   Babendiek

    Lieber Herr Wermuth,

    Sie schreiben so charmant: „China ist die Zukunft“.

    Ich kann ebenso wenig hellsehen wie Sie. Es gibt aber eine paar grundsätzliche Dinge, die Chinas Aufschwung nachhaltig bremsen könnten. Wenn ich kurz aufzählen darf:

    1. China ist nach wie vor eine Diktatur. Nur einer hat das Sagen: Die Kommunistische Partei. Ein Schwellenland kann aber nur dann ein hohes Entwicklungs-Niveau erreichen, wenn die Akteure in der Wirtschaft frei entscheiden können. Marktwirtschaft und Demokratie bedingen sich gegenseitig. Korea, Taiwan und Japan wurden zu Beginn des Aufschwungs ebenfalls sehr autoritär regiert. Doch dann sah man ein, dass Fortschritt nur mit Meinungsfreiheit möglich ist: In Korea trat die Junta ab, in Japan endete 1990 die Alleinherrschaft der LDP. Chinas KP hat jedoch nicht erkennen lassen, dass sie die Macht abgeben oder auch nur teilen möchte.

    2. China ist immer noch weitgehend eine Planwirtschaft. Zwar gibt es mittlerweile sehr viele Unternehmer, die genauso tatkräftig und wagemutig zu Werke gehen wie ihre westlichen Vorbilder. Doch in Wahrheit ziehen im Hintergrund Bürokraten die Strippen. Sie entscheiden letztlich, welche Geschäftsmodelle und Strategien chinesische Unternehmen verfolgen dürfen. Es wäre in China undenkbar, dass – wie im Silicon Valley – rund um eine neue Technologie wie das Internet in einem wahren Gründerrausch und völlig ohne Rücksicht auf das Risiko zu scheitern gänzlich neue Geschäftsmodelle ausprobiert werden – von jungen Entrepreneuren, die sich gebärden wie Hippies.

    3. China erfindet nichts. Die Volksrepublik ist, wie Sie schreiben, nach Kaufkraft mittlerweile die größte Volkswirtschaft der Welt. Doch wo bleiben die bahnbrechenden Innovationen? Von den alten Industrienationen hat jede im Zuge ihres Aufstiegs völlig neue Erfindungen hervorgebracht, wie wiederum einen Rattenschwanz von Innovationen zur Folge hatten – England die Dampfmaschine und die Eisenbahn, Deutschland die Elektrotechnik und das Auto, Amerika das Flugzeug und die Massenproduktion. Japan hat zwar, wie China, auch sehr viel kopiert. Das Land setzte aber mit völlig neuen Fertigungsmethoden Weltstandards bei Fertigungseffizienz und Qualität.

    4. Die Volksrepublik ist eine Kleptokratie. Zahllose Spitzenpolitiker , Parteigenossen und Regierungsmitglieder waren in den vergangenen Jahren in Korruptionsskandale verwickelt.Dabei ging es nicht, wie bei den Schwarzen Kassen der CDU, lediglich um ein paar hunderttausend Mark. Manche Spitzenpolitiker sollen sich um Milliarden bereichert haben. Mit diesen Summen ist nicht nur ein erheblicher Transfer von volkswirtschaftlichen Summen verbunden. Die wahnwitzige Korruption untergräbt auch das (ohnehin nicht sehr kräftige) Vertrauen der chinesischen Bevölkerung in die Eliten. Dies sorgt wiederum für politischen, ökonomischen und sozialen Sprengstoff. Europas Erfahrungen zeigen: Länder im Würgegriff der Kleptokraten wie Griechenland, die Ukraine und Weißrussland kommen niemals auf einen Grünen Zweig.

    5. In China tickt eine demographische Bombe. Womöglich noch verheerendere Folgen als die Korruption hat die Ein-Kind-Politik, die mehrere Jahrzehnte strikt durchgehalten wurde. Mittlerweile ist mindestens eine, wenn nicht zwei Generationen von Chinesen herangewachsen, die keine Geschwister haben, die mithin in der Familie buchstäblich nie lernen konnten, zu teilen. „Kleine Prinzen“ werden diese Kinder genannt, die überdies mit zunehmendem Wohlstand auch materiell verwöhnt werden. Überdies breitete sich im Zuge der Ein-Kind-Politik in China selektive Abtreibung aus, so das erheblich mehr Jungen als Mädchen geboren werden. In manchen Provinzen gibt es jetzt 50 Prozent weniger junge Frauen als junge Männer. Schließlich steigt die Lebenserwartung steil an – und zwar in einer früheren Phase der wirtschaftlichen Entwicklung als in den alten Industrieländern. Die Chinesen müssen also gewaltige Lasten zur Versorgung der Alten tragen, obwohl die Pro-Kopf-Einkommen noch weit unter denen in Europa und den USA liegen. Die in-Kind-Politik wird zwar jetzt gelockert. Doch das kommt womöglich zu spät.

    Wenn ich alle diese Faktoren bedenke, investiere ich mein Geld lieber in Europa.

  2.   Dietmar Tischer

    @ Dieter Wermuth

    Man kann sehr wohl der Auffassung vertreten, dass China kein sehr gesundes Land ist – siehe Babendiek @ 1 – und mag dennoch der Meinung sein, dass China die Zukunft ist. Das eine schließt das andere nicht aus.

    Was aber nicht gilt, ist Ihre unqualifizierte Aussage:

    >Wegen seiner extrem hohen Investitionsquote ist weiterhin mit hohen Wachstumsraten zu rechnen, …>

    Eine kontinuierlich extrem hohe Investitionsquote wird irgendwann einmal das Finanzsystem kollabieren lassen, dann nämlich, wenn die Investitionen nicht so viel Rendite abwerfen, dass der Schuldendienst geleistet werden kann. Ich behaupte nicht, dass dies in China unweigerlich der Fall sein wird. Es wäre aber nicht das erste Land, das aus politischen und sozialen Gründen in eine zu hohe Verschuldung geflüchtet wäre bzw. sie zugelassen hätte.

    Kurzum, Sie haben einen wesentlichen Trend, auf den es wegen weitreichender internationaler Arbeits- und Ressourcenabhängigkeit nicht nur in China ankommt, nicht erwähnt:

    Das STEIGENDE Risiko.

  3.   Babendiek

    @ Wermuth

    Ein Nachtrag zu China.

    Ich erinnere mich noch gut, wie Japan vor drei Jahrzehnten als Wirtschaftswunderland par excellence galt. Noch Ende der achtziger Jahre empfahlen Anlageberater, japanische Aktien zu kaufen, obwohl die KGVs bereits abenteuerlich hoch waren.

    Dann kam 1989/90 plötzlich die Krise, und der Nikkei stürzte lotrecht in die Tiefe. Noch heute ist er meilenweit von seiner einstigen Höchstmarke von knapp 40 000 Punkten entfernt.

    Niemand weiß, ob sich die Geschichte wiederholt. Doch angesichts der von Tischer und mir geschilderten Probleme ist für China durchaus mit einer harten Landung zu rechnen. In jedem Fall ist ein Engagement im Reich der Mitte mit hohen Risiken behaftet.

    Vor allem Kleinanleger sollten sich in China, falls überhaupt, nur sehr zurückhaltend engagieren. Ein Investment in einzelnen Aktien verbietet sich angesichts der geringen Transparenz der chinesischen Börsengesellschaften von vornherein.

    Private Investoren sollten statt dessen lieber Fonds kaufen. Am besten ist es vermutlich, einen ETF auf einen breit aufgestellten Index wie den MSCI Emerging Markets zu kaufen, in dem neben China andere Schwellenländer vertreten sind. Auf jeden Fall sollten Kleinanleger auch in europäische und amerikanische Aktien investieren. Damit wären sie in allen wichtigen Wirtschaftsräumen der Welt investiert und relativ gut vor regionalen Krisen geschützt.

    Zum Schluss noch eine kleine Ketzerei: Ihr Optimismus für China widerspricht m. E. Ihrem Pessimismus für Rohstoffe. Die Volksrepublik steht für rund 40 bis 50 Prozent der weltweiten Nachfrage nach Industriemetallen und schluckt auch riesige Mengen Öl. Wenn der Boom in China langfristig anhalten sollte, müssten auch die Nachfrage und die Preise für Rohstoffe wieder anhaltend steigen.

  4.   Dietmar Tischer

    @ Babendiek # 3

    Sehe die Dinge genauso wie Sie.

    Nur eine Bemerkung zu

    >Auf jeden Fall sollten Kleinanleger auch in europäische und amerikanische Aktien investieren. Damit wären sie in allen wichtigen Wirtschaftsräumen der Welt investiert und relativ gut vor regionalen Krisen geschützt.>

    Richtig, mit einer Nestle z. B. sind Anleger praktisch ÜBERALL in der Welt investiert und dies auch noch mit einem Unternehmen, dessen Absatz nahezu unabhängig von Konjunkturzyklen ist. Vor regionalen Krisen wären sie damit zwar nicht geschützt – im Gegenteil, sie wären öfters davon betroffen, weil sie ja in allen Regionen investiert sind –, aber das Management von Nestle kann aufgrund von Kenntnis regionaler Verhältnisse und Veränderungen rechtzeitig im Interesse des Unternehmens und seiner Eigner reagieren.

    Trends sind schon wichtig.

    Aber noch wichtiger für Investoren:

    Risikostreung mit einem oder – besser noch – mehreren grundsoliden Unternehmen und deren Management, das nachgewiesenermaßen nachhaltig Erfolge zu verzeichnen hat.

    Für diese Qualität kann man unter Finanzprofis lange suchen.

  5.   Dieter Wermuth

    @ Babendiek (#3)

    Absolut wird das chinesische Wachstum vermutlich hoch bleiben – wenn ein hard landing vermieden werden kann – aber relativ zu früheren Jahren ist das Wachstum gering. Der eine Effekt stützt die Rohstoffpreise, der andere setzt sie unter Druck. Da die Weltwirtschaft insgesamt etwas an Dynamik verloren hat und es ziemlich große ungenutzte Produktionskapazitäten gibt, überwiegen für mich zunächst einmal die preissenkenden Effekte. Das gilt vor allem dann, wenn es zu einer neuen Finanzkrise nach einer neuen Runde platzender Assetblasen kommt. Ich bin mir natürlich nicht richtig sicher, dass ich die Dinge richtig einschätze und wäre auch nicht überrascht, wie ich geschrieben haben, wenn wir bei den Rohstoffpreisen eine starke technische Reaktion bekämen.

    Im Übrigen zeigen die beiden Grafiken zu den Ölpreisen und sonstigen Rohstoffpreisen, dass das Niveau auch nach der starken Korrektur immer noch ziemlich hoch ist.

    DW

  6.   Babendiek

    @ Wermuth

    Ich würde gern noch etwas zu den Rohstoffen schreiben. Ich weiß nicht, ob die für private Investoren überhaupt ernsthaft in Frage kommen. Die Banken haben zwar vor zwölf bis 15 Jahren begonnen, ihren Kunden Rohstoffe als eigene Anlageklasse zu verkaufen.

    Doch die Faktoren, die die Preise der einzelnen Rohstoffe beeinflussen, sind vielfältig und für Laien praktisch nicht zu überblicken. Sie fragen sich in Ihrem Investment Report, warum die Rohstoffpreise im Gegensatz zu anderen Asset-Klassen bisher nicht auf die Liquiditätsschwemme der Zentralbanken reagiert haben.

    Ein Grund hierfür dürfte sein: Die Banken, denen die Liquidität zuströmt, haben sich in den vergangenen Jahren sukzessive aus dem Rohstoffhandel zurückgezogen, voran Goldman Sachs und JP Morgan. Wichtige Liquiditätsspender fehlen also.

    Zweitens investieren Banken, Spekulanten und Rohstoff-Fonds in der Regel nicht physisch in Rohstoffe. Es wäre etwas unpraktisch, Eisenerz, Erdöl und Schweinebäuche im Keller der Deutschen Bank einzulagern. Stattdessen wird in Papier investiert, also in Optionen, Futures und Swaps. Rohstoff-Spekulationen beeinflussen also vor allem den Termin-Markt, nicht hingegen die Kassa-Preise.

    Eine Ausnahme sind (neben Edelmetallen) Industriemetalle. Angesichts des hohen Wertgehalts fallen die Kosten für Transport und Lagerhaltung kaum ins Gewicht. Zugleich sind die jährlichen Umsätze – im Vergleich zu Öl – ziemlich gering. Aus diesen beiden Gründen befinden sich zu jedem beliebigen Zeitpunkt relativ große Mengen der jährlich umgeschlagenen Industriemetalle in den Lagerhäusern von Hedgefonds, Investmentbanken und anderen Spekulanten.

    Damit verbunden sind zweifelhafte Sitten: Wenn Sie zum Beispiel Aluminium an den Metallbörsen von Chicago oder London kaufen, gehört es Ihnen noch lange nicht. Auf die Lieferung aus den (vollen) Lagerhäusern müssen sie viele Monate warten – oder eine hohe Extra-Prämie zahlen. Die fragwürdigen Praktiken haben die Justiz auf den Plan gerufen.

    Für die Preise ist schließlich nicht nur die Nachfrage aus Ländern wie China entscheidend. Ebenso wichtig ist das Angebot. Bei Kupfer haben sich große Überkapazitäten aufgebaut, weil die Bergbaukonzerne in den vergangenen Jahren in Reaktion auf die hohen Priese zahlreiche neue Minen angelegt haben. Irgendwann wird das Überangebot natürlich abgebaut sein – doch wann?

    Überdies verschiebt sich die Nachfrage nach den einzelnen Rohstoffen. Dies könnte insbesondere bei Industriemetallen eintreten. China wird den Ausbau der Infrastruktur voraussichtlich bremsen – hierfür wurden riesige Mengen an Blei und Kupfer benötigt. Statt dessen sollen die Konsumgüter-Industrien gefördert werden – das könnte die Nachfrage nach Aluminium antreiben, das für Verpackungen (Cola-Dosen etc.) benötigt wird.

    Aber dies ist nur eine Theorie unter vielen. Vor einiger Zeit sollte ich aus beruflichen Gründen ermitteln, wie sich die Rohstoffpreise entwickeln werden. Die Bankanalysten und Fondsmanager, mit denen ich gesprochen habe, hatten all ziemlich divergierende Ansichten. Nur in einem waren sie sich einig: Die Preise für Rohöl würden bis Ende 2015 auf etwa 75 bis 90 Dollar pro Barrel steigen. Und wo steht das Öl jetzt? Bei gut der Hälfte.

    Wenn schon die Experten so daneben liegen, wie soll ein Privatinvestor die Entwicklung der Ölpreise abschätzen können? Wie eingangs bereits gesagt: Die Rohstoffpreise werden von sehr vielen Einflussgrößen bestimmt, die Kleinanleger unmöglich alle überblicken können.

  7.   BMMMayr

    Als Zusatz zu den Bedenken von Tischer und Babendiek:

    Selbst wenn wir mal annehmen es gäbe einen klaren Trend nach oben mit Renditepotential, dann heisst das noch lange nicht, dass es auch Investmentvehikel gibt, die es Anlegern unterhalb eines private office erlauben würden, eine Strategie rentabel umzusetzen.

    Rohstoffe:
    Was können Sie denn tatsächlich kaufen? Physisch außer Gold praktisch nix. Übrig bleiben Fonds mit Rohstoffaktien oder Fonds von Wertpapieren mit Gegenpartei (Optionsscheine, futures, etc.). Diese Gegenparteien sind meist Banken mit Horden von Mathematikern und Physikern, gegen deren Kalkulation der Chancen und Risiken man keine Chance hat. Nicht umsonst ist der Eigenhandel de Banken immer noch eine cash cow.
    Und wenn’s mal doch nicht so läuft, dann sind Banken gerne bereit auch mal die ein oder andere relevante Kennziffer zu manipulieren (siehe Libor Skandal)
    Das beste was ein Normalanleger als Rohstoffinvestment machen kann ist die Heizöltanks im Keller füllen, die Heizung auf was anderes umstellen und die Tür zuzumauern.

    China (Aktien):
    Die Rendite für einen Anleger in D hängt nicht nur von der Unternehmensperformance ab sondern auch von Wechselkurs. Der ist praktisch komplett in der Hand der chinesischen Staatsmacht und wie lange das noch so sein wird weiß kein Mensch.
    Die staatliche chinesische Industriepolitik hat außerdem hinlänglich gezeigt, dass sie sich von ausländischen Firmen auf gar keine Fall die Butter von Brot nehmen lassen. Das wird auch bei den ausländischen Aktionären nicht anders sein. Wenn es den chinesischen Unternehmen gut geht, dann wird man sicher was vom Erfolg abbekommen, wenn es Probleme gibt, dann kommen erst die chinesischen Interessen und dann lange nix.

    Wieder hat es der Normalanleger mit einem Gegenspieler zu tun , gegen den er nicht gewinnen kann.

  8.   Dieter Wermuth

    @ Babendiek (#6)

    Danke für die Hinweise! Vermutlich besteht bei Rohstoffen der entscheidende Nachteil darin, dass sie keinen Cashflow generieren, dass die Anleger ganz allein auf Kursgewinne angewiesen sind. Andererseits gibt sowohl für die Käufer als auch die Produzenten von Rohstoffen zahlreiche liquide Terminmärkte, einfach weil für beide Seiten ein wirtschaftliches Bedürfnis besteht. Long-only-Fonds, die solche Futures-Kontrakte erwerben, müssten sich aber darauf verlassen können, dass die Preise zumindest dem Trend nach immer steigen. Das lässt sich, wie Sie zu Recht sagen, nicht seriös belegen. Rohstoffe sind als Assetklasse auf Inflationsmentalität angewiesen, und die gibt es immer weniger. DW

  9.   Dieter Wermuth

    @ BMMMayr (#7)

    Bei Rohstoffen haben die Außenseiter tatsächlich einen schweren Stand – die Preise können zwischen fast Null (den Grenzkosten) und „total übertrieben“ (in einem inflationären Umfeld) schwanken. An den Futures-Märkten sind nur Akteure zugange, die sich hedgen müssen, sowie Händler, die in der Lage sind, mit ihren teuren und intellektuell anspruchsvollen Systemen diese Preisvolatilität zu nutzen.

    Was China angeht, müssen Anleger wohl indirekte Verfahren wählen, etwa via Hongkong oder über hiesige Exporteure oder Direktinvestoren, vielleicht auch durch Beteiligung an chinesischen Unternehmen, die selbst im Ausland stark engagiert sind und sich daher wohlverhalten müssen. Normalerweise werden sich die Probleme in besonders hohen Risikoprämien niederschlagen (sagt der Theoretiker).

    DW

  10.   rjmaris

    #3 Babendiek – „Doch angesichts der von Tischer und mir geschilderten Probleme ist für China durchaus mit einer harten Landung zu rechnen.“

    Professor Stephen Keen teilt diese Ansicht, wie ich meine, z.B. hier:
    forbes.com/sites/stevekeen/2015/09/01/why-china-had-to-crash-part-2/

 

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