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Auf Mario Draghi ist Verlass

 

In den vergangenen Monaten sah es so aus, als ob die EZB allmählich den Ausstieg aus ihrer Nullzinspolitik vorbereitet: Seit Januar kauft sie pro Monat bis einschließlich September statt für 60 nur noch für 30 Mrd. Euro Anleihen. Danach, so etwa Bundesbank-Chef Weidmann, ein Kritiker der Ankaufprogramme im EZB-Rat, sollten möglichst keine „substanziellen Nettokäufe“ mehr vorgenommen werden. Die Inflation sei schließlich auf dem Weg in Richtung zwei Prozent. Es sei daher angemessen, wenn das Kaufprogramm zum Ende des Jahres ausliefe. Damit wäre eine Normalisierung die Geldpolitik tatsächlich greifbar. Solche Überlegungen dürften jetzt aber wieder vom Tisch sein.

Seitdem sich die europäischen, amerikanischen und fast alle anderen Aktienmärkte seit dem 24. Januar auf eine steile Talfahrt begeben haben, ist das Risiko gestiegen, dass sich daraus etwas Ernstes entwickelt. Das Rückschlagpotenzial ist besonders groß, weil die Bewertungen der Aktien astronomische Höhen erreicht hatten, die implizieren, dass es auf Jahre hinaus Gewinnsteigerungen im zweistelligen Bereich geben würde.

Das ist natürlich nicht realistisch. Wie der neue Tarifvertrag der IG Metall zum Beispiel gezeigt hat, fordern die Arbeitnehmer, wenn die Wirtschaft so gut läuft wie sie läuft, irgendwann einen größeren Teil vom Kuchen – und dann ist es aus mit der immerwährenden Gewinnexplosion. Weil die Anleger sich dessen bewusst sind, stehen sie schon länger Gewehr bei Fuß. Ihnen ist klar, dass sie irgendwann Kasse machen müssen, und keiner möchte der Letzten sein, der sich vom Markt verabschiedet.

Weil sich die Wirtschaft der USA seit fast neun Jahren im Aufschwung befindet und es nicht nur Vollbeschäftigung, sondern zudem unübersehbare Zeichen für eine Beschleunigung der Inflation gibt, ist vorstellbar, dass die US-Notenbank Fed weiterhin vorsichtig die Zinsen anheben wird. Für die EZB dürfte das dagegen bis auf’s Erste nicht mehr infrage kommen: Euroland ist immer noch weit entfernt von Vollbeschäftigung, die Kerninflation liegt seit vier Jahren wie festgemauert bei ein Prozent, und eine weitere Aufwertung des Euros durch höhere Zinsen ist gar nicht zu gebrauchen. Die Finanzkrise 2007-2009 hat gezeigt, wie fatal sich ein Einbruch an den Kapitalmärkten auf die Wirtschaft auswirkt. Es darf keine Rezession geben.

Mario Draghi wird gegenhalten und dafür sorgen, die Zinsen unverändert zu lassen und das Bond-Ankaufsprogramm zu verlängern oder notfalls sogar aufzustocken. Es gibt jetzt noch geringere Inflationsgefahren als zuvor.

Für Anleger könnte das bedeuten, dass die Renditen der Bundesanleihen und Pfandbriefe nicht mehr viel weiter steigen werden. Der Abstand zwischen den kurzfristigen Zinsen und den Renditen am langen Ende ist bereits jetzt sehr groß. Weil es immer mehr lohnt, sich am Geldmarkt zu verschulden und damit Bondkäufe zu finanzieren, ist irgendwann Schluss mit der Schwäche am Rentenmarkt, also den steigenden längerfristigen Zinsen. Was wir gerade erleben, hat tendenziell deflationäre Effekte. Anders ausgedrückt, wenn sich die Trends der vergangenen Tage fortsetzen, werden festverzinsliche Wertpapiere die Anlageklasse sein, in die alle flüchten möchten.

Eine ausführliche Analyse zu den aktuellen Aussichten für Aktien und Bonds finden Sie in meinem neusten Investment Outlook:

Wermuth’s Investment Outlook – „Draghi put“ remains in place, February 2018*) (pdf, 672 KB)

*) Der Investment Outlook von Dieter Wermuth ist in englischer Sprache verfasst und wird im Herdentrieb in loser Folge zum Herunterladen bereitgestellt. (UR)

12 Kommentare

  1.   Tiefenwahn

    Man wird immer Gründe finden, um die Staatsfinanzierung Südeuropas fortzuführen. An den vereinbarten Schlüssel der Bondkäufe entsprechend der Wirtschaftskraft hält sich die EZB eh schon seit einiger Zeit nicht mehr. (An Regeln hält sich in Europa niemand mehr). Dass die Aufkäufe der EZB wirkungslos für die Inflationsrate sind, ist offensichtlich. Wie soll das auch gehen, wenn diejenigen, die das Geld für die Waren des Warenkorbs ausgeben, nichts von dem frischen Geld abbekommen. Es wird also weiter umverteilt von unten nach oben.

    Für den Erhalt des Euro wurden der Bundesbank allein letztes Jahr 170 Mrd Euro als Kredit zu 0% aufgezwungen (Target2). Kredite, welche die Südeuropäer offensichtlich niemals zurückzahlen können. Es ist natürlich bequemer, am Haushalt und damit am Wähler vorbei diese gigantischen Subventionen auf diese Weise zu überbringen.

    In den letzten 25 Jahren stiegen die realen Löhne in Deutschland um 4,5%. Das BIP stieg real um 41%. Sicherlich ging ein Teil davon an die Unternehmen und Kapitaleigner, aber der größere Teil dürfte in den ständigen Steuererhöhungen (Progression) und den schwarzen Kassen (Target2 und etwa Kredite für die sogenannten Griechenlandrettungen) verschwunden sein.

  2.   Die Freiheit liebender

    „Anders ausgedrückt, wenn sich die Trends der vergangenen Tage fortsetzen, werden festverzinsliche Wertpapiere die Anlageklasse sein, in die alle flüchten möchten.“ (Dieter Wermuth)

    Als Folge dessen, dass in den neun Jahren seit Ausbruch der Finanzkrise in 2008/2009 Zentralbanker 14 Billionen Dollar aus dem Nichts kreiert und mehr als 20 Billionen Dollar über die letzten drei Blasen-Zyklen zusammen in die Märkte gepumpt haben (Rund 2,2 Billionen € hat die EZB laut „QE Monitor – Allianz Global Investors“ vom 7-12.17 Seite 25, mit ihrem QE-Programm bis Dezember 2017 in die Märkte gepumpt), sind auch die Anleihenmärkte genau so aufgeblasen wie die Aktienmärkte. Denn der Großteil dieser Währungseinheiten ging in den Anleihe- und Aktienmarkt, was für eine Hyperblase rund um die Welt sorgte und ebenfalls die Immobilienpreise auf Rekordhochs steigen ließ.

    Jedenfalls sind sich „Bond-Kings“ Bill Gross und Jeffrey Gundlach einig, dass wir uns nun offiziell in einem Bond-Bärenmarkt befinden. Demnach ist der 30-jährige Bullenmarkt in den Anleihen zu Ende. Wer dorthin „flüchtet“ wird keinen Schutz vor Verlusten haben. Im Gegenteil, er wird erhebliche Verluste erleiden.

    Gold, Silber, Uran und anderen Rohstoffe sind die einzigen Vermögenswerte dieser Welt, die derzeit günstig sind. Im Vergleich zu Aktien sind Rohstoffe sogar so günstig wie noch nie zuvor. Sobald die Fundamentals wieder mehr an Bedeutung gewinnen, wird es zu Umschichtungen in Gold- und Rohstoffaktien kommt. Der derzeitige Marktcrash, der nicht nur Aktien sondern auch Anleihen betrifft, könnte sogar den Startpunkt für einen der stärksten Gold-Bullenmärkte aller Zeiten markieren.

    Für Jeffrey Gundlach ist 2018 das perfekte Jahr für ein Investment in Gold und Rohstoffe. Gundlach: „Viele Leute denken, dass die Rohstoffpreise in einem Spät-Zyklus, wo die Fed ihre Geldpolitik strafft, nicht steigen sollten, aber das Gegenteil ist der Fall.“

    Gold ist die einzige Währung, die nicht beliebig aus dem Nichts geschöpft werden kann und keinem Gläubiger-Schuldner-Verhältnis unterliegt.

    Deutschland wird sich diesen globalen Trends nicht entziehen können.

  3.   rjmaris

    Der Abstand zwischen den kurzfristigen Zinsen und den Renditen am langen Ende ist bereits jetzt sehr groß.

    Also normalisiert die Zinsstrukturkurve sich offensichtlich. Und damit ist die Liquiditätsfalle eigentlich überwunden.

    Weil es immer mehr lohnt, sich am Geldmarkt zu verschulden und damit Bondkäufe zu finanzieren, ist irgendwann Schluss mit der Schwäche am Rentenmarkt, also den steigenden längerfristigen Zinsen.

    Ich finde das einen interessanten Satz. Es wird hier plausibel dargelegt, dass die Geldmarktzinsen und die Renditen am Bondmarkt nie weit auseinander liegen können.

    Kann es sein, dass Aktienkurse auch deshalb ziemlich krass nach unten gesackt sind, weil auch diese Anlagen häufig mit billig geliehenem Geld finanziert werden, und es dann extra darauf ankommt, Aktien bei jedem Anstieg des VIX rechtzeitig los zu werden? Zumindest las ich heute, dass der VIX von einem Stimmungsinstrument zu einem Instrument geworden sei, welches das Anlegerverhalten beeinflusst, und somit selbstverstärkend wirke.

  4.   Die Freiheit liebender

    Auf was man sich bei Mario Draghi verlassen kann ist, dass er zentrale Planwirtschaft mit unserem Geld betreibt. Und damit erzeugt er mit seiner Geldpolitik über die Schöpfung von Geld aus dem Nichts und der Manipulation der Zinsen lediglich Boom und Bust Zyklen. Jeder solche Zyklus erhöht die Verschuldung der Staaten. Draghi ist allerdings damit nicht in der Lage die Marktmechanismen dauerhaft außer Kraft zu setzen, denn: „Es ist unmöglich, den letztendlichen Zusammenbruch eines Booms, der durch Kreditexpansion erzeugt wurde, zu vermeiden. Wir haben nur die Wahl, ob die Krise früher auftritt, wenn wir freiwillig die Kreditexpansion beenden, oder aber später, indem das bestehende Währungssystem zusammenbricht.“ (Ludwig von Mises) Wie sich gerade mal wieder zeigt.

    Eine solche Planwirtschaft beim Geld, wie sie Draghi und alle Zentralbanker weltweit betreiben, führt zur Kapitalerosion, da sich Sparen nicht mehr lohnt. Seit die letzte Bindung des Geldes an Gold aufgehoben wurde, leben wir „Im Zeitalter des Kapitalkonsums“ (misesde.org/?p=17813 )

    „Ein Beleg für die Kapitalerosion ist der Rückgang der sogenannten «Yield Purchasing Power», auf Deutsch am besten mit «Renditekaufkraft» umschrieben. Diese besagt, wie viele Güter das Einkommen – oder genauer der Zinsertrag – der Ersparnisse kauft. Aufgrund der fallenden «Yield Purchasing Power» ist die Möglichkeit, Zinserträge aus Sparguthaben zu generieren, natürlich drastisch gesunken. Sobald Null- oder Negativzinsen erreicht sind – was gegenwärtig der Fall ist – reicht die Rendite des angesparten Kapitals oft nicht mehr aus, um davon zu leben, geschweige denn einen angemessen Lebensstandard finanzieren zu können. Folglich muss zur Stabilisierung des Einkommensniveaus das angesparte Kapital aufgebraucht werden, wie wenn der Bauer mit seinem Saatgut nicht die Felder bestellt, sondern es selber essen muss.“ (ebda)

    Wie so etwas endet, haben Menschen ungezählte Male bitter erfahren müssen. Das wird dieses Mal nicht anders sein.

    Auch wird auf Mario Draghi kein Verlass sein, wenn es darum geht den kommenden ernsthaften Crash zu verhindern, vor dem Carl Icahn warnt.

    „Der legendäre Großinvestor Carl Icahn warnte gestern in einem Interview mit CNBC vor einem heftigen Crash der Finanzmärkte. Von den jüngsten Turbulenzen werden sich die Aktienmärkte seiner Ansicht nach zwar zunächst erholen, aber letzten Endes sei ein Einbruch unvermeidlich. „Der Markt wird diese kleine Panik überwinden, aber eines Tages wird er implodieren“, fürchtet Icahn. Die in dieser Woche verzeichneten Kursverluste seien nur „das erste Grollen, der Beginn eines Erdbebens“…
    Wenn die Märkte schließlich ernsthaft crashen, könnte das verhängnisvolle Folgen für die Wirtschaft haben: „Ich sehe keinen Unterschied zwischen der heutigen Marktlage und 1929“, sagt der Investor. Damals war der Einbruch der Börsen einer Hauptfaktoren, die zur Großen Depression der 1930er beigetragen hatten.“ (aus Zusammenfassung von Redaktion GoldSeiten.de vom 07.02.2018) Original hier:
    cnbc.com/2018/02/06/billionaire-investor-carl-icahn-there-are-too-many-derivatives-and-the-current-market-is-a-rumbling-warning.html
    Folgerichtig ist auch schneller als gedacht eingetreten, was ich anlässlich der Überschrift „Der europäische Superboom und das Italienrisiko“ hier https://blog.zeit.de/herdentrieb/2018/01/29/der-europaeische-superboom-und-das-italienrisiko_10729 schrieb: „Fazit: Das Wachstum steht auf keinem soliden Fundament und der größte Teil, der durch Inflationierung des Geldes das Wachstum angetrieben hat, wird wieder dahin verschwinden, wo es hergekommen ist: im Nichts – und eine Spur der Verwüstung hinterlassen. Der europäische Superboom ist reine Illusion.“

    Da war auf Mario Draghi wohl doch nicht Verlass. Denn es wurden im Rahmen einer Korrektur, die sich durchaus noch zu einer handfesten Krise ausweiten kann, mal eben durch den weltweiten „Abverkauf an den Aktienmärkten insgesamt 5,2 Billionen Dollar vernichtet. Um diesen Wert ging die Marktkapitalisierung aller weltweit gehandelten Aktien zurück.“ (godmode-trader.de/artikel/panik-am-markt-us-anleger-ziehen-rekordsummen-ab,5746908 ) Die sind nun im Nichts verschwunden. Deutschland blieb davon natürlich auch nicht verschont. Auch hier endete der Superboom abrupt.

    „Remember, an economic boom is usually followed by an economic kaboom.“ (Cartoonstock.com)

  5.   Dieter Wermuth

    @ rjmaris (#3)

    Die Volatilität ist in der Tat eine Assetklasse für sich – ich rate aber, die Finger davon zu lassen. Im Wesentlichen handelt es sich um eine Gelddruckmaschine für die Handelsabteilungen der Banken, mit mysteriösen Determinanten. Nichts für Normalbürger. Und klar, Momentum Trades, also Wetten auf sich selbst verstärkende Bewegungen, sind ein wichtiges Element auf diesem Markt. DW

  6.   Die Freiheit liebender

    @#3 rjmaris

    „Kann es sein, dass Aktienkurse auch deshalb ziemlich krass nach unten gesackt sind, weil auch diese Anlagen häufig mit billig geliehenem Geld finanziert werden, und es dann extra darauf ankommt, Aktien bei jedem Anstieg des VIX rechtzeitig los zu werden?“

    Eine gute Antwort auf Ihre Frage gibt es hier: godmode-trader.de/…

  7.   Die Freiheit liebender

    „Das Rückschlagpotenzial ist besonders groß, weil die Bewertungen der Aktien astronomische Höhen erreicht hatten,“ (Dieter Wermuth)

    Auch die Kurse der Anleinen haben astronomische Höhen erreicht. Sowohl Aktien wie auch Anleihen sind Crash-gefährdet.

    Wie sich bereits 2008 zeigte, bleiben die Märkte in Europa und auch anderen Teilen der Welt nicht verschont, wenn es in den USA zu Crashs kommt. Passend dazu: „Die Finanzkrise 2007-2009 hat gezeigt, wie fatal sich ein Einbruch an den Kapitalmärkten auf die Wirtschaft auswirkt.“ (ebda)

    „Es darf keine Rezession geben.“ (ebda) Ob das sich verhindern lässt, daran kann man allerdings begründete Zweifel haben. Denn sobald die 10-jährigen US-Renditen deutlich über 3% steigen, wird das den Markt über die Klippe stoßen. Solche Crashs sind die Folge von Absicherungen via Stop-Loss, welche bei fallenden Märkten einen Verstärkungseffekt hat, weil es zu Zwangsliquidationen in einen fallenden Markt hinein kommt. Es kommt zu einer Kettenreaktion.
    Wie so etwas abläuft zeigte sich beim VelocityShares Daily Inverse VIX Short-Term ETN (XIV) und der ProShares Short VIX Short-Term Futures ETF (SVXY) von Freitag den 2.2.2018 auf Montage den 5.2.2018. Es war zunächst der Anstieg der 10-jährigen Rendite über 2,8% der den Aktienmarkt am letzten Freitag über die Klippe stieß. Infolgedessen kam es zu einem rekordhohen Anstieg der Volatilität (VIX), der dafür sorgte, dass diese Short-Vola-Produkte in Feuer und Rauch aufgingen.

    Die steigenden Zinsen bei den US Treasury Bonds sind übrigens kein Zeichen wirtschaftlicher Stärke, sondern eine Folge dessen, dass die Regierung ihre Ausgaben rücksichtslos erhöht, während die Einnahmen sinken. Es spricht nämlich vieles dafür, dass das US-Schatzamt gezwungen ist, über das kommende Fiskaljahr Anleihen über 1,2 Billionen Dollar zur Finanzierung des ausufernden Defizits zu platzieren. Welche Investoren sollen aber die Schulden eines Landes bei sinkender Kreditwürdigkeit aufgrund der steigenden Schulden kaufen? China, der größte Anleihe-Gläubiger der USA, kündigte kürzlich an, keine US-Staatsanleihen mehr zu kaufen. Und wenn die privaten Investoren ausbleiben, bleibt in letzter Instanz eben nur die FED zur Finanzierung der ausufernden Defizite übrig, und zwar über neue QE-Programme. Sollte dies zutreffen, wären die Bond-Holder mit einer massiven Kapitalvernichtung durch negative Realzinsen (Nominalrendite abzüglich Inflation) konfrontiert. Dazu bedarf es nicht mal, „dass die US-Notenbank Fed weiterhin vorsichtig die Zinsen anheben wird“ (Dieter Wermuth), dafür sorgt dann auch schon der Markt. („Der Abstand zwischen den kurzfristigen Zinsen und den Renditen am langen Ende ist bereits jetzt sehr groß.“ Genau dafür hat der Markt gesorgt.) Und bei der Aussage: „Für die EZB dürfte das dagegen bis auf’s Erste nicht mehr infrage kommen“ (ebda) liegt die Betonung bei „auf’s Erste“, denn: Ob Draghi in einem solchen Szenario in den USA dann sein QE-Programm beenden kann, scheint mir ausgesprochen fraglich. Da gilt in der Tat: „Auf Mario Draghi ist Verlass“!

    Wenn tatsächlich eintritt, dass Draghi sein QE-Programm fortsetzt oder sogar wieder mehr Anleihen Kauft, („Mario Draghi wird gegenhalten und dafür sorgen, die Zinsen unverändert zu lassen und das Bond-Ankaufsprogramm zu verlängern oder notfalls sogar aufzustocken.“ – Dieter Wermuth, wovon ich auch ausgehe.) werden die Bondhalter in Deutschland ebenfalls eine massive Kapitalvernichtung erleiden. Denn die höheren Zinsen werden von der Inflation übertroffen. Diese Gefahren sollte man kennen, wenn man jetzt in den Bond-Markt investiert. Man sollte sich auch nicht davon täuschen lassen, dass es in der Regel nach einem ersten Kursverlust an den Märkten wieder zu einer Erholung kommt. Geht diese Erholung nicht über die letzten erreichten Hochs hinaus, und es bildet sich ein Doppeltop, kommt es zum Crash. Das gilt sowohl für Aktien- wie bei Bond-Märkten.

    In solchen Marktphasen sind bekanntlich die Zentralbanken – also auch Mario Draghi – machtlos. Sie könnten den Crash nicht aufhalten. Das betrifft auch die Entwicklung der Zinsen am Bond-Markt. Dann gilt auch nicht mehr: „Weil es immer mehr lohnt, sich am Geldmarkt zu verschulden und damit Bondkäufe zu finanzieren, ist irgendwann Schluss mit der Schwäche am Rentenmarkt, also den steigenden längerfristigen Zinsen.“ (Dieter Wermuth) Erst nach erfolgtem Crash wird dann auch Mario Draghi natürlich versuchen mit Geldschöpfung gegenzusteuern. Wobei die Stärke solcher Crashs ganz wesentlich auch eine Folge der Geldschöpfung ist. Ein Mehr vom Gleichen, wie es Zentralbanken betreiben, wird irgendwann den endgültigen Zusammenbruch der Fiat-Währungen nach sich ziehen, wie Ludwig von Mises es begründete. Siehe Zitat von ihm in meinem Beitrag #4.

  8.   Sybile

    „…weil die Bewertungen der Aktien astronomische Höhen erreicht hatten…“

    Echt jetzt? Gemessen am KGV:

    oerse.de/dax-kgv/

    ???

  9.   Dieter Wermuth

    @ Sybile (#8)

    Diese gigantischen KGVs der Vorzeit würde ich gern mal genau definiert bekommen. Danach waren ja auch die KGVs vor der großen Finanzkrise niedrig! Ende Januar war der Markt jedenfalls fast wieder bei den damaligen Bewertungen angekommen, und seit März 2009 ist der DAX von 3666 auf 13560 gestiegen, im Durchschnitt also um genau 17% pro Jahr – wenn das keine astronomischen Zuwachsraten waren!

    Denken Sie daran, dass Broker immer – immer! – ein Interesse daran haben, dass das Publikum Aktien kauft. Ihre Umsätze und damit ihr Einkommen verhalten sich direkt proportional zur Entwicklung der Aktienkurse.

    DW

  10.   Die Freiheit liebender

    @ #8 Sybile

    Das KGV ist kein verlässlicher Maßstab mehr für die Beurteilung ob Aktien teuer oder preiswert sind. Weil Unternehmen mit dem billigen Geld Aktien zurückgekauft haben, sind die Gewinne nicht die Folge von Umsatzwachstum.

    In Bezug auf die USA hat dazu Grant Williams auf einer kürzlich abgehaltenen Konferenz einen Vortrag gehalten. Seine Präsentation trägt den Titel „A World of pure Imagination“. Hier abrufbar: stansberrystreaming.com/presentations/grant-williams.html

    Sie zeigt, dass die Aktienkursblase ohne jeden historischen Vorgänger in der US-Geschichte ist. Sie vergleicht den Median der Top 500 US-Aktien mit ihren Median-Umsätzen.

    Die ultimative „Top-Zahl“ für jedes US-Unternehmen ist übrigens das US BIP. Das gilt auch für Unternehmen in Deutschland.

    Auch führen niedrige Zinsen dazu, dass Unternehmen über Anleihen günstiger Geld aufnehmen können, was die Gewinne erhöht und zu einem niedrigeren KGV führt. Bei steigenden Zinsen lösen sich solche Gewinne in Luft auf.

    Deutsche Unternehmen sind hier klar mit beteiligt.

    Da Deutschland bei einem Crash am US-Markt mit betroffen ist, wie die Geschichte immer wieder gezeigt hat, sollte man insbesondere den US-Markt beobachten, um Gefahren rechtzeitig zu erkennen.

 

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