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Warum die europäischen Zinsen nicht steigen

 

Seit Anfang Januar bewegen sich die Renditen der zehnjährigen Bundesanleihen in einem engen Korridor um den Wert 0,55 Prozent. Ich kann nicht erkennen, dass sich das demnächst in der einen oder anderen Richtung ändern wird. In Europa werden sich weder die Geldmarktsätze noch die deutschen Bondrenditen nennenswert bewegen.

Es hatte am Rentenmarkt einige Ausbruchversuche in Richtung 0,8 Prozent gegeben, aber das waren immer nur kurze Episoden. Währenddessen sind die langen amerikanischen Zinsen kräftig gestiegen. Die Rendite 10-jähriger Treasuries liegt mittlerweile bei rund drei Prozent. (Real, also nach Abzug der Inflationsrate , liegt sie bei ein Prozent.) Wie der ersten Grafik zu entnehmen ist, hat sich der Renditevorsprung der US-Bonds dadurch ständig vergrößert.

Grafik: Zinsdifferenzen zwischen den USA und dem Euroraum, tgl

Das dürfte so weitergehen, vor allem weil die Fed plant, die Leitzinsen in Schritten von jeweils 25 Basispunkten stetig zu erhöhen – bis zum Jahresende von jetzt 1,50 bis 1,75 Prozent auf vermutlich 2,25 bis 2,50 Prozent –, während die EZB bisher noch nichts von höheren Zinsen wissen will und den Hauptrefinanzierungssatz auf absehbare Zeit bei null Prozent halten dürfte. In dem Maße, wie die Differenz in den Leitzinsen zunimmt, steigen die Refinanzierungskosten von Bondportefeuilles in den USA relativ zu den europäischen und drücken auf diese Weise auf die relativen Kurse der Treasuries (was zu steigenden Renditen führt).

Da die Renditedifferenzen mindestens seit Einführung des Euro Anfang 1999 so stark schwanken, gibt es de facto keine Korrelation mehr zwischen dem amerikanischen und dem europäischen Markt. Eine solche Emanzipation ist an den Aktienmärkten bisher nicht zu erkennen; da gilt weiterhin, dass die USA die Richtung vorgeben.

Die fehlende – oder geringe – Korrelation der Bondrenditen bedeutet für Anleger, die sich auf festverzinsliche Wertpapiere spezialisieren, dass sie ihr Risiko vermindern können, indem sie sich auf beiden Märkten engagieren, dem amerikanischen und dem europäischen.

Dass sich die US-Zinskurve über das gesamte Laufzeitenspektrum hinweg nach oben bewegt, hat damit zu tun, dass der Konjunkturaufschwung inzwischen neun Jahre alt ist und die Kapazitätsreserven nicht mehr so groß sind. Die Arbeitslosenquote in den USA liegt nur noch bei knapp über vier Prozent! Langsam scheint die Lohninflation in Gang zu kommen, und die Inflationsrate hat im März ihren Zielwert von zwei Prozent erreicht (gemessen am Preisinderx des privaten Verbrauchs). Nichts spricht dagegen, dass die Fed die Zügel weiter anziehen wird. Sie möchte ja auch Spielraum haben, wenn die nächste Rezession ins Haus steht.

Zusammen mit den zunehmenden Inflationserwartungen und der Aussicht, dass die staatlichen Defizite auf eine Billion Dollar oder mehr steigen werden, also auf über fünf Prozent des BIP, ergibt das ein ziemlich konsistentes Bild. Sowohl die Leitzinsen als auch die langen Bondrenditen werden weiter steigen.

Im Euroland ist die Situation in mancher Hinsicht ganz anders. Nur die Zuwachsraten des realen BIP sind ähnlich hoch. Aber der Aufschwung ist gerade einmal gut fünf Jahre alt, die Arbeitslosenquote liegt noch bei 8,5 Prozent und die Inflation macht angesichts erheblicher Kapazitätsreserven und einer starken Währung keine Anzeichen, sich ihrem Zielwert zu nähern – im April übertraf der harmonisierte Verbraucherpreisindex seinen Vorjahresstand voraussichtlich um nur 1,2 Prozent, die sogenannte Kernrate den Ihren um 0,8 Prozent. Es geht eher nach unten als nach oben. Außerdem lässt die Kreditvergabe an den privaten Sektor weiterhin zu wünschen übrig. An den inflationsgeschützten Staatsanleihen Deutschlands, Frankreichs und Italiens lässt sich ablesen, dass die Marktteilnehmer für die nächsten zehn Jahre mit einer durchschnittlichen Inflationsrate von weniger als 1,3 Prozent rechnen. Warum sollte die EZB die Zinsen erhöhen? Und warum sollten die Bondrenditen in einem solchen Umfeld steigen? Die EZB muss, und wird, weiter Gas geben.

Zum Schluss noch eine Anmerkung zum Zusammenhang zwischen Geldmarktzinsen und Wechselkurs. Gewöhnlich wird argumentiert, dass der Dollar gegenüber dem Euro aufwertet, wenn die Zinsdifferenz zunimmt, und umgekehrt. Wie das nächste Schaubild zeigt, ist das manchmal der Fall, zu anderen Zeiten aber nicht.

Grafik: Dollar-Euro-Wechselkurs, tgl.

1. Obwohl der Zinsspread von Dollar-Libor zu Euribor ab Ende 1999 stark zurückging und ab Anfang 2001 sogar in den negativen Bereich rutschte (vgl. die erste Grafik), wertete der Euro entgegen der Theorie nicht auf, sondern ab.

2. Im Jahr 2008 stimmte es wieder: Die Dollarzinsen waren um bis zu 200 Basispunkten unter die Eurozinsen gefallen, und der Euro hatte fast 1,60 Dollar erreicht, seinen bisherigen Höchstwert.

3. Seit Mitte 2014 kam es relativ zu den Eurozinsen zu einem starken Anstieg der Dollarzinsen, was anfangs lehrbuchgerecht zu einer Euroabwertung führte (von 1,40 Dollar auf 1,05 Dollar), seit Anfang 2017 aber wertete der Euro wieder auf (gestern lag er bei 1,20 Dollar), obwohl sich die Zinsdifferenz deutlich zugunsten des Dollar ausweitete – was dann nicht mehr lehrbuchgerecht war.

Mit anderen Worten, Prognosen des Wechselkurses, die vor allem auf Veränderungen des Zinsspreads abstellen, sind sehr unzuverlässig, taugen also in der Praxis nicht viel. Erfahrungsgemäß sollte auch das Niveau des Wechselkurses berücksichtigt werden, also die Kaufkraftparität, dazu die Entwicklung der Leistungsbilanzen sowie gegebenenfalls Safe Haven-Effekte im Verlauf von politischen Krisen. Eindimensionale Ansätze wie die Zinsdifferenz führen häufig in die Irre.

13 Kommentare

  1.   kleinlaute_mangos

    Warum die Zinsen in Europa nicht steigen?!
    Einer der prägendsten Gründe ist natürlich die hohe Verschuldungsrate in einigen Bereichen unserer Volkswirtschaft. Durch die Nullzinspolitik der EZB, wächst diese Verschuldung immer und immer mehr, was in den nächsten Jahren auch nicht aufhören wird. Wenn die Zinsen steigen würden, wären einige VW in Deutschland nicht mehr zahlungsfähig, also von der Insolvenz bedroht.
    Durch die heutige Nullzinspolitik der EZB wird die Wirtschaft stark unterstützt! Das Problem ist aber, dass wenn es der Wirtschaft dann doch einmal sehr schlecht gehen sollte, die EZB nicht mehr viel tun kann, da sie schon eine sehr lange Zeit der Nullzinspolitik nachgehen und die Zinsen so gar nicht mehr weiter gesenkt werden können. Somit ist das Risiko sehr hoch, dass unsere VW beim nächsten Zinsanstieg/ Konjunkturaufschwung zusammenbrechen wird. Der jetzige im Artikel genannte Konjunkturaufschwung wird zusammenbrechen, wenn die Zinsen steigen würden, deswegen ,,muss“ die EZB Nullzinspolitik weiterhin aufrechterhalten werden.
    Die sinkende Schuldenquote in Deutschland (schwarze Null), sinkt nur aus dem Grund, weil sich das Ausland immer mehr verschuldet. Deutschlands langjähriger Exportüberschuss, sorgt dafür, dass es in anderen Ländern zu einem Exportdefizit kommt, somit auch die hohe Verschuldung des Auslands.
    Wenn die Rendite, wie oben erwähnt, unterhalb des neutralen Bereichs bleiben sollte hätten Staat und Unternehmen einen klaren Vorteil auf dem Kapitalmarkt.
    Somit kommen wir zu dem Entschluss, dass einer der wichtigsten Gründe ist, dass die EZB die Wirtschaft schützen will. Sie versuchen die Wirtschaft vor einer Inflation zu bewahren.

  2.   Powdered Toast Man

    Warum die Zinsen nicht steigen werden ist schon aus dem Querlesen der Kommentare hier ersichtlich. Unsere Gesellschaften sind durch eine Mischung aus verhätschelten Wohlstandsbürgern mit gigantischem Anspruchsdenken, die gar nicht wissen wie gut es ihnen im Vergleich mit allen zigtausenden Generationen zuvor geht (eure Vorfahren waren zu 99,9 % Knechte, Bauern, Mägde, Gesinde, Leibeigene, nicht Könige und Prinzessinen und Adel…) und groteskem Missempfinden bzgl. der Probleme gekennzeichnet. Würde die EZB die Politik einschlagen, die von all den Neunmalklugen insb. in Deutschland dauernd gefordert wird, dann hätten wir eine Wirtschaftskrise vom Ausmaß der Depression von vor fast genau einem Jahrhundert. Nur, dass die Fallhöhe dieser verhätschelten Wohlstandsbürger um soviel höher ist, die Resillienz soviel niedriger ist, dass man sich gar nicht ausmalen möchte, was die politischen Folgen wären, wo schon die Depression der 1920er zu NS und Hitler und Holocaust führte, obwohl die Menschen damals Hunger und Mangel größtenteils auch kannten und gewohnt waren (Fettleibigkeit gab es quasi nicht, als Beispiel). Nimmt man diesem verhätschelten Nörgelmichel seine Flachbildglotze, sein Smartphone, sein Flugobst, seine Pauschalreise, sein dickes Auto, usw. alles weg, weil hohe Zinsen unseren Wohlstand kahlrasieren, dann ist hierzulande wieder alles denkbar.

    Es geht hier um weitaus mehr, als um Omas Zinsen aufs Sparbuch, die ohnehin seit Jahrzehnten unter der Inflationsrate lagen und schon immer Geldvernichtung waren.

  3.   NIKYTOELE

    seit kurzem steigen die Zinsen und zwar für italienische Staatsanleihen
    und genau nachdem die neue italienische Regierung das Ende des Sparkurses ankündigte
    das hat nichts mit der „objektiven Einschätzung“ der Kapitalmärkte zu tun. Für Spanien blieben zwischen 2009 und 2016 Haushaltsdefizite zwischen 5 und 11% folgenlos.
    Da aber die EZB oder die italienische Zentralbank durch den Ankauf italienischer Staatsanleihen die Höhe der Renditeunterschiede beliebig steuern kann, ist der gegenwärtige Unterschied von nahezu 2 % zu Deutschland eindeutig als ein politisch motivierter Angriff der demokratisch nicht legitimierten EZB auf eine von der Mehrheit der Italiener gewählte Regierung zu verstehen.
    ich nenne eine, von Deutschland ausgehende Finanzdiktatur

 

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