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Die Irrtümer des Hans-Werner Sinn (Folge II)

 

Der zweite Teil meiner kleinen Reihe hat sich etwas verzögert, was unter anderem daran liegt, dass ich diesmal versuche, ein moving target zu treffen. Es geht um Sinns Ausführungen zum Thema Target 2. Dies ist ein längerer Beitrag, der mit dem Urteil enden wird, dass Hans-Werner Sinn eine Art Carl Schmitt der Ökonomie ist: Die oder Wir. Wenn es den Iren oder den Portugiesen gut geht, geht es uns schlecht – und umgekehrt. So gesehen wäre das Hilfsprogramm für Portugal also falsch. So denken viele in Deutschland, so einfach ist die Sache aber nicht.

In der ursprünglichen Fassung des Arguments stellte Sinn die Behauptung auf, dass der stark angestiegene nationale Target-2-Saldo der Bundesbank ein zusätzliches Risiko für den Steuerzahler darstellt.

Die Deutsche Bundesbank hatte Ende des Jahres 2010 für etwa 326 Milliarden Euro Nettoforderungen gegenüber anderen Notenbanken des Euro-Systems. Es handelt sich dabei um eine Art Kontokorrentkredit, der anderen Ländern gewährt wird und im Wesentlichen aus Forderungen im Rahmen des Zahlungsverkehrs für Großbeträge besteht (Target 2). … Wenn die Länder, deren Banken die Kredite gegeben wurden, zahlungsunfähig werden, haftet Deutschland. (Wirtschaftswoche, 21.02.2011)

Nicht zuletzt durch die hervorragende Arbeit des Kollegen Stefan Ruhkamp bei der FAZ wurde diese Behauptung inzwischen widerlegt.*) Richtig ist, dass die Verlustrisiken für die EZB durch die Aufweichung der Anforderungen an die Sicherheiten und die marode Finanzlage der Staaten und der Banken in der europäischen Peripherie gestiegen sind. Die nationalen Target-Salden sind für die Risikoposition allerdings völlig unerheblich. Die Risiken aus den Refinanzierungsgeschäften des Eurosystems werden nach dem Kapitalschlüssel aufgeteilt. Ob sich also marode irische Banken bei der irischen Zentralbank oder der Bundesbank refinanzieren, spielt keine Rolle für mögliche Verluste.

In seinem neuesten Beitrag zu dem Thema in der FAZ nun operiert Sinn nicht mehr mit dem Target-Saldo der Bundesbank. Immerhin. Stattdessen hebt er auf die Target-Verbindlichkeiten der Krisenländer Griechenland, Irland, Portugal und Spanien in Höhe von 340 Milliarden Euro ab. Deutschland hafte dafür gemäß seines EZB-Anteils. Auch diese Zahl ist problematisch, wenn es um die Abschätzung der Ausfallrisiken für den deutschen Steuerzahler geht. Richtig macht es Thomas Mayer von der Deutschen Bank, der das Exposure der EZB über das SMP-Programm, die Emergency Liquidity Assistance und die normalen Liquiditätsgeschäfte zusammenzählt und dabei auf die Summe von 407 Milliarden Euro für Griechenland, Irland und Portugal kommt.

Aber Sinn hat seine Hauptstoßrichtung längst geändert. Im Vordergrund steht jetzt nicht mehr der drohende Ausfall von Forderungen, sondern die Finanzierung des Leistungsbilanzdefizits der Südländer über die EZB. Denn diese – da ist ihm zuzustimmen – kommen in den Genuss von Kapitalströmen zur Finanzierung von Importen, die nicht existieren würden, wenn die betroffenen Länder nicht Mitglied einer Währungsunion wären.

Sinn wäre nicht Sinn, wenn er daraus nicht eine Schlussfolgerung ziehen würde, die zu seinen Vorstellung einer Nullsummenökonomie passt. Indem sich die Banken der Krisenländer verstärkt bei der EZB finanzierten, entzögen sie der deutschen Wirtschaft Kredit. Sinn bemüht sich, das Beispiel des irischen Bauern zu Ende zu denken, der einen Traktor in Deutschland kauft, und kommt nach Analyse der Forderungskette zu folgendem Schluss.

Die Bundesbank verzichtet also auf eine innerdeutsche Kreditvergabe zugunsten einer Kreditvergabe über die irische Notenbank. … [Der] Traktor [ist] gegen einen erzwungenen, kontokorrentähnlichen Kredit der Bundesbank an den irischen Bauern geliefert worden, der zu Lasten der Kreditvergabe an deutsche Kreditkunden geht. Der Traktor ackert in Irland statt in Deutschland.

Die Iren leben auf unsere Kosten in Saus und Braus. Deshalb wäre es besser, den Krisenländern nicht zu helfen, so dass sie ihre Leistungsbilanzdefizite schnell zurückfahren müssen. Denn dann würden  sie uns auch nicht mehr unser Kapital klauen und wir könnten mehr investieren. Diese Schlussfolgerung setzt voraus, dass in Deutschland weniger Kredite vergeben werden konnten, weil die Bundesbank die hiesigen Banken nicht ausreichend mit Liquidität versorgen konnte.

Das Argument ist weder empirisch noch theoretisch überzeugend. Ich kenne keinen Banker, der die Kreditvergabe eingeschränkt hat, weil er zu wenig Zentralbankgeld hat. Die Eigenkapitalausstattung mag eine Rolle spielen, aber nicht der Zugang zu Zentralbankliquidität. Schon gar nicht in der Finanzkrise, denn durch die Politik der Vollzuteilung können sich die Banken so viel Geld bei der EZB holen wie sie nur wollen. Und die großen Institute sind ohnehin nicht auf die Zentralbank angewiesen, sie besorgen sich ihr Zentralbankgeld auf dem Geldmarkt.

Die Deutsche Bank beispielsweise hat nach meinem Wissen während der Krise an keinem einzigen Refinanzierungsgeschäft der EZB teilgenommen – übrigens werden sie derzeit gerade wegen der Krise in der Peripherie regelrecht zugeschüttet, weil sie als stabil gelten (In normalen Zeiten kann das Bankensystem in einer modernen Volkswirtschaft weit gehend ohne Zentralbankgeld funktionieren, wie die BIZ in einem sehr guten Paper gezeigt hat – aber das nur am Rande).

Die Bundesbank hat wiederholt darauf hingewiesen, dass die Schwäche der Kreditvergabe in der Finanzkrise kein Problem des Kreditangebots, sondern der Kreditnachfrage ist. Die Unternehmen wollten also keine Kredite. Und so war das auch in den Jahren zuvor – die Unternehmen haben nicht investiert, weil sie keine Absatzchancen für ihre Produkte sahen, nicht weil ihnen die Commerzbank keinen Kredit für die Anschaffung neuer Maschinen gegeben hat. Damals war es sogar höchst populär Aktien zurückzukaufen statt Neuinvestitionen zu tätigen. Am Kapitalmangel kann es also nicht gelegen haben.

Fazit: Weil er um jeden Preis seine Behauptung retten will, dass es Deutschland schadet, wenn in Irland oder Griechenland mehr Kredite vergeben werden, muss Hans-Werner Sinn äußerst kreativ mit Empirie und Theorie umgehen. Man kann trefflich darüber streiten, ob ein schlagartiger Abbau der Leistungsbilanzdefizite in den Krisenländern gut oder schlecht ist für Deutschland. Dann muss man sich beispielsweise die Auswirkungen auf die Exporte ansehen oder die Produktionsstruktur. Die Zentralbank spielt keine Rolle.

Am kommenden Montag will Sinn in Berlin seine Thesen im Rahmen eines Vortrags begründen. Ich bin gespannt.


*) Das Ifo-Institut stellt hierzu fest: “Stellungnahme des ifo Instituts: Die Behauptung von Mark Schieritz ist falsch, denn Stefan Ruhkamp hat Prof. Sinn keineswegs widerlegt. Prof. Sinn hat in seinem Beitrag in der Wirtschaftswoche vom 21.02.2011 als erster weltweit auf die Target-Problematik hingewiesen. In welchem Umfang Deutschland für den Kreditfluss von Deutschland in die GIPS-Länder in Höhe von über 300 Milliarden Euro haftet, war darin offen geblieben, da damals noch die notwendigen Informationen fehlten. Die Spezifizierung lieferte Sinn selbst – unseres Wissens ebenfalls als erster – in seinem Artikel in der Süddeutschen Zeitung vom 2.4.2011. Dort schrieb er: ‘Wenn die Target-2-Kredite von den Geschäftsbanken der GIPS-Staaten nicht bedient werden und die GIPS-Staaten mitsamt ihrer Zentralbanken Pleite gehen, haften die restlichen Staaten des Euroraums gemeinschaftlich nach ihren Kapitalanteilen an der EZB. Deutschland haftet dann mit 33 Prozent oder 114 Milliarden Euro.’ Erst mehr als zwei Wochen später, am 19.04.2011, folgte Ruhkamps Veröffentlichung in der FAZ, die Sinn somit nicht widerlegte, sondern im Gegenteil bestätigte. Allerdings hatte auch Ruhkamp die Dimension der Target2-Kredite noch nicht erkannt, weshalb die FAZ am 4.5.2011 einen umfassenden Beitrag von Prof. Sinn zum Thema Target2 veröffentlichte. Er gibt den derzeit letzten Erkenntnisstand zu Target2 wieder.” (zurück zum Text)

31 Kommentare

  1.   Bernd Rittmeyer

    Man muss schon negativ eingestellt sein …

    um Herrn Sinn verstehen zu können. Die grundlegende Frage zu diesem Themenkreis betrifft die alle sogenannten Finanzexperten, die immer hinterher wissen wie etwas hätte vermieden werden können. Wo waren denn die Warnungen von Herrn Sinn vor der Finanzkrise? Ich habe rund zwanzig Jahre im Finanz- und Kapitalanlage-Bereich als Systemberater gearbeitet und keine Warnungen wahrnehmen können. Nach dem Zusammenbruch vieler Banken waren die Experten plötzlich da und haben haben genau “gewusst” warum es dazu kommen musste. Das konnte ich aber dann auch.

  2.   HKaspar

    Ich finde Teil II der Schieritzschen Sinn-Kritik sehr viel ueberzeugender als Teil I — haette mir aber doch gewuenscht dass auf die strittigen Punkte an Teil I etwas mehr eingegangen wird.

    Gruss,
    HK

  3.   Marlene

    Kann sich ein kleines, armes Land große Einkommensunterschiede leisten.Die dazu führen, dass zu viele deutsche Luxuslimousinen und zu wenig deutsche Traktoren importiert werden.

    Es macht doch wohl mehr Sinn mit dem Kreditgeld die Blaupausen für die Produktion von Investitionsgütern zu kaufen.

    In Irland hergestellte landwirtschaftliche Erzeugnisse können aufgrund der klimatischen Bedingungen, nicht auf dem Weltmarkt konkurrenzfähig sein.

  4.   Mark Schieritz

    @HK “hätte mir aber doch gewuenscht dass auf die strittigen Punkte an Teil I etwas mehr eingegangen wird”

    Bitte um etwas Geduld, an einer ausführlichen Erwiderung wird gearbeitet!

  5.   HKaspar

    Sehr gut in diesem Zusammenhang uebrigens der Beitrag bei “the Irish Economy”:

    irisheconomy.ie/index.php/2011/05/04/lending-between-national-central-banks/

    (uebrigens ein exzellenter Blog ganz generell. Man fragt sich wie ein Land mit so guten Oekonomen in die Finanzkrise stuerzen koennte….)

  6.   EURO

    Stefan Ruhkamp zitierte in seinem Beitrag in der FAZ v. 19.04.2011 aus dem Mobnatsbericht der Bundesbank für 03/2011, S.35, völlig korrekt, wenn sagte, die Bundesbank sehe in dem Anstieg ihrer TARGET2-
    Verrechnungssalden keine unmittelbare Veränderung ihrer Risikolage. Nur heißt dies nicht, dass mittelbare Risiken nicht angestiegen sind. Und dazu kann jeder in besagtem Monatsbericht lesen:”Ein Verlustfall tritt nur dann ein, wenn ein Geschäftspartner des Eurosystems ausfällt und die von ihm hinterlegten Sicherheiten bei ihrer Verwertung trotz der vom Eurosystem angewandten Risikokontrollmaßnahmen nicht den vollen Wert der damit abgesicherten Refinanzierungsgeschäfte einbringen. Er trifft immer das Eurosystem als Ganzes, unabhängig davon, bei welcher
    nationalen Zentralbank er sich materialisiert. Die Lasten eines
    solchen Ausfalls würden entsprechend dem Kapitalschlüssel auf
    die nationalen Zentralbanken verteilt. Mit anderen Worten: Die
    Risikoposition der Bundesbank wäre unverändert, wenn der
    ausgewiesene positive Verrechnungssaldo aus TARGET2 nicht
    bei der Bundesbank, sondern in gleicher Höhe bei einer anderen
    Notenbank des Eurosystems anfiele.” Wir sind also so oder so betroffen. Warum soll dies kleingeredet werden? Abgesehen davon schadet es Deutschland in jedem Fall, wenn Schuldenmacher von uns Kredit erhalten. Außerdem ist dies Rechtsbruch und eigentlich sollte allein das reichen, diesen Rettungsunsinn zu unterlassen.

  7.   bhayes

    Unterm Strich ist es doch so: Wir haften in jedem Falle. Wenn z.B. alle anderen Euro-Länder die Insolvenz anmelden, ist die komplette Summe verloren.
    Oder etwa nicht, Herr Schieritz?

  8.   matt_us

    Der juengste Artikel von Professor Sinn zu dem Thema ist hier:

    wiwo.de/finanzen/ezb-muss-sich-wandeln-463305/

    Er fordert dass die EZB die Finanzierung der Europeripheriebanken unterlaesst. Hier in dem Artikel ist es ein grichischer Mercedes der von der EZB angeblich finanziert wird, und nicht ein irischer Traktor. Bloedsinn. Ich haette geren mal die Verkaufszahlen von Daimler Benz fuer Griechenland fuer 2010 gesehen. Die kann man wahrscheinlich an einer Hand abzaehlen, die dort verkauft wurden letztes Jahr.

    Hierzu muss man sagen, dass die EZB natuerlich nur in die Bresche gesprungen ist, nachdem alle privaten Banken, die bis zu Beginn der Eurokrise die Peripherie Banken refinanziert haben, langsam aber sicher ihr Geld aus der Peripherie zurueckgezogen haben. Den Peripheriebanken blieb nichts anderes uebrig, als sich ueber die EZB zu versorgen. Ansonsten gibt es eine Finanzkrise die um vieles groesser waere als die Krise von 2008. Eine kleine Tatsache die Sinn einfach uebersieht.

    Ich will ja nichts sagen, aber Sinn sagt ja immer schon das Griechenland Pleite sei. Vielleicht hat er sogar darauf gewettet, mit Credit Default Swaps. Jetzt, wo die EZB im grossen Stil Griechenland unterstuetzt (zusammen mit EU/IWF/EFSF) geht seine Wette natuerlich nicht auf.

    Glaubwuerdiger waere hier, wenn er mal das Verbot von CDS fordern wuerde.

  9.   matt_us

    @EURO
    “Abgesehen davon schadet es Deutschland in jedem Fall, wenn Schuldenmacher von uns Kredit erhalten. Außerdem ist dies Rechtsbruch und eigentlich sollte allein das reichen, diesen Rettungsunsinn zu unterlassen.”

    @bhayes
    “Unterm Strich ist es doch so: Wir haften in jedem Falle. Wenn z.B. alle anderen Euro-Länder die Insolvenz anmelden, ist die komplette Summe verloren.”

    Also wenn private Banken ausfallen, die bis jetzt Griechenland Banken Kredite gewaehrt haben fehlt den gricheischen Banken einfach Geld. Das ist eine Liquiditaetskrise. Da muss die EZB einspringen, dazu ist die da.

    Das sind nicht “Schuldenmacher”, die grichischen Banken. So funktionieren Banken. Die leihen sich ihre Liquiditaet auf den Geldmaerkten. Von anderen Banken. Das ist das A und O des bankgeschaefts. Wenn die anderen Banken ausfallen, weil sie von CDS Investoren verunsichert werden, die Griechenlandrenditen auf bis zu 15% treben, dann muss das Bankengeld woanders herkommen. Dafuer gibt es genau Zentralbanken. Was ist daran so schwer zu verstehen.

    Natuerlich sitzen wir jetzt alle mit im Boot. Wir haften jetzt alle mit. Deshalb muessen wir Griechenland helfen. Planen Sie mal Ihren Urlaub in Griechenland diesen Sommer. Wenn das sehr viele machen wuerden, waere sofort die Griechenlandkrise beendet.

    Im Grunde bin ich immer noch fuer den Gratisurlaub fuer jeden, fuer 1000 Euro, finanziert vom Staat. Das wuerde das Problem mal verdeutlichen. Das waere auch populaerer, als eine Banken- und Finanzkrise. Denn das wuerde folgen, wenn man Professor Sinns Ausfuehrungen folgt.

  10.   Thomas Pittner

    @ Mark Schieritz

    Irrtümer von HWS aufzudecken, gute Sache.
    Nur hilft es ja wenig, dies mit neuen Irrtümern zu tun.

    Wir haben dauerhafte Leistungsbilanzungleichgewichte im Euroraum, bei einigen Ländern ist eine Umkehr ihres Defizits schlicht nicht zu erwarten (schon gar nicht durch Austerität, bzw. nur auf einem extrem niedriegeren Niveau), bei anderen sehr unwahrscheinlich.

    Die Eigenkapitalerhöhung der EZB war noch recht günstig (Eigenkapital einer Fiat-Notenbank zu zahlen aus Steuergeldern, was für eine Groteske, btw), wenn Zahlungen in ernsthafter Höhe anfallen, dürfte es für immer mehr Länder schwierig werden.
    Und am Ende ist es keineswegs unwahrscheinlich, dass nur die paar Hartwährungsländer übrig bleiben, als Zahler. Dann wäre die BRD mit ganz anderen Quoten als 22 Prozent dabei, und das ganze Euro-Projekt wohl am Ende (das rumoren in Finnland, Holland und der SLowakei ist auch nicht mehr zu überhöhren).

    Interessant ist ja die Frage, wo der Umkerhpunkt ist.
    Griechenland und Portugal lassen sich wuppen, und Irland und Spanien könnten wieder auf die Beine kommen: dann wird alles vielleicht wieder gut.

    Nur für die Langfriststabilität wäre ein Abbau des deutschen Überschusses existenziell. Sonst wäre auch eine Lösung der aktuellen Krise mit anschließend wieder moderateren Zinsen nur ein kurzer Moment der Erholung, dauerhaft geht es eben in einer Währungsunion nicht ohne klar definierte Transfers (selbst in den USA).

    Die Denkweise Sinns, dass wir hier einen Investitionsboom bekommen müssten, weil die anderen ja nicht kreditwürdig sind und deshalb das Geld im Anlagenotstand hier niederschlagen muss, ist natürlich im Fiat-Zyklus in fortgeschrittener Phase nicht Kreditnachfrageseitig zu begründen.

    Ob es nicht doch einen Anlagenotstand gäbe, der sich hier in Investitionen niederschlagen könnte, wenn denn die Risiken für alternative ANlagen eingepreist wären (was sie ja durch die BaliOuts nicht sind), könnte man diskutieren.

    ABer da ist die Finanzindustrie vor, die wird immer mit Innovationen glänzen.