So funktioniert Kapitalismus. Ein Blog

Den Euro retten durch Gelddrucken

Von 24. Januar 2012 um 09:11 Uhr

Wennschon, dennschon: vielleicht liege ich ja völlig daneben, aber wie wäre es denn, wenn die EZB den Banken im Euroraum so viel Geld zur Verfügung stellte, dass sie damit alle Finanzierungswünsche der Staaten zu tragbaren Konditionen erfüllen könnten? Dann gäbe es auch wieder Wachstum, oder jedenfalls ließe sich das Risiko einer Rezession nachhaltig vermindern. Die Quadratur des Kreises besteht im Euroland heute ja darin, gleichzeitig die Staatshaushalte zu sanieren und den Schuldendienst durch robustes Wirtschaftswachstum zu ermöglichen.

Wie wäre es, wenn die EZB in einem nächsten Schritt, oder vielleicht einem überübernächsten Schritt, den Banken unbegrenzt Zentralbankgeld zu einem Hauptrefinanzierungssatz von 0,5 Prozent und für zehn Jahre anböte? Warum nicht? Wir sind ja schon bei knapp einer halben Billion für drei Jahre und einem Zins von zurzeit ein Prozent angekommen. Solange es keine Inflationsgefahren gibt, spricht, soweit ich das sehe, nichts dagegen, dass die Banken sich auch zwei oder drei Billionen vom Euro-System besorgen könnten. The sky is the limit. Wenn der Transmissionsmechanismus zwischen monetärer Expansion und nominalem Sozialprodukt eines Tages wieder greift, müsste die EZB natürlich in ihren – reich gefüllten – Instrumentenkasten langen und den Geldüberhang abschöpfen. Da gibt es kein Problem.

Bei meinem Vorschlag könnten die staatlichen Schuldner dann zu den Banken gehen und zehnjährige Schuldscheindarlehen zu einem Satz von, sagen wir, drei Prozent anbieten. Vor allem die deutschen Banken kämen als Geldgeber infrage, da die Flucht aus den mediterranen Problemländern vor allem ihnen zugutekommt. Ich erinnere mich aus meiner Zeit bei Citibank, dass eine Zinsmarge von 40 Basispunkten oder 0,4 Prozentpunkten bei einem großen Kreditvolumen als auskömmlich galt. Hier reden wir aber über 250 Basispunkte. Das Risikiopolster wäre also einerseits dick genug, sollte man meinen, während andererseits ein zehnjähriger Nominalzins von drei Prozent Staaten wie Italien oder Spanien beim Schuldendienst nicht überfordern dürfte. Außerdem ließen sich die Zinszahlungen auch leicht in die Jahre drei bis zehn verschieben (wir kennen das von den “subprime mortgages”!) – sie wären dann einfach etwas höher (knapp unter 4 Prozent), aber immer noch niedrig, und es wäre Zeit gewonnen für die strukturelle Verbesserung der Staatshaushalte. Wichtig wäre im Übrigen auch, dass die EZB klarstellt, dass der Refinanzierungssatz bei diesen Geschäften für einige Jahre nicht erhöht wird oder, besser noch, dass er zehn Jahre lang bei 0,5 Prozent bleibt.

Schuldscheindarlehen haben den Charme, dass sie, ähnlich wie lang laufende Hypothekenkredite, nicht abgeschrieben werden müssen, wenn eines Tages die Zinsen am Markt wieder steigen – die Kurse der Festzinsbonds würden in die Tiefe rauschen, ein Kredit aber steht bis zuletzt zum Nominalwert in den Büchern der Gläubiger. Schuldscheine können außerdem zweimal oder auch dreimal abgetreten werden und haben in dieser Hinsicht anleiheähnliche Eigenschaften. Die Banken können sie also, wenn es ihnen gefällt, weitergeben, allerdings nicht mehr zum Nominalwert, sondern zu den dann herrschenden Marktkonditionen. Abnehmer sind meist institutionelle Anleger wie Versicherungen, Pensionskassen oder staatliche Reservefonds von Ländern mit strukturellen Leistungsbilanzüberschüssen. Die Ausstattung der Schuldscheine kann von vornherein auf deren Bedürfnisse zugeschnitten werden, vor allem ihre künftigen Verbindlichkeiten (Geldabflüsse). Laufzeiten und Zinsen können so variiert werden, wie es der Endanleger wünscht.

Sind drei Prozent realistisch, wenn Italien heute für seine zehnjährigen Anleihen 6,07 Prozent bezahlen muss? Werden die Banken nicht bei einem de facto gleichen Risiko diese viel besser verzinsten Anleihen kaufen? An Geld fehlte es ihnen ja nicht. Nun, was wird passieren: Die Bondrenditen werden kräftig sinken, und der Renditeunterschied zwischen Schuldscheindarlehen und Bonds wird sich stark vermindern und sich bei einem Niveau einpendeln, dass die Unterschiede in der Liquidität und der bilanziellen Behandlung der beiden Instrumente reflektiert. Früher waren die Renditen der deutschen Schuldscheine in der Regel um etwa 20 Basispunkte höher als die von vergleichbaren Anleihen.

Auf welchem Niveau es zur Angleichung der Renditen kommt, hängt davon ab, wie überzeugend die Sanierungsprogramme der staatlichen Schuldner aus der Sicht der Banken sind. Es muss vermieden werden, dass die Flutung der Banken mit Zentralbankgeld bei ihnen zu einem Anlagenotstand führt, auf den die Schuldner mit einem Einstellen ihrer Bemühungen reagieren. Der Deal “billiges und langfristiges Geld gegen Sanierung der Haushalte (und eine zunehmend gemeinsame Finanzpolitik)” darf nicht einseitig aufgekündigt werden. Die Banken brauchen unbedingt Flankenschutz durch EFSF / ESM, den europäischen Bankenverband, den IWF und die EZB selbst, damit es nicht zu einem sogenannten moral hazard-Problem kommt. Vor allem die deutschen Steuerzahler, bei denen die Risiken vor allem landen werden, legen großen Wert darauf.

Das Eigenkapitalproblem der Banken ist mit meinem Vorschlag noch nicht gelöst, außer dass ihre Gewinne und damit ihre Rücklagen durch die großen Zinsmargen stark zunehmen werden. Wenn es schnell gehen soll, was ich angesichts der konjunkturellen Lage für wünschenswert halte, müssen die Banken vermutlich simultan rekapitalisiert und vorübergehend teilverstaatlicht werden, damit sie von den Bilanzrelationen her in die Lage versetzt werden, den Staaten die benötigten Kredite zu gewähren.

Das Euro-Problem ist also lösbar. Dabei zeitig die Krise auch positive Effekte, weil sie uns einen schwachen Euro beschert und die Mitgliedstaaten Eurolands zu Reformen zwingt, die ohne sie vielleicht nie in Angriff genommen worden wären. Sie machen das System wetterfest.

Am Ende werden die Marktteilnehmer erkennen, dass sich die Währungsunion insgesamt einer robusten Gesundheit erfreut: Die OECD schreibt in ihrem Economic Outlook vom November 2011 (auf Seite 6), dass das aggregierte staatliche Defizit 2012 nur bei 2,9 Prozent des Sozialprodukts liegen wird, also knapp unterhalb der Maastricht-Schwelle. Für die USA wird ein gesamtstaatliches Defizit von 9,3 Prozent, für Japan von 8,9 Prozent erwartet. Während in der Leistungsbilanz für die USA mit einem Defizit von 2,9 Prozent des BIP gerechnet wird, dürfte es im Euroland zu einem Überschuss von 0,6 Prozent kommen.

Kategorien: Leitwährungswatch
Leser-Kommentare
  1. 1.

    Ich halte das, was hier vorgeschlagen wird für problematisch. Warum sollte man die Banken durch EZB-Plangewinne rekapitalisieren ohne Zugriff auf zukünftige Gewinne zu haben?
    Einen unkonventionellen Vorschlag dazu hat kantoos gebracht: kantooseconomics.com/2011/12/12/why-we-need-the-european-central-bank-as-lender-and-owner-of-last-resort/
    Bei ihm tritt die EZB als lender&OWNER of last resort auf, die die Banken für echte Stresssituationen kapitalisiert (20-30% EK) und sich nach 10-15 Jahren per Verkauf ihrer vorrangigen Anteile wieder verabschiedt. Das halte ich für gerechter und kontrollierbarer. Außerdem sollte es eine Bilanzrezession vermeiden. Wie will man bei deinem Vorschlag verhindern, dass Euroland der Ursprung von Carry-trades wird oder einfach viel Kapital in die Schwellenländer fließt?

    • 24. Januar 2012 um 10:28 Uhr
    • Peter
  2. 2.

    Schön, dass Sie und die anderen Hirten immer wieder versuchen die Eurokrise über die monetäre Schiene zu lösen. Dabei Verkennen Sie aber zum Teil die Ursache der Krise, dieses sind die Leistungsbilanzdefizite und Nettoauslandsschulden der Krisenländer, die kein ausländischer Privatinvestor mehr finanzieren will. Alles was zu weiteren Leistungsbilanzdefiziten und Nettoauslandsschulden führt ist zu unterlassen. Die Krisenländer dürfen ab sofort nicht mehr über ihre Verhältnisse leben, nur dann wird Alles gut. Als Gegenleistung kann durchaus eine teilweise langfristige Monetarisierung der Staatsschulden zu Niedrigzinsen in Aussicht gestellt werden. Hierbei könnte in Anlehnung an ihren Vorschlag durchaus folgendes Modell zur Anwendung kommen: Die Eurozone bildet einen Währungsfond mit einer Sonderbanklizenz. Der Währungsfond kann sich langfristig zum Festsatz von 0,5% beim Eurosystem durch Hinterlegung von aufgekauften Staatsanleihen, auch neuen, refinanzieren. Der Aufkauf erfolgt zu 3% für 10jährige Anleihen. Nun kommt aber der unausweichliche Haken. Der Aufkauf erfolgt nur bis zu einer Höhe einer ausgeglichenen Leistungsbilanz, es wird also kein Defizit finanziert. Rutscht ein Land ins Minus und der Währungsfond hält dessen Staatsanleihen verkauft er diese, setzt also das Land der vollen Brutalität des Finanzmarktes aus, welches wahrscheinlich in kürzester Zeit zu dessen Insolvenz führen würde. Der Vorteil, in Anlehnung an Keynes Bancor Plan, Beseitigung der Leistungsbilanzungleichgewichte, Abkoppelungen von Finanzmarktspekulationen, langfristige Berechenbarkeit und Finanzierung von Restrukturierungsmaßnahmen. Dieses ist sehr sehr viel, mehr können die Krisenländer realistisch nicht für ihre Umbauprogramme erwarten und die Privatinvestoren nicht an Sicherheit

  3. 3.

    Die Idee mit den Schuldscheinen ist putzig, aber leider vollkommen undurchführbar.

    1. Schuldschein-Darlehen sind eine Besonderheit des deutschen Rechts. Das Instrument ist in anderen Ländern völlig unbekannt. Um dort die rechtlichen Vroaussetzungen und einen Markt zu schaffen, wären gewiss mehrere Jahre Vorlauf nötig.

    2. Der Markt in Deutschland ist recht klein. Das Emissionsvoulmen an privatwirtschaftlichen Scbhuldscheinen dürfte weit diesseits von 50 Milliarden Euro pro Jahr liegen – und nicht bei hunderten von Milliarden oder gar Billionen.

    3. Laufzeiten von zehn Jahren sind bei Schuldscheinen derzeit nicht durchsetzbar. Die Regel sind nach Lehman drei bis fünf Jahre.

    3. Ein Einheitszins von drei Prozent ist ebenfalls nicht vorstellbar. Auch bei Schuldschein-Darlehen müssen die Banken eine Kreditprüfung machen – und in den Zinsen müssen sich die individuellen Risiken der Emittenten spiegeln (Basel II).

    4. Neben Kreditinstituten gehören Pensionskassen und Lebensversicherer zu den wichtigswten Zeichnern von Schuldscheinen. Die aber dürften bei drei Prozent Zinsen Probleme haben, nach Abzug der Kosten die Garantieverzinsung darzustellen.

    Nice Try!

    Im übrigen bewundere ich den Enfallsreichtum der Hirten, sich immer neue Modelle fürs grenzenlose Gelddrucken auszudenken. Was aber nichts daran ändert, dass dann die schrankenlose Inflation kommt.

    • 24. Januar 2012 um 11:52 Uhr
    • Wirtschaftssachverständiger
  4. 4.

    Warum nur den EURO, die ganze Welt.

    • 24. Januar 2012 um 11:53 Uhr
    • PBUH
  5. 5.

    @ Wirtschaftssachverständiger (#3)

    Auch wenn es so etwas wie SSD in anderen Ländern nicht gibt, haben die Banken auch dort die Möglichkeit, den staatlichen Schuldnern Kredite zu geben. In jedem Land gehört der Souverän zu den besten potenziellen Kreditnehmern, auch demnächst wieder in Griechenland.

    Die Form der Darlehen kann variieren, klar. Außerdem kann ja in einer Währungsunion eine Menge einfach über deutsche Banken oder die Töchter ausländischer Banken in Deutschland laufen, zumal unsere Banken Ziel der Fluchtgelder sind. Was die Laufzeit der SSDs und anderer Kredite post-Lehman angeht, hat das ja wohl etwas mit der Fristigkeit und der Stabilität der Zinsen bei der Refinanzierung zu tun. Da ist die EZB gefordert.

    DW

    • 24. Januar 2012 um 13:27 Uhr
    • Dieter Wermuth
  6. 6.

    @ Dieter Wermuth

    Dieses ist alles eine Rechnung ohne den Wirt. Kein ausländischer Privatinvestor, würde und wird zu welchen Konditionen auch immer Fluchtgelder aus den Krisenländern bei anhaltenden Leistungsbilanzdefiziten und aufwachsenden Nettoauslandsschulden zurückpumpen. Warum sollte er? Nur ein Stopp der Leistungsbilanzdefizite ermöglicht die Finanzierung der Altschulden zu niedrigen Konditionen und sichert die Altforderungen. Dieses ist reinste Saldenmechanik. Also muss hier der Hebel angesetzt werden.

  7. 7.

    @Bernd Klehn, Kommentar #2

    Zitat: “Die Krisenländer dürfen ab sofort nicht mehr über ihre Verhältnisse leben, nur dann wird Alles gut.”

    Das ist wohl ziemlich kurz gesprungen. Ich denke mittlerweile kann man ziemlich gut nachlesen, was die Finanzkrise ausgemacht hat. Leistungsüberschüsse Deutschlands => exessiver Export vor allem in die Euro-Zone und die Finanzierung der Bankenrettung.

    Natürlich waren “die Griechen” auch ausgeprochen kreativ im Umgang mit ihren Finanzen, dass kommt sicherlich dazu ist aber nicht der Hauptgrund.

    Ich finde erstmal alle Vorschläge gut die einmal nicht dem propagiertem Denkmodell entsprechen.

    Ich stelle mir die Frage (simplifiziert dargestellt), warum sich die Staaten über den Kapitalmarkt refinanzieren müssen. Aus Sicht der Banken kann ich das Vorgehen gut verstehen. Hier kann ich mir als Bank die respektable Zinsdifferenz zwischen 0,5% und Zinssatz des verliehenen Geldes am Markt, locker und risikolos einstreichen. Wenn es schwierig wird zahlt der Steuerzahler. Wenn ich mehr Geld brauche schraubt die Ratingagentur die Bonität runter und ich kann mehr Geld kassieren und wetten kann ich als Bank auch noch gegen Staaten. Genial.

    Also, warum kann die EZB nicht direkt die Staaten geldlich versorgen?
    Die USA als auch GB haben eigene Notenbanken. Trotz Gelddrucken und höherer Inflation, gibt es immer noch eine Top-Bonität.

    • 24. Januar 2012 um 14:23 Uhr
    • Gaston
  8. 8.

    @ Gaston

    Dieses sind Verkürzungen aus ideologischen Gründen. Eine ausgeglichene deutsche Leistungsbilanz, hat in einer globalisierten Welt sehr sehr wenig Einfluss auf die negative Bilanz Griechenlands, bringt dort höchstens marginale Entspannung. Griechenland muss seine Probleme lösen, dieses können nicht andere für Griechenland und Co. tun. Ein zweites Paar Schuhe ist, dass Deutschland sein Leistungsbilanzüberschuss abbauen sollte. Allerdings muss erwähnt werden, dass die Eurozone insgesamt 13% Nettoauslandsschulden hat, dessen Finanzierung im Augenblick gefährdet ist und ein plötzlicher Überschussabbau Deutschlands mehr Probleme denn Lösung bringt. Wer würde der Eurozone noch Geld geben, wenn Finnland, Holland und Deutschland als Leistungsträger auch noch ausfallen würden?

  9. Kommentar zum Thema

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