So funktioniert Kapitalismus. Ein Blog

Autoren Archiv von Dieter Wermuth

Deutsche Konjunktur ohne Schwung: Der Staat bremst

Von 27. August 2015 um 15:41 Uhr

Die Frage ist, warum in Deutschland nicht schon längst Hochkonjunktur herrscht. Im zweiten Quartal betrug die Zuwachsrate des realen BIP gegenüber dem ersten Quartal gerade einmal 0,4 Prozent, nach 0,3 Prozent im vorangegangenen Quartal. Das ist mehr als mickrig. Selten, wenn überhaupt jemals, war die Ausgangslage so günstig: der Wechselkurs ist sehr schwach, die Leitzinsen befinden sich real und nominal in der Nähe von Null, durch den Einbruch der Energiepreise hat es seit Mitte 2014 unerwartete Kaufkraftgewinne gegeben, und bei der Bautätigkeit und den Ausrüstungsinvestitionen gibt es einen beträchtlichen Nachholbedarf. Das alles vor dem Hintergrund eines robusten Arbeitsmarkts, einer gewaltigen Einwanderungswelle und Reallohnsteigerungen von 3 bis 3,5 Prozent. Weiter…

Fed bleibt (vermutlich) bei Nullzinsen

Von 19. August 2015 um 15:53 Uhr

Am Markt steht es noch fifty / fifty, dass die Fed Funds Rate, der Leitzins der US Notenbank, am 17. September von 0,25 auf 0,5 Prozent angehoben wird. Dagegen glauben die meisten amerikanischen Ökonomen an eine Zinserhöhung (laut Bloomberg 77 Prozent). Es wäre die erste seit neun Jahren. Da die Fed die mögliche Reaktion der Märkte immer fest im Blick hat und Schocks vermeiden möchte, wird sie auch diesmal sorgfältig abwägen, was die Folgen wären. Ich vermute, dass ihr die Risiken im Augenblick noch zu hoch sind und sie bis zum Dezember oder darüber hinaus warten wird, je nach Datenlage. Weiter…

Alternativen zu einem europäischen Finanzminister

Von 13. August 2015 um 13:32 Uhr

Eins hat uns die griechische Krise gelehrt: So wie der Euro konstruiert ist, wird er nicht überleben. Schon das kleine Griechenland hatte eine Existenzkrise ausgelöst. Was passiert erst, wenn eines Tages wirtschaftliche Schwergewichte wie Italien oder Frankreich nicht mehr in der Lage sein sollten, ihre Schulden zu bedienen? Schon in der jüngsten Krise war es zeitweise vorstellbar, dass ein Mitgliedsland die Währungsunion verlassen könnte, obwohl die Kosten des Rettungspakets relativ gering waren im Vergleich zu dem, was aufzubringen wäre, wenn die Schulden eines großen Landes restrukturiert werden müssten. Sobald die Spekulanten erkennen, dass sich das nicht stemmen lässt und mit einer realistischen Aussicht auf Erfolg beginnen, die einzelnen nationalen Märkte gegeneinander auszuspielen, wäre der Euro am Ende – und damit, wie die Kanzlerin zurecht meint, für eine lange Zeit auch das europäische Einigungsprojekt.

Griechenland über Wasser und damit in der Währungsunion zu halten, war daher die richtige Strategie, zumal die geforderten Strukturreformen und das große Investitionsprogramm seine Wirtschaft nachhaltig stabilisieren dürften. Es war eindrucksvoll, was die Griechen an Auflagen seitens der Gläubiger zu akzeptieren bereit waren – nur um den Euro behalten zu dürfen. Die gemeinsame Währung ist offenbar auch für die ärmsten Mitglieder ein hohes Gut und daher widerstandsfähiger als es kleinmütige Skeptiker hierzulande oder angelsächsische Ökonomen wahrhaben wollen (dazu Daniel Gros: "Warum Griechenland keine Euro-Auszeit nahm"). Aber Griechenland war vermutlich nur ein Probelauf – beim nächsten Mal wird es mit dem Stopfen von Löchern nicht getan sein. Weiter…

Kategorien: Der aktuelle Rand

Warum die deutsche Wirtschaft nicht in Fahrt kommt

Von 28. Juli 2015 um 14:46 Uhr

Deutschland gilt zurzeit als der starke Mann Eurolands, mit einer wahrscheinlichen Zuwachsrate des realen Bruttoinlandsprodukts von 1,5 bis 2 Prozent in diesem Jahr. Aber nur im Vergleich zu der Schwäche der Anderen sind das gute Zahlen, objektiv gesehen sind sie mickrig. Selten waren die Rahmenbedingungen so günstig wie jetzt, aber dass sich daraus ein robuster und selbst tragender Aufschwung entwickelt, ist bislang noch nicht zu erkennen. Was passiert, wenn die Zinsen, der Wechselkurs des Euro und die Ölpreise eines Tages wieder steigen, oder wenn Chinas Wachstum einbricht?

Grafik: Effektiver Wechselkurs des Euro für Deutschland

Bis auf die Finanzpolitik stehen alle Ampeln hierzulande auf Grün:

  • Der Euro hat so stark abgewertet, dass die Wirtschaft superwettbewerbsfähig ist, ablesbar am zunehmenden Anteil am Welthandel und einem Leistungsbilanzüberschuss, der auch 2015 trotz der relativ guten Konjunktur weiter steigen wird, auf voraussichtlich acht Prozent des BIP.
  • Die Leitzinsen liegen bei 0,05 Prozent, nach Abzug der erwarteten Inflationsrate von über 1,5 Prozent ergibt sich daher ein Realzins von minus 1,5 Prozent - die Banken bekommen von der EZB noch mehr Geld geschenkt als in der Vergangenheit; der Euribor mit einer Laufzeit von drei Monaten, für die private Wirtschaft der wichtigste Geldmarktsatz, bewegt sich bei minus 0,02 Prozent und befindet sich daher inflationsbereinigt noch tiefer im roten Bereich als der Refinanzierungssatz der EZB.
  • Am langen Ende der Zinskurve kann sich der Bund für 0,7 Prozent verschulden, die Banken für rund ein Prozent, und wenn ein Haushalt eine Festzinshypothek mit einer Laufzeit von 15 Jahren aufnehmen möchte, muss er dafür nur etwa 2,4 Prozent an Zinsen zahlen, "real" also weniger als ein Prozent – das sieht ebenfalls wie ein Geschenk an die Schuldner aus.
  • Am Aktienmarkt können Unternehmen sehr günstig Kapital aufnehmen; die Anleger bewerten ihre Aktien zurzeit mit dem 18-fachen ihrer Gewinne vom letzten Jahr – sie sind zudem überzeugt, dass die Gewinne der DAX-Unternehmen 2015 noch einmal um knapp 30 Prozent zulegen werden.
  • Seit Mitte 2014 sind zudem die Ölpreise der Sorte Brent von 112 Dollar auf heute 52 Dollar gesunken – in Euro gerechnet sind sie ebenfalls stark gesunken, nämlich um 42 Prozent, wodurch sich, wenn es dabei bleibt, die jährliche Rechnung für Energieimporte um etwa 50 Milliarden Euro oder 1,7 Prozent des BIP reduziert! Die Kaufkraft hat sich dramatisch zugunsten des Energieimporteurs Deutschland verändert – die Käufer von Energie sind wohlhabender geworden, ohne dass sie dafür eine Stunde mehr arbeiten müssen.
  • Am Arbeitsmarkt ist die Boomphase inzwischen wohl vorbei, dennoch bedeutet der Mix aus einem Beschäftigungsanstieg um etwa 0,5 Prozent und Lohnerhöhungen in der Größenordnung von drei Prozent angesichts einer Inflationsrate von nur 0,3 Prozent, dass die Arbeitnehmer real deutlich mehr Geld in der Tasche haben als im vergangenen Jahr – der private Konsum, die bei Weitem wichtigste Nachfragekomponente, kann daher kräftig expandieren, zusätzliche Schulden sind nicht nötig (auch wenn das aus konjunktureller Sicht wünschenswert wäre).

Die Bundesbank schreibt in ihrem neuen Monatsbericht, dass sich die gesamtwirtschaftliche Aktivität im zweiten Quartal verstärkt ausgeweitet haben dürfte. Das ist angesichts der obigen Liste und dem mehr als mäßigen Anstieg des realen BIP um 0,3 Prozent im Winterquartal keine gewagte Aussage. Vermutlich werden 0,5 bis 0,7 Prozent herauskommen. Warum aber nicht einmal eine Reihe von Quartalszahlen von ein Prozent oder mehr? Es fehlt ja nicht an freien Produktionskapazitäten.

Woran es fehlt, ist eine finanzpolitische Wachstumsstrategie. Angesichts der gewaltigen Defizite in der Infrastruktur und im Bildungswesen, frage ich mich, wie lange der Staat noch untätig bleiben möchte. Die Märkte betteln förmlich darum, ihm Geld für lange Fristen und zu historisch einmaligen Konditionen leihen zu dürfen. Für Investitionen in Humankapital und Sachkapital darf sich der Staat verschulden – sie erhöhen tendenziell die Wachstumsrate des Produktionspotenzials und damit die Steuereinnahmen. Es ist gegenüber künftigen Generationen verantwortungslos, dass in diesem Jahr erneut ein gesamtstaatlicher Haushaltsüberschuss von fast ein Prozent des BIP anvisiert wird.

Frankreich und das „diktat germanique“

Von 14. Juli 2015 um 20:24 Uhr

In unserem kleinen Ferienort am Mittelmeer gibt es eine épicerie, einen Kramladen, und der führt genau vier Tageszeitungen, zwischen denen wir wählen können – le Monde, le Figaro und zwei Regionalblättchen: l’Indépendant und Midi libre. Heute war der konservative Figaro dran.

Im Leitartikel auf Seite 1 wird die "Rettung" Griechenlands beschrieben, als handle es sich de facto um ein germanisches Diktat, um den Sieg der nordeuropäischen Buchhalter (comptables), die jetzt Griechenland "besitzen" und dort das Sagen haben, auch wenn das den "Idealisten" (!) des Südens nicht gefällt. Mit der deutsch-französischen Zusammenarbeit und gemeinsamen europäischen Zielen sei es lange vorbei. Heute regierten die Gläubiger. Man solle sich keinen Illusionen hingeben: Es geht nicht mehr um Transfers von den reichen an die armen Länder, Solidarität bestünde heute darin, die Wirtschaftspolitik dem deutschen Vorbild anzupassen. Weiter…

Kategorien: Der Zeitungsleser

Investment Outlook: Niedrige Zinsen, überbewertete Aktien, schwache Rohstoffmärkte

Von 10. Juli 2015 um 18:24 Uhr

Ohne Zweifel ist das heutige Zinsniveau niedriger als es nach objektiven Maßstäben sein sollte. Am langen Ende liegt es am deutschen Markt etwa drei Prozentpunkte unter "normal", am kurzen um zweieinhalb. Das heißt aber nicht, dass eine Zinswende nah ist. Hauptgrund ist, dass die EZB mindestens bis September 2016 bei ihrer Expansionspolitik bleiben wird.

Da es ihr angesichts der privaten und öffentlichen Schuldenberge nicht gelingt, Wirtschaftswachstum und Inflation zu stimulieren, wandern die zusätzlichen Mittel, die sie ins Bankensystem pumpt, in die Märkte für Aktien, Bonds, Immobilien und Rohstoffe. An den Devisenmärkten kommt es zudem zu einem Überangebot und damit zu einer Schwäche des Euro. Über den Umweg "Wechselkurs" kommen die expansive Effekte wenigstens teilweise in der Realwirtschaft an.

Am wichtigsten ist aber, dass sich Vermögensblasen bilden. Sie werden eines Tages platzen und eine neue Welle des deleveraging auslösen, was wiederum die Nachfrage nach Gütern und Dienstleistungen schwächt und die Inflationsraten senkt. Da die EZB dies als eine Ausweitung der Outputlücke interpretieren dürfte, tritt sie erneut auf’s Gas. Auf diese Weise haben im gegenwärtigen Umfeld niedrige Zinsen noch niedrigere Zinsen zur Folge – so argumentiert jedenfalls die Basler Bank für internationalen Zahlungsausgleich in ihrem neuen Jahresbericht.

In China hat sich das Wachstum deutlich verlangsamt. Die Einfuhren brechen seit einigen Monaten ein, was der vielleicht wichtigste Grund für die Schwäche der Rohstoffmärkte ist. Nun sind auch die chinesischen Aktienmärkte unter Druck, nachdem zuvor eine Blase entstanden war. Ich gehe davon aus, dass ein großer Teil der Unternehmen und Haushalte finanziell ins Schleudern gerät, so dass die Reduktion der Schulden auf der Prioritätenliste nach oben rutscht – was das Wirtschaftswachstum weiter dämpft. Von China gehen auf die Weltmärkte, insbesondere die Rohstoffmärkte, voraussichtlich restriktive Wirkungen aus.

Ausführliches zu den jüngsten wirtschaftlichen Entwicklungen in Europa und China, sowie den Aussichten und Risiken für Aktien, Bonds, Wechselkurse und Rohstoffe finden Sie in meinem neusten Investment Outlook:

Wermuth's Investment Outlook - Low interest rates are here to stay, July 2015*) (pdf, 578 KB)

*) Der Investment Outlook von Dieter Wermuth ist in englischer Sprache verfasst und wird im Herdentrieb in loser Folge zum Herunterladen bereitgestellt. (UR)

Warum die Zinsen so niedrig sind

Von 6. Juli 2015 um 20:32 Uhr

Wenn ich mir ansehe, wie sich die realen Renditen der Bundesanleihen im vergangenen Jahrzehnt entwickelt haben, könnte ich leicht zu dem Schluss kommen, dass wir es mit einem stabilen Trend zu tun haben und sich die Anleger darauf einrichten sollten, dass die Gleichgewichtszinsen dauerhaft in der Nähe von null Prozent liegen werden. Das würde nicht nur zu den niedrigen Zuwachsraten der Produktivität passen, sondern auch zu den rekordniedrigen Leitzinsen und der Absicht der EZB, diese für einige Jahre nicht zu erhöhen.

Warum die Zinsen so niedrig sind

In den USA, in Japan, Großbritannien, der Schweiz und in Schweden sieht es ähnlich aus. Warum sind die Zinsen nicht höher? Schließlich expandiert das reale BIP der entwickelten Länder fast wieder im normalen Tempo, und zwar mit rund zwei Prozent jährlich. Es entsteht also Einkommen, mit dem die Zinsen für die Inanspruchnahme von Krediten bezahlt werden können. Warum geben sich die Sparer mit Realzinsen von Null zufrieden? Werden sie das auch in der Zukunft tun? Weiter…

Von der angeblich unvermeidbaren Stagnation der Produktivität

Von 23. Juni 2015 um 17:53 Uhr

In Deutschland und in den meisten anderen Industrieländern ist die Produktivität, das reale BIP pro Arbeitsstunde oder pro Erwerbstätigem in den Jahren seit der großen Rezession nur sehr langsam vorangekommen, was nichts Anderes bedeutet, als dass der Spielraum für einen höheren Lebensstandard nur entsprechend langsam gestiegen ist. Das Schlagwort von der secular stagnation macht die Runde; der Internationale Währungsfonds hat in der vergangenen Woche in Florenz zu dem Thema sogar eine wissenschaftliche Konferenz veranstaltet.

Hierzulande war die Produktivität (auf Stundenbasis) in den neunziger Jahren noch um durchschnittlich etwas über zwei Prozent gestiegen, in den letzten sieben Jahren betrug die Zuwachsrate dagegen gerade einmal 0,4 Prozent. Wenn es so weitergeht und gleichzeitig der Anteil der Beschäftigten an der Gesamtbevölkerung sinkt – wie es von den Demografen vorausgesagt wird -, und damit die Anzahl der Arbeitsstunden zurückgeht, würde das reale Sozialprodukt pro Kopf zunächst stagnieren und dann sinken. Ohne wirksame Gegenmaßnahmen hätten unsere Kinder daher ein niedrigeres Einkommen als wir. Der Jahrhunderte währende Prozess ständig zunehmenden Wohlstands wäre beendet.
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Gefahr eines Aktiencrashs nimmt zu

Von 22. Mai 2015 um 18:50 Uhr

Für Anleger sind die Fragen immer dieselben: Welche Papiere sind billig, welche teuer, was sind die Risiken, was sollte ich kaufen, was verkaufen? Wenn die Märkte lange Zeit in die eine oder andere Richtung gelaufen sind und daher eine Trendwende droht, so wie das zurzeit der Fall sein könnte, geht es darum, rechtzeitig auszusteigen, also bevor alle Anderen es tun, und auf diese Weise Buchgewinne zu realisieren. Da es völlig unmöglich ist, die Wendepunkte im Vorhinein zu bestimmen, empfiehlt sich ein gestaffeltes Vorgehen. Alles auf eine Karte zu setzen ist selten eine gute Strategie – und es ist verantwortungslos, wenn es um fremdes Geld geht. In der heutigen Situation ist es außerdem zunehmend wichtig, sein Vermögen und damit die Risiken auf mehr Assetklassen zu verteilen als in normalen Zeiten. Das bedeutet im Übrigen, den Anteil der sofort verfügbaren liquiden Mittel langsam zu steigern.
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Die BIP-Zahlen sind unplausibel niedrig

Von 13. Mai 2015 um 14:03 Uhr

Warum ist das reale Sozialprodukt im ersten Quartal nur um 0,3 Prozent gegenüber dem vierten Quartal gestiegen? Ich hatte zwar kürzlich erklärt, die Stimmung sei viel besser als die Zahlen, und könnte mich für diese Überschrift beglückwünschen, aber dass eine so mickrige Zuwachsrate herauskommen würde, hatte ich dann doch nicht gedacht.
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